“环保法+十三五”助力环保红利释放 10股坐等收钱

　　雪迪龙：增速有保障，进入智慧环保提升想象空间

　　雪迪龙 002658

　　研究机构：信达证券分析师：范海波撰写日期：2014-04-23

　　事件：公司发布2014年一季报，报告期内实现营业收入9592.12万元，比上年同期增长45.91%；实现归属于上市公司股东的净利润2009.43万元，同比增长68.4%；基本每股收益0.07元。同时，公司预计2014年1-6月实现归属于上市公司股东的净利润为5,265.38-6,318.45万元，同比增长50-80%。

　　点评：

　　一季度业绩保持较快增长，看好全年增速。一季度公司净利润增速快于收入增速的主要原因是一季度确认了911.53万的投资收益。随着募投项目环境监测生产线和工业过程分析生产线在2014年完工投产，产能将充分释放，这将为2014年公司业绩增长打下坚实基础，研报预计公司全年业绩增速在30%以上。

　　拟参股思路创新，进入智慧环保领域。公司拟以自有资金3,200万元认购北京思路创新公司新增注册资本300万元，投资完成后雪迪龙将拥有思路创新20%的股权。此项投资意味着公司将进入智慧环保领域(环境信息化与物联网、云计算、移动互联网等深度融合)，这符合行业发展趋势。思路创新的数据中心产品已经覆盖环保部和32个省级及多个地市区县环保厅局，公司参股后有望实现双方优势互补，研报预计2014~2016年思路创新将为雪迪龙带来1220万元以上净利润。

　　短期：公司业绩主要来自脱硫脱硝市场，为大气治理主题投资较好标的。1)脱硫脱硝总量增长较乐观：2014年仍是脱硝高峰，增量较大；脱硫方面，中小发电机组及中小企业的市场得到了快速释放，加上“十一五”期间安装的脱硫设备已逐渐进入改造期，需求量比较有保障；同时，中小锅炉脱硫业务空间较大，公司已有较好的业务储备。2)运维服务值得期待：公司为脱硫脱硝监测提供全生命周期的运维服务，目前公司在国内已经设立49个运维中心，同时在2014年度还会继续投入大量人力物力来保证运维市场的拓展。

　　长期：看综合环保业务平台的构建和行业并购整合。1)公司未来有望构建成综合环保业务平台：除脱硫脱硝市场外，公司积极布局垃圾焚烧、水质监测系统、大气监测系统等市场，未来具有较大的发展空间。2)并购整合将是公司长期持续成长的必由之路，公司已经做好充分准备。(属于世界500强的分析仪器公司丹纳赫就是通过兼并收购成长起来的。)

　　盈利预测及评级：研报预计公司2014~2016年每股收益分别为0.65、0.78、0.95元，对应2014年4月22日收盘价(20.70元)的市盈率分别为32倍、26倍、22倍，维持“增持”评级。

　　股价催化剂：环保政策的出台；公司订单的超预期；新业务拓展顺利。

　　国电清新：工程、运营齐发力，业绩增长明确

　　国电清新 002573

　　研究机构：华泰证券分析师：程鹏，陈文谦撰写日期：2014-4-22

　　2014 年公司新增运营机组增长66%。截至2013 年底，公司累计投产运营机组已达到926 万千瓦，根据公司收购项目实施进度以及BOT 项目投产计划，研报预计2014 年公司新增运营机组632 万千瓦，投运机组规模将增长66%，2014 年迎来公司特许经营机组规模增长的高潮。研报预计2014 年公司新增运营项目完整会计年度将增厚公司EPS0.3 元，2014 年实际增厚EPS 预计在0.12-0.24 元之间。

　　公司第二代旋汇耦合技术能够实现二氧化硫排放浓度在50毫克/立方米以下。2011年9 月，国电清新公司使用自主研发的第二代旋汇耦合技术，对托克托电厂4号机组脱硫系统进行了升级改造。改造完成后机组燃煤硫份在1.8%工况时，脱硫效率能够达到98%以上，二氧化硫排放浓度能够控制在50毫克/立方米以下，远低于堪称“史上最严”的新版火电厂烟气排放标准的要求。研报判断更为严格的烟气排放标准将首先在京津冀地区实施，全国其他省区亦有可能效仿，脱硫机组增容改造将迎来新一轮高峰。同时，由于排放标准的提高，技术难度在加大，市场进入门槛将提高，公司脱硫工程技术优势将凸显，有利于抢占市场份额。

