药房托管或掀医药商业整合浪潮 4只股有望爆发

　　【受益股解析】

　　康美药业  （600518 股吧,行情,资讯,主力买卖）：批量药房托管进入医药商业，提供新业绩增长点

　　来源：　 光大证券 撰写时间：　 2014-02-12

　　事件：公司公告通过药房托管方式分批进入医药商业，公告后股价涨幅累计超过10%。

　　康美在医药商业上有相应经验。公司在小包装中药饮片(配送到医院)、中药材贸易(收入主导是大宗快批)、外购药品(药品代理)这些自有业务上已经涉足医药商业，此外公司还通过e药谷等网上平台进入O2O时代，虽然其业态与品种有一定局限性，但毕竟为公司进入医药商业提供了经验。

　　公司具有强大基因可以胜任此项业务。1.强大的资金实力，公司在资本市场上多次以各种方式再融资，账上现金充裕毋庸置疑；2.自有化药从四个主导品种较小规模发展到近10亿规模，品种逐渐多元化；3.公司已实现中药材上下游一体化，在中药材大部分品种和小包装饮片上具有绝对优势；4.公司在亳州药材城、普宁医院建设过程中已具备相应物流仓储、医院药房及其配套建设经验；5.公司通过先期业务，与普宁、通化当地政府都已建立长期合作关系，政府事务能力强，有利于公立医院药房托管。

　　药房托管是公立医院改革必经之路，公立医院的药房托管业务或将成为大家疯抢的蛋糕。我们之前在深度报告中提及，行业内现有地区或全国性医药商业公司参与药房托管可能难度最小，但是也不排除如康美这样有经验有强大基因的企业进入，甚至其他没有经验的企业都可能在这波浪潮中涌入，资本市场中无数企业争相冲浪，最后谁是裸泳要等潮水退去后才能看清。

　　对于原有业内企业而言，除非托管医院为新增覆盖医院，否则药房托管只是业态上的创新，从某种程度上说增加了客户粘附度，如果没有上游工业支持，对原有业绩的弹性可能较小。对于康美而言，医院托管是新业务，同时能与自身工业(小包装饮片 自产化药)对接，从收入看公司整体收人规模已过百亿，按公告所言今年年底前新业务将产生近15亿收人，弹性近10%，从盈利看，公司近年来随着收入规模迅速扩大，毛利率和归母净利润率都逐年下滑，12年整体综合毛利率在25%左右，税后归母净利润率在12%左右，我们预计新业务的盈利能力将略低于现有整体业务盈利能力。

　　盈利预测与估值：我们认为康美进入药房托管顺应大势，有做好该项业务的基因，也有相应经验，投资者可拭目以待收入的小幅增厚，新业务盈利能力可能略低于整体现有业务，但符合公司收入规模不断扩大，盈利能力逐年略微下降的发展规律。暂不考虑药品托管对业绩影响，我们维持之前的盈利预测，预计公司13-15年EPS分别为0.90元、1.22元和1.48元，给予13年27倍PE估值水平，对应目标价24.30元，给予公司买入评级。

　　风险提示：药房托管受到政策影响。

　　嘉事堂  （002462 股吧,行情,资讯,主力买卖）：传统业务乘基药东风，创新业务亦渐入佳境

　　来源：　 光大证券 撰写时间：　 2014-02-14

　　主营业务增速36%符合预期，非经常性损益大幅增加净利润：

　　公司公告13年业绩快报：营业总收入和归属上市公司净利润分别为35.4亿元和1.29亿元，同比分别增长38.77%和110.67%，基本每股收益为0.54元。公司年内减持了240万股中青旅获得投资收益2775.67万元(折合EPS为0.12元，非流动资产处置损益2290.93万元(折合EPS为0.096元)，其他非经常性损益合计为-1117.1万元(折合EPS为-0.047元)。公司主营业务净利润为8809.33万元(折合EPS为0.36元)，同比增长36%，符合我们之前35-40%增速的预期。归属上市公司净利润大幅增长主要是受非经常性损益的影响。

　　传统药品配送业务稳健，受益于基药市场扩容：

　　嘉事堂入选5家北京基药集中采购配送商之一，获得北京16个区中8个区的配送资格，并且获得基药用量最大的海淀区的独家配送权。嘉事堂的基药配送额约占北京基药配送额1/3。因为北京市5月份开始新版基药目录招标工作，9月15日新版基药配送才开始正式执行，考虑新版基药配送业务的开展需要一个过程，预计13年基药配送业务增速20%左右，14年基药配送增速提高到30-40%。并且随着国家对于医院使用基药比例的提高(卫计委就《扩大基层药品使用管理规定》征求意见，拟定大医院基药比例设定40%下限)，基药市场红利对于公司主营业务的提升会逐步体现。

　　首钢GPO模式逐渐成熟，示范效应显现，利于后续模式复制：

　　公司5月份与首钢合作的GPO模式，作为首钢所属医院药品、医用耗材的唯一主供应商。目前，GPO业务主要覆盖首钢总公司北京地区医疗机构(主要为三级医院北京首钢医院)。预计13年半年GPO业务实现收入2.5元左右。首钢总公司下属共6家医院，随着模式的成熟，14年合作将拓展到北京地区以外的所属医疗机构。预计14年GPO收入达到8-10亿元，占药品配送业务的30-40%。另外，嘉事堂与首钢合资成立的首钢医药公司作为医药集中采购、配送平台，不排除以首钢医院GPO的示范效应，与其他医院开展GPO业务。GPO模式具有易于复制的特点，并且随着取消药品加成政策的推广，GPO业务模式会更加符合医院和商业公司的共同利益，可操作性更强。

　　13年连续收购进入器械配送业务，14年器械业务集中放量

　　公司8月、12月连续收购7家器械经销商并控股。其中8月收购3家公司占全国电生理市场份额40%，10月份实现业绩并表，预计13年贡献归属母公司净利润1000万元。12月份收购4家公司公司进入骨科器械等领域，销售配送网络基本完成全国重点城市布局。后面4家公司在14年实现并表，按照净利润最低10%的增速，预计14年贡献归属母公司净利1200万元以上。由于医疗器械配送区别与药品配送的特性，代理商的话语权较大。嘉事堂通过收购代理商，实现了对医疗器械销售、配送网络的迅速布局。嘉事堂完成收购后，使各公司的器械代理业务更加规范，为参加后来的器械集中招标提前布局。

　　盈利预测：

　　公司13年EPS为0.54元，其中主营业务EPS为0.36元，我们预计公司未来三年主营业务增速保持在35-40%左右，排除非经常性损益的影响，我们预计2014-15年EPS分别为0.50/0.70元(14、15年EPS没有考虑非经常性损益)。考虑到14年GPO业务北京外地区扩展、器械业务并表以及京西物流建成投产开始贡献利润等催化因素，对应14年EPS给予40XPE估值，目标价为20元，维持买入评级。

　　风险提示：

　　器械公司整合不达预期；药品降价风险导致利润率降低。