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　　福田汽车:2013年主营扭亏,投资收益成为未来业绩主要增长点

　　福田汽车600166

　　研究机构：华融证券 分析师：赵宇 撰写日期：2014-04-21

　　事件

　　公司日前公布了2013年度业绩报告:全年实现营业收入:342亿元,同比下降16.6%;归属净利润7.63亿元,同比下降43.6%,扣非后实现扭亏。

　　欧曼彻底出表导致收入下降

　　由于与戴姆勒合资,欧曼业务从2012年下半年开始退出合并报表,导致公司2012年下半年和2013年上半年的收入下滑幅度较大。从2013年下半年起,公司并表收入恢复增长,三、四季度收入分别同比增长13.9%和6.4%。

　　分产品看,2013年轻微卡收入微降0.7%,轻客增长95.6%,大中客增长35.0%。展望2014年,公司一季度轻微卡销量下降6.4%,轻客和大中客则分别增长24.1%和134.9%,我们认为全年仍会保持轻微卡稳中有降,轻客和大中客大幅增长的局面,预计全年收入增长10%至375亿元。

　　主营业务盈利能力改善

　　由于盈利能力较差的重卡业务出表,以及原材料成本下降导致其他所有业务毛利率的改善,公司整体毛利率从2012年的10.7%上升至12.8%。2014年公司并表业务业绩的增长将继续依赖毛利率的提高和费用的控制。

　　投资收益成为未来业绩主要增长点

　　公司的两大合资公司福田康明斯和福田戴姆勒2013年分别贡献投资收益4550万元和1900万元,贡献增量分别为1350万元和1.48亿元。我们判断这两大合资公司将在未来贡献主要的业绩增量。

　　福田康明斯增加重卡发动机产品公司近日公告,合资公司福田康明斯与美国康明斯联合开发满足欧六排放标准的载重汽车用11升及12升发动机。

　　该系列发动机将在国内的福田康明斯国产。依靠福田、康明斯、戴姆勒的销售体系,该系列发动机将拥有稳定的客户需求,从而提高福田康明斯的收入规模和盈利能力。我们预计2014年福田康明斯贡献的投资收益将上升至1.8亿元。

　　福田戴姆勒业绩弹性较大资产评估增值导致福田戴姆勒的盈亏平衡点有所提高。我们认为2013年福田戴姆勒11万台的销量刚好处于盈利平衡点,此时的业绩弹性较大。根据公司的销量公告,福田戴姆勒2014年一季度销量增长在18%左右,我们预计全年至少达到11.6万台,贡献的投资收益增至7000万左右。

　　除了盈亏平衡点业绩弹性较大外,我们认为福田戴姆勒盈利提升的另一重要原因来自于福田康明斯投产重卡发动机。福田因此也将拥有上游发动机的配套能力,增强对原有供应商的话语权。

　　估值判断

　　我们预计福田汽车2014-2016年分别实现营业收入376亿元、420亿元和473亿元,归属净利润8.22亿元、9.97亿元和10.69亿元,EPS分别为0.29元/股、0.35元/股和0.38元/股。目前股价对应2014年的市盈率为18.4倍,市净率不到1倍。

　　净利润增幅有限,主要是非经常性损益的影响。受未来投资收益大幅增长的带动,公司营业利润在未来三年的年均增速有望达到50%,具有一定吸引力,我们给予“推荐”评级。

　　风险提示

　　(1)商用车市场大幅下滑;

　　(2)新产品销量低于预期;

　　(3)原材料成本大幅上涨。 责任编辑：JoJo