　　公司烟气治理工程在手订单达到15.44亿元。2013年底，全国煤电装机达到7.9亿千瓦， 按每千瓦容量脱硫增容改造投资50-70元来计算，脱硫增容改造市场整体规模达到395-553亿元，公司将占据一定市场份额。目前公司已签订烟气治理工程合同达到15.44亿元，即使剔除神华干法脱硫项目，工程合同也达到7.44亿元，主要在2014-2015 年结算。因此，研报判断公司烟气治理工程收入2014年仍将保持较快增长。

　　煤焦油轻质化项目蓄势待发。煤焦油轻质化项目2015 年开始贡献收益，研报测算一期项目完全达产将实现年销售收入约9.52 亿元，按净利润率10%计算，年净利润9520 万元，增厚EPS 为0.1 元左右。

　　公司评级：增持。由于烟气排放指标提高预期增强，凭借技术优势，公司工程业务将受益，未来增速将明显高于行业平均水平；公司BOT项目的集中投产以及大唐脱硫资产的继续收购，特许运营机组容量2014年将增长66%；煤焦油项目2015年开始贡献收益。研报预计，公司2014-2016年净利润复合增速将超过30%，在环保行业里，公司业绩增长确定性较高，理应获得一定估值溢价，研报给予公司2015年25-30倍动态PE，合计价格区间为17.75-21.3元，维持“增持”评级。

　　风险提示：资产收购失败

　　三聚环保：发展布局逐渐清晰，业绩高增长态势将延续

　　三聚环保 300072

　　研究机构：国海证券分析师：代鹏举撰写日期：2014-04-23

　　事件：公司于4 月18 日发布2014 年一季度报。报告期内公司实现营业总收入2.70 亿元，同比增长19.12%；归属于母公司所有者净利润3075.8 万元，同比增长211.27%；对应每股EPS0.06 元。

　　点评：

　　业绩符合预期，公司在手订单充裕，业绩高增长可持续。报告期公司催化剂、净化剂等产品实现收入11,090.37 万元，与去年同期持平；公司能源净化服务合同执行情况良好，实现收入15,874.01万元，同比增长43%，是业绩增长的主要动力。报告期内，公司在继续组织实施七台河隆鹏、孝义市鹏飞、卫辉市豫北化工等BT项目外，新承接了河南省宏大化工合成氨尾气回收制15 万吨27.5%过氧化氢联产LNG 项目。公司目前在手订单充裕，业绩高增长可持续。

　　存量天然气门站价涨价预期强烈，焦炉气制LNG 凭借成本优势有望迎来大发展。根据发改委于2013 年6 月28 日出台天然气调价通知，以存量气和增量气为区别，目前各省非居民存量天然气价格和增量天然气价格存在0.58-0.88 元/方的价差，未来或在2015 年实现并轨。据媒体报道，近期某大型天然气供应商正在跟新疆多个天然气液化工厂协调上涨原料气的价格，希望将存量气价格直接调整至增量气价，调价幅度或达0.5 元/立方米以上。研报认为，存量天然气门站价涨价预期强烈，LNG 未来价格有望在成本推动下维持强势，同时使得具有成本优势的焦炉气制LNG 迎来更大发展。

　　国际化战略稳步推进，国际脱硫业务突破渐行渐近。根据季报披露，报告期内公司加快与国外合作商推进公司落地美国市场的合作模式商务谈判，落实符合出口美国市场标准的脱硫净化装置、净化产品以及服务的调整和优化，为公司产品的海外销售奠定了良好基础和发展机遇。国际脱硫服务发展空间巨大，以美国页岩气脱硫服务为例，2013 年美国页岩气产量超2000 亿立方，以气体含硫量800~1000ppm 测算，预计静态需求容量约250 ~300 亿元。考虑到其他国家以及其他领域的脱硫外包需求，市场规模或达千亿。研报认为，公司国际化业务战略正稳步推进，业务突破渐行渐近，未来发展值得期待。

