煤炭行业：经营惨淡 加速寻底

　　一季度，宏观经济运行走弱。1-2月，工业增加值累计同比为8.6%，较同期下降1.3个百分点，汇丰PMI持续在荣枯线以下。从下游需求来看，1-2月，发电量增速为5.5%，粗钢产量增速为1.66%，水泥产量增速2.4%。

　　煤炭产量增速放缓，销售压力较大，表现为煤炭库存量的居高不下。1-2月份，煤炭累计产量为5.35亿吨，增速为0.9%，其中山西煤炭产量为1.36亿吨，增长0.16%。进口煤大幅增加，1-2月累计进口量为5873万吨，增速为9.1%。一季度煤炭库存压力大，中转港秦皇岛库存维持在高位，2月份创出842万吨高点，随后逐步去库存。下游沿海六大电厂库存天数一直在15天以上。山西生产地煤炭库存仍在增加，截至季末，山西煤炭库存为3257万吨，增幅27.8%，未来对坑口煤价压力依然较大。

　　一季度以来，煤价全线暴跌：

　　动力煤价格，环渤海动力煤指数(5500)，从年初610元/吨，下跌至季末530元/吨，跌幅13.1%。

　　炼焦煤价格，以柳林4号焦煤为例，从年初1175元/吨，下跌至季末980元/吨，跌幅16.6%。

　　无烟煤价格，以晋城无烟末煤为例，从年初600元/吨，下跌至季末550元/吨，跌幅8.3%。

　　喷吹煤价格，以潞城喷吹煤为例，从年初810元/吨，下跌至690元/吨，跌幅14.8%。

　　行业盈利继续大幅下滑。根据统计局数据，1-2月份，煤炭行业销售收入累计同比下降11.5%，利润总额累计下降42.5%。从上市公司来看，一些煤炭生产成本较高的公司2013年就已经亏损，如大同煤业、国投新集等。

　　综上，煤炭公司一季报业绩大幅下降。同时，随着销售净利率的下降，煤价下跌的业绩弹性增大，除兖州煤业(+22.8%)、中国神华(-19.1%)外，其他公司业绩下滑幅度几乎均超过50%，乃至亏损，如国投新集(-0.04)、兰花科创(-0.03，主营业务盈利，化肥分公司搬迁，计提减值损失导致亏损)、煤气化(-0.20)、神火股份(-0.10)等公司一季度业绩亏损。

　　维持“中性”评级，随着经济增速回落、环保压力加大，煤炭行业供需过剩，产能过剩凸显，未来行业改善主要依赖于去产能。近期政府小幅刺激经济，以稳定增长，投资产业链属下的煤炭股可能会迎来反弹，但我们更重视大逻辑，预计反弹空间有限。

　　风险提示：宏观经济回落幅度超出预期