　　储备新型悬浮床加氢催化剂项目计在长远，未来想象空间广阔。根据季报披露，公司在新型加氢催化剂研制方面，采用自主研发与外部合作相结合的方式，使新型加氢催化剂能够在高温高压悬浮床体系应用，并逐步推向市场。全球常规原油变重的趋势明显，原油中减压渣油的含量逐年增高。我国原油的减压渣油含量高达40%-50%。我国渣油处理方式主要是延迟焦化，尽管技术成熟、实施风险低，但该技术产率低、贫氢馏分产品质量差、焦炭产品品质低，且严重扰乱了现有炼厂的运行，因而极大地降低了其经济性。

　　与延迟焦化相比，悬浮床加氢裂化技术是能够加工全部渣油的可靠技术，且不受进料中金属和残炭量的影响，可以实现接近100% 的渣油转化率，产品为较高价值的轻质馏分油。在悬浮床加氢的工业化应用中，催化剂的筛选、耐高压设备的制造以及长时间工业化运营是业界将要面对的主要问题。研报认为，公司储备新型悬浮床加氢催化剂项目计在长远，考虑到我国目前焦化装置每年的加工能力已超过1 亿吨，假如公司悬浮床工业化装置应用成功，其未来想象空间更为广阔。

　　维持公司“买入”评级。研报维持公司2014~2016 年EPS 为0.72元、1.10 元和1.61 元，对应PE 为27 倍、17.5 倍和12 倍。未来三年业绩复合增长率达60%，业绩增速拐点明显。考虑公司未来成长趋势明确，天然气脱硫业务发展潜力巨大，股权激励实施激发各层级的积极性，业绩存在弹性，维持公司“买入”评级。

　　菲达环保：受益除尘改造迎来高增长，联手巨化打造环保大平台

　　菲达环保 600526

　　研究机构：平安证券分析师：于振家撰写日期：2014-04-18

　　投资要点

　　受益费用下降，2013年净利润大幅增长

　　公司年报显示，2013年实现营业收入19.6亿元，同比增长16.93%；净利润4009.90万元，同比增长111.10%。钢材等原材料市场价格较为稳定，毛利率较上年同期增长0.22个百分点。费用方面，公司销售费用和管理费用与收入保持同步增长；财务费用同比下降46.40%，主要是借款减少，利息支出相应减少所致。公司财务费用减少2400万，对净利润增长贡献较大。

　　除尘改造市场活跃，公司订单情况乐观

　　2013年公司新增订单规模超过40亿，同比增长43.58%；其中国内60万千瓦及以上新建大机组和改造项目迅速增长，订单同比增长95%；国外出口因受欧债危机等影响，投资放缓，出口合同减少65%。

　　得益于国家对环境治理宏观政策的影响以及对污染排放企业标准的要求提升，燃煤电厂迎来除尘改造高峰。两会上，李克强总理提出今年要推进燃煤电厂除尘改造1.8亿千瓦，按照百万千瓦机组除尘改造投资6000万的保守规模计算，市场空间超过100亿。公司作为行业龙头，紧贴大气污染治理政策倾斜与市场需求，从环保高端装备及改造市场入手，市场占有率有望保持在35%左右。与此同时，公司新技术市场化取得初步成效，电凝聚器、旋转电极式电除尘器、低低温电除尘器、湿式电除尘器等技术均获得了1000MW机组示范工程，为未来发展打下良好基础。

　　联手巨化，打造浙江省综合环保平台

　　2014年初，公司启动非公开发行，计划发行6315.79万股，全部由巨化集团以现金认购，发行价格19元/股。发行完成后，巨化集团将成为控股股东。

　　巨化集团隶属浙江省国资委，是浙江省最大的化工产业基地，业务覆盖化工、环保、公用工程等领域。通过本次发行，公司实际控制人将由诸暨市国资委变为浙江省国资委。公司将在对巨化集团下属环保产业进行整合的基础上，依托巨化集团和浙江省国资委的支持，立足环保行业，坚持做精做强高端环保装备业，保持在大气治理领域的领先地位，并以此次增发为切入点，业务向污水治理和固废治理等领域拓展。公司将迎来内生性增长与外延式扩张的结合，不断开拓新盈利增长点，拓宽业务领域，力争打造覆盖大气治理、污水治理、固废治理和土壤治理的浙江省综合性环保平台。

　　以巨泰、清泰为载体，环保新业务大有可为

　　公司此次增发拟募集资金不超过12亿元，将用于：1、收购巨化集团下属巨泰公司和清泰公司100%股权，分别作价1.6亿元；2、投资4.8亿元新建生活垃圾及污泥焚烧综合利用项目；3、补充流动资金。

　　巨泰公司的主营业务为固体废渣综合利用，其拥有的有机污泥处理装置是衢州市污水处理厂污泥处理唯一定点处置装备。清泰公司的主营业务为固体废弃物的处理及污水处理，是浙江省危废无害化集中处置全过程监控试点单位，拥有浙西地区最大的工业污水处理厂。2013年，两家公司合计实现收入和净利润分别为1.91亿元和348万元。

　　生活垃圾及污泥焚烧综合利用项目为衢州市生活垃圾焚烧发电项目一期工程，计划处置规模为1,200吨/天，项目总投资6亿元。清泰公司与中科实业集团(控股)有限公司拟共同设立项目子公司，作为合作项目管理主体，初步拟定清泰公司占80%，中科实业集团(控股)有限公司占20%。预计项目将以BOT模式进行，乐观估计明年即可投运。

　　巨泰、清泰两家公司将成为未来公司除尘设备以外，开展新环保业务的平台。在巨泰集团和浙江省国资委的支持下，项目数量、处理规模和收入、盈利情况都将得到快速提高。

　　增发并购稳步推进，给予“推荐”评级

　　公司2014年经营目标：争取实现营业收入24.50亿元，营业成本20.50亿元，三项费用控制在2.60亿元。根据公司订单情况，研报认为上述目标相对保守。公司联手巨化集团打造地方性环保大平台，未来有望显著受益政府支持，除尘以外的业务有望呈现爆发式增长。假设从2015年1月1日起并表巨泰、清泰，预计公司14-15年EPS分别为0.42和0.68元，对应当前股价市盈率分别为47和29倍。公司未来几年净利润有望保持快速增长，缓解估值压力。首次覆盖给予公司“推荐”评级。

　　风险提示：

　　1、增发并购未能如期进行；2、新项目建设进度不达预期。

　　兴源过滤：业绩超预期，公司处于高成长通道

　　兴源过滤 300266

　　研究机构：长城证券分析师：郑川江撰写日期：2014-04-09

　　投资建议

　　维持前期报告观点，公司作为优秀的浙江民营企业，管理层思路灵活，目前水处理行业非常活跃，加上浙江省政府高度重视带来的行业反转机会，公司压滤机和疏浚业务将迎来高成长，业绩高增长可期。2013-2015年业绩预计为0.18/0.55/0.9元，研报参考2015年45倍，给予目标价40.5元，维持“推荐”评级。

　　投资要点

　　事件：兴源过滤公布2014年第一季度业绩预告。 内容：公司销售收入较上年同期增长30%-35%，为7681.61万元-7977.06万元，归属于上市公司净利润为776.92万元-893.45万元，同比增长100%-130%，超出市场预期，符合研报的预期。

　　长城观点：

　　一、业绩超预期，行业进入反转。1、从收入端看：公司一季度收入增长再创新高，这主要是因为：一、行业反转形成，去年由于下游工业行业不景气造成公司压滤机业务低迷，今年随着各地对于污泥问题的日趋重视，压滤机需求不断发酵，带来大量市政污水和工业污水的订单，公司营收情况好转。另外公司13年的预收款不断增加，从侧面验证了行业的反转。二、去年8月管理层人员职位调整，对销售工作更加重视，公司订单不断增加，一季报预告也体现这一转变。2、从利润端看：公司盈利能力也在不断加强。一、公司利润增长幅度高于收入增长幅度是政府补贴收入和资金利息收入的大幅增长，而且在前3年公司一直享受高新技术企业的15%所得税优惠政策，今年前3季度由于尚在复审申请之中，所得税率暂为25%，如果申请成功，公司净利润预计达到1000万左右，增长幅度更大。二、公司净利润率在13年跌落到4%，但从一季度预告数据看，最新净利率在10%-12%之间，公司盈利能力恢复正常水平。

　　二、公司未来进入高成长通道：1、收购浙江疏浚带来业绩高增长：2013年底浙江省作出了“五水共治”的决策，即治污水、防洪水、排涝水、保供水、抓节水，明确提出以治水为突破口推进转型升级。浙江疏浚在环保疏浚领域有很强的竞争优势，在浙江省内获取项目能力强，虽然浙江疏浚承诺2013-2015年业绩为3,023.91万元、2,998.34万元、3,010.98万元，但未来超预期可能性高，随着14年中报将浙江疏浚并表，公司中报业绩将进一步大幅增长。2、未来有望形成大环保平台：大股东兴源控股还有浙江水美等环保资产，浙江疏浚完成后市场或将对浙江水美进一步整合预期不断提升。浙江水美具备前端污水处理，截留污染物能力，浙江疏浚清理存量水体污染物，改善湖泊水质，兴源过滤上市公司对污泥后处理，通过三块业务整合，以及和其他科研所合作，公司搭建大环保平台的思路逐渐明晰。按照浙江省2014年投资652亿估算，浙江疏浚和上市公司每增加1%市场份额，对应订单6.5亿，相比现有上市公司和浙江疏浚2013年6亿收入就可以翻倍。

　　投资建议：维持前期报告观点，公司作为优秀的浙江民营企业，管理层思路灵活，目前水处理行业非常活跃，加上浙江省政府高度重视带来的行业反转机会，公司压滤机和疏浚业务将迎来高成长，业绩高增长可期。2013-2015年业绩预计为0.18/0.55/0.9元，研报参考2015年45倍，给予目标价40.5元，维持“推荐”评级。

　　风险提示：“五水共治”执行力度低于预期。

　　东江环保：毛利率恶化致业绩萎缩产能释放+并购助公司逆势而上

　　东江环保 002672

　　研究机构：光大证券分析师：陈俊鹏撰写日期：2014-04-04

　　多因素导致公司毛利率下降6.43%，13 年业绩大幅下滑

　　公司 2013 年实现收入总额15.8 亿元，同比增长了4.04%，但净利润较2012 年下滑了21.51%，毛利率恶化是主因。而下半年由于环境标准的提高，毛利率下滑更为剧烈。公司下半年资源化、无害化业务毛利率水平仅为24.1%和54.6%，较上半年分别下降了5%和6%。2013 年综合毛利率较12 年下降了6.43%，进军新市场、金属价格波动以及环境要求提高等因素是最主要原因。

　　◆低毛利率不会长期存在，公司盈利能力会逐渐恢复

　　不过，研报认为如此低的毛利率不会长期存在，随着新进入市场的逐渐稳定，公司所采取的套期保值将一定程度上缓解金属价格波动对毛利率的冲击，以及环境要求带来的处臵成本提升也将逐渐传导到回收环节，公司的毛利率会逐渐恢复到正常水平。

　　◆各业务齐增长，14、15 年将迎来“大丰收”

　　公司业务领域以工业固废为主，并布局市政、环境工程、土壤修复，且在各领域均已初具规模，14、15 年均将迎来爆发期：1)危废领域，两高司法解释给行业带来发展契机，同时公司14、15 年处理能力集中释放，到15 年危废年处臵能力将超100 万吨，13-15 年产能复合增速达到45%，危废处理处臵量增速将在30%以上；2)市政领域，污泥、餐厨项目逐渐投产，将贡献稳定现金流，并可异地复制；3)电子废弃物3 万吨处臵能力即将投产，年收入过亿，且产能仍将继续增长；4)环境工程现有订单达2.1亿元，较12 年增长45%；5)布局土壤修复，有望开花结果。

　　因此，研报认为14、15 年公司将重新走上向上通道，迎来“大丰收”。

　　◆资金充沛，靠并购来布局，实现异地扩张

　　公司异地扩张意愿强烈，在手现金达10 亿元，并有7 亿企业债获批，资金充沛。目前我国危废处臵能力严重不足，技术优势企业稀缺，危废产量持续上升，为公司实现异地扩张的最好时机。公司近期收购盐城危废项目深耕华东市场是公司14 年异地收购的第一步，符合公司加强无害化处臵能力的战略布局，未来将加快步伐，从区域龙头向全国性巨头迈进。

　　◆投资建议：研报继续认为公司将逆势而上，进入向上通道，预计14/15年EPS 分别为1.16 元、1.66 元，维持“买入”评级。

　　中电远达：受益脱硝景气，外延式扩张值得期待

　　中电远达 600292

　　研究机构：西南证券分析师：王恭哲撰写日期：2014-04-03

　　投资要点

　　业绩总结：2013年公司实现营业收入32.51亿元，同比减少32.16%；营业利润3.53亿元，同比增长21.25%；归属母公司所有者净利润2.08亿元，同比增长23.63%；每股收益0.41元。公司2013年度分配预案为每10股派现1.5元(含税).

　　脱硝市场爆发式增长，三大业务齐增长。2013年，受益于火电脱硝改造加速，公司脱硝工程与催化剂业务取得爆发式增长，扣除非环保业务收入外，收入增幅约38%。考虑内部抵消后，环保工程实现收入16.36亿元，增幅43.98%；特许经营实现收入10.02亿元，增幅22.6%；脱硝催化剂实现收入4.13亿元，增幅85.35%。

　　工程与催化剂业务实现爆发式增长。目前火电脱硝改造步入高峰期，2013年公司环保工程在建及投运项目数量均创历史新高。环保工程业务实现营收18.56亿元，同比增长50.76%；实现利润总额5105万元，同比增长126.99%。同时，脱硝催化剂市场供不应求，公司通过委托加工方式扩大产能，全年脱硝催化剂销量2.79万立方米，同比增长175.12%，实现营收8.64亿元，同比增长189.52%；利润总额2.01亿元，同比增长388.59%。鉴于目前火电脱硝改造仅完成50%左右，研报预计14-15年市场需求仍将延续。

　　特许经营业务稳定增长，定增扩大规模。公司特许经营项目运行良好，河南中孚脱硝特许经营项目也已投入运营。公司特许经营业务实现营收10.41亿元，同比增长17.77%；实现利润总额1.67亿元，同比增长13.04%。公司通过对特许经营项目优化重组，形成以重庆远达特许经营公司为专业管理平台开展经营，管理效率将进一步提升。公司定增方案尚待证监会审核，发行后将进一步扩大公司特许经营规模，后续仍有并入优质资源的可能。

　　今年关注水务领域拓展，中长期看节能、核废等领域布局。公司前瞻性较强，依托中电投集团资源，正向水务、节能、核废料处理等领域拓展。其中，水务将是公司未来几年重点拓展的领域。此外，公司在碳捕捉、碳交易、节能、核废处理等领域的布局也具备长期看点。

　　盈利预测及投资评级：研报预计公司2014-2016年EPS 分别为0.66元、0.85元、1.02元，按照上一交易日收盘价18.27元计算，对应动态市盈率分别为28倍、21倍和18倍。公司依托中电投集团，立足火电尾气综合治理，向水务、节能、核废料处理等领域拓展，兼具内生及外延式增长潜力，有望成长为综合性环保服务提供商，维持公司“买入”的投资评级。

　　风险提示：新业务拓展不达预期；脱硝工程业务进展低于预期；竞争加剧导致脱硝项目毛利率下降；非公开发行收购资产进展低于预期。

　　桑德环境：中标迁安项目，增加垃圾清运业务

　　桑德环境 000826

　　研究机构：国联证券分析师：马宝德撰写日期：2014-04-02

　　事件：公司公告，河北省迁安市人民政府与公司于2014年3月28日在迁安市签署了《迁安市城乡垃圾清运焚烧一体化BOT项目特许经营协议》，迁安市人民政府确定公司为迁安市城乡垃圾清运焚烧一体化BOT项目的投资、建设、运营及维护的承担人，授予公司在迁安市成立的项目公司具体从事迁安市城乡垃圾清运焚烧一体化特许经营许可业务。

　　点评：

　　此项目着力打造城乡垃圾清运焚烧一体化，再次涉足垃圾清运业务。此次中标的迁安市城乡垃圾清运焚烧一体化BOT项目，公司负责项目的投资、设计、建设、运营和维护，独家处理迁安市内生活垃圾，收取迁安市政府支付的生活垃圾处理补贴费，特许经营期限为 30 年(不含建设期)。该项目先期进行处理规模为400吨/日的一期项目建设，一期工程预计投资2亿元，同时配套建设处理规模为400吨/日的生活垃圾中转运输项目，该项设施预计投资为3,335万元(以上项目的最终建设规模以政府立项批复以及相关行政许可为准)，项目的远期总设计规模为日平均处理生活垃圾800吨，项目预计总投资3.5亿元人民币左右。该项目较前期的垃圾焚烧发电项目新增了垃圾中转清运业务，是公司全力打造固废处置全产业链的充分体现，未来该项目的建设实施将有利公司树立固废项目区域示范效应，持续涉足垃圾清运业务，将对公司在华北地区的项目开展产生积极影响。

　　继续维持“推荐”评级。研报维持14、15、16年EPS分别为1.23元、1.72元、2.32元。以3月31日收盘价27.48元计算，对应PE分别为22倍、16倍、12倍。公司目前在手订单充足，看好公司的长期发展空间，维持“推荐”评级。

　　风险提示：宏观经济下行的风险，项目中标低于预期的风险。

　　龙源技术：业绩小幅下滑，低氮产品一枝独秀

　　龙源技术 300105

　　研究机构：西南证券分析师：王恭哲撰写日期：2014-03-31

　　投资要点

　　业绩总结：2013年公司实现营业收入13.80亿元，同比增长11.63%；营业利润2.19亿元，同比减少8.08%；归属母公司所有者净利润1.92亿元，同比减少9.37%；每股收益0.67元。公司2013年度分配预案为每10股派现1.5元(含税)，每10股转增8股。公司预计2014年一季度实现归属母公司所有者净利润同比增长20%-50%。

　　收入小幅增长，低氮产品一枝独秀。2013年，受益于火电脱硝改造步入高峰期，公司低氮燃烧产品销量达到119套(增长50套)，收入9.29亿元，同比增长50.67%，占比提升至67.5%。但由于等离子产品(2.44亿元，-13%)、锅炉余热利用产品(0.83亿元，-60%)、微油点火系统产品(0.68%，-24%)下滑较多，公司营收仅实现11.63%的小幅增长，增速为近年来最低。

　　毛利率持续下滑，净利润减少一成。2013年公司综合毛利率为30.49%，同比下滑3.63个百分点，主要是由于市场竞争加剧以及公司产品结构变化。分产品来看，低氮产品(29.48%，-2.54)占比大幅上升，等离子产品(41.34%，-8.96)和锅炉余热利用产品(7.17%，-12.66)毛利率大幅下降。公司上市以来毛利率持续下滑，使得净利润增速低于收入增速，13年首次出现下滑。

　　加大市场开拓力度，销售费用大幅增长。公司期间费用率为14.49%，同比上升了1.76个百分点，是影响利润增速的另一主要原因。其中，销售费用率上升1.78个百分点至8.49%，主要是由于公司应对激烈的市场竞争，积极加大市场开拓力度，并主动对在实际运行中发现问题和缺陷的产品和项目进行进一步改进和完善，使得销售费用同比增长41.32%。

　　2014年低氮产品维持景气，其他产品有望恢复增长。截止2013年底全国脱硝机组投运容量接近4.3亿千瓦，占比约50%，由于剩余火电脱硝改造需求量依然较大，预计高峰期将延续到2015年，且后续仍有新增及更新需求，因而研报认为公司低氮产品未来几年仍将维持较快的增速。公司保持较高研发投入，研发投入占收入比例达7.13%，等离子点火和余热利用技术等均在技术及市场开拓方面取得成效，且符合节能环保的政策导向，预计随着应用领域的拓展，将有望实现恢复增长。

　　盈利预测及投资评级：研报预计公司2014-2016年EPS 分别为0.88元、1.11元和1.33元，对应19.70元的前收价计算，动态市盈率分别为22倍、18和15倍，给予公司“增持”的投资评级。

　　风险提示：火电脱硝改造进展低于预期；竞争激烈导致毛利率持续下滑；环保政策落实低于预期。

　　永清环保：湘江重金属治理拉开序幕，推动土壤修复、药剂业绩增长

　　永清环保 300187

　　研究机构：东兴证券分析师：刘斐撰写日期：2014-03-17

　　关注1:湖南省开始启动湘江流域重金属污染治理

　　2012年湖南省政府发布《湘江流域重金属污染治理实施方案》，计划在2012-2015年间投资500亿元，重点治理湘江流域中长沙、湘潭、株洲、郴州、衡阳等7市中土壤、河道淤泥等存在的重金属污染问题。2013年底，省政府设立以省长为组长、各市市长为组员的工作小组，重点推进该实施方案；2014年初的湖南省环保工作会议提出，今年年底湖南将重金属污染防治项目完成情况列入湖南省政府绩效考核内容。

　　关注2:以政府直接投资和债券的方式融资用于重金属治理

　　根据湖南省的规划，湘江流域重金属治理2011-2020年历史固废、污染土壤和河道底泥的投资分别为154亿、84亿和44亿，11、12年为历史固废的治理，13-15年开始对污染土壤和河道底泥开始治理，15年之后处理量开始释放。政府直接投资占绝大部分，此外除郴州、衡阳、湘潭等市地方融资平台发行重金属治理债，通过债券的方式融资，之后通过土地出让等方式偿还债务。根据研报统计的湖南省重金属治理招投标情况看，目前主要以历史固废治理为主，即对尾矿渣的处理、冶炼厂的关停并转为主，省内土壤修复业务仍以试点为主，预计15年开始招投标量持续释放。

　　关注3:公司土壤修复经验丰富

　　公司是国内少数具有土壤修复案例经验的公司，能够采用药剂固定稳定化、蒸汽浸提等技术修复重金属、有机物污染，2013年土壤修复业务累计订单额1.2-1.3亿元，重要订单有：郴州宜章废渣处理(重金属、2000万元)、衡阳常宁底泥治理(重金属、2000万)、苏州安利(有机物污染、1800万元)等项目。 关注4:核心药剂产能开始释放公司已建成8万吨产能土壤修复药剂生产线，该药剂不仅能够用于土壤修复，在对配方进行微调之后也能用于垃圾焚烧厂飞灰固化，每吨飞灰固化添加比例2-3%。公司自产药剂处理飞灰成本优势明显：飞灰螯合剂的市场价格在1.3万-1.6万元/吨之间，1000吨/日的垃圾发电厂每年药剂成本在257-316万元之间，如果采用公司药剂，固化成本将下降30%以上。

　　关注点4:垃圾发电是公司下一步工作的另一重点。

　　2013年公司签订衡阳(1000吨)、新余(500吨)城市生活垃圾焚烧发电BOT项目，公司未来规划将垃圾焚烧发电业务作为固废处理的另一重要方向。

　　新余发电站已经在建，预计将在15年投产，特许经营期26年，垃圾处理费69.5元/吨，处理能力500吨/日。

　　衡阳垃圾电站准备在建，一期处理能力1000吨/日，待处理能力不能满足后可以上马二期300吨/吨，前三年处理费51元/吨，之后可进行调整，预计该电厂将于2016年投产。

　　关注点5:脱硫脱硝业务持续获取订单。

　　公司脱硫脱硝业务之前是公司的主业， 12年实现收入5亿元，13年增加10%至5个多亿。受益于政府强制要求电厂及钢厂配备脱硫脱硝设备，近两年公司订单不断。

　　2013年11月，公司中标大唐湘潭发电厂2、3好机组烟气脱硝改造项目，项目金额1.3亿元。

　　2014年3月，公司官网披露，中标沧州华润热电脱硫增容改造项目。

　　2014年7月是电厂脱硫脱硝改造的终止期，14年电厂脱硝项目将集中爆发；钢厂的脱硫脱硝治理已经被新一届政府提上日程，公司在非电业务脱硫脱硝领域具备技术优势，非电行业脱硫订单额已经超过50%，未来公司将继续加强非电业务，预计未来公司传统脱硫脱硝处理业务订单将保持稳定增长。

　　结论：公司14、15年土壤修复业务订单直接影响公司利润增长，研报谨慎预计14、15年确认收入0.5亿元、1亿元；公司工作的重点放在药剂营销上，预计14、15年产能利用率为25%、80%，对应收入0.9亿元，2.8亿元，将成为公司业绩增长的主要贡献点。预计公司14、15年EPS0.43、0.66元，PE 67、45倍，研报看好公司未来土壤修复业务、药剂销售和垃圾焚烧业务的发展空间，首次给予“推荐”的评级。