军工思考二：浅析三种军企之两种成长方式

　　谈股票离不开利润和成长，离不开价值和估值，在三种类型的军工企业中，我的看法是“成长性看民营军工股，稀缺性看纯正军工股，主题炒作看概念军工股”。企业成长方式体现在几个方面：企业规模、营业收入和利润、市场占有率和行业渗透率，反映在成长方式上就“内生性增长”和“外延式增长”两种，军工股也是一样。
　　军工股的“外延式”增长
　　从整合后的业务来看，主营业务变更为防务飞机总装，以后中国生产战斗机的公司就是现在的成飞集成(中航防务)了，包括三代、四代和五代机的研发和生产，未来航母战斗群的舰载机生产基地。本次资产重组，将使公司成为集团防务业务核心资产的上市平台，战略地位大幅提升，成为航空工业的排头兵。
　　成飞集成重组前主营模具、系统集成和数控产品，业绩平平，今年5月公司资产重组，由成飞集成定向发行股份，购买沈飞集团100%股权、成飞集团100%股权及洪都科技100%股权，实现了中航工业最核心的资产—防务业务主体资产的证券化。
　　成飞集团是我国轻型歼击机(战斗机)主要研制基地之一，确立了军机、民机和非航空民品齐头并进的产业发展格局。在军机研制方面，成飞集团先后研制了歼5系列、歼7系列、枭龙系列(中巴合建)、歼10系列等数十种型号歼击机。
　　洪都科技的主营业务为空面(空地、空舰)导弹研制，承接了洪都集团与空面导弹业务相关的全部资产、人员及管理体系，拥有“近-中-远”系列化发展的空面导弹产品谱系，并通过技术合作及自主研发不断拓展产品系列。
　　根据公告信息，成飞集成重组前2013年营业收入7.79亿，扣非净利润748万，总资产30.9亿，沈飞集团2012年和2013年收入分别为110.2亿元和116.2亿元，归属净利润分别为3.65亿元和2.9亿元，成飞集团2012年和2013年收入分别为73.9亿元和91.3亿元，归属净利润分别为2.51亿元和3.74亿元，洪都科技2012年和2013年收入分别为3.5亿元和12亿元，归属净利润分别为1465万元元和2965万元。拿2013年的营收和利润数据来对比，洪都科技注入的资产营收和利润总和分别为成飞集成的28倍和92倍。
　　从资本市场对本次重组的态度看，成飞集成从复牌时的16元左右，最高上涨到72元，按2014年8月6日收盘价格计算，完成增发后市值超过800亿，与主营军船业务的中国重工市值相当，今后将是资本市场军工股的龙头股之一，与中国重工一起，构建起A股市场的军工蓝筹股群体。
　　军工股“内生增长”的典型路径
　　军工股的“内生增长”在哪里？军工股的“内生增长”模式今后主要来自“纯正军工股”和“民营军工股”。前者通过资本市场的运作，主营业务是军品，受益于军费增长和军工企业战略地位逐步上升的大趋势。后者受益于国家政策的逐步开放和民营企业自身的天然优势。这种类型的增长特点是“长周期、稳步成长”。
　　中国卫星主营1000公斤以下小卫星及微小卫星的研制与生产，主要产品包括CAST100、CAST968(CAST1000)以及CAST2000为代表的小卫星平台，截至2013年底已成功发射42颗现代小卫星，占据国内市场份额的80%，近四年营业收入分别为48.0亿、42.6亿、36.1亿、30.3亿。
　　中国卫星2013年卫星和航天产品营业收入47.9亿，收入占比99.77%，营业利润5.44亿，利润占比98.28%，毛利率11.36%，总市值233.19亿。
　　航空动力主营航空发动机及其零部件，定位于中航工业旗下航空发动机资产整合平台，为中航工业旗下发动机业务惟一的上市公司，拥有包括“太行”发动机在内的全系列航空发动机生产能力，受益于军队装备更新换代引发的航空发动机需求大幅增长。近四年营业收入分别为79.3亿、71.0亿、68.1亿、60.9亿，同比增长11.59%，4.38%、11.85%。
　　航空动力2013年航空发动机含衍生产品营业收入39.7亿，收入占比50.12%，营业利润9.43亿，利润占比79.78%，毛利率23.74%，总市值481.92亿，流通市值268.62.
　　中国卫星和航空动力为代表的“纯正军工股”，主营军品业务，营收稳定增长，占比分别为99.77%和50.12%，三年复合增长率分别为16.6%和率9.27%，利润稳中有升，占比分别为98.28%和79.78%，三年复合增长率分别为7%和16.5%，从营收和利润看，依靠军品业务实现“内生性”稳定增长。
　　对于“民营军工股”的内生性增长，这里以三个典型的民营企业为例。
　　海格通信主营通信软硬件产品和北斗导航产品，已经在军事通信领域和北斗应用领域建立了巨大的竞争优势，近四年营业收入分别为16.8亿，12.1亿、10.00亿、9.66亿，同比增长39.02%、21.16%、3.50%，净利润分别为2.54亿、2.09亿、1.81亿、2.05亿，同比增长21.59%，15.54%，-12.03%，营业收入复合增长率21.2%，利润复合增长率8.37%。
　　机器人主营工业机器人及相关设备，拥有计算机系统集成一级资质，部分自动化产品已经获得军方供货资格，近四年营业收入分别为13.2亿、10.4亿、7.84亿、5.52亿，同比增长26.30%，33.29%，41.91%，净利润分别为2.22亿、1.32亿、1.06亿、8109万，同比增长68.00%，24.21%，31.15%，营业收入复合增长率33.8%，利润复合增长率41.12%。
　　中海达围绕“产品+系统工程+服务”三层盈利模式，深耕“测绘勘探、海洋探测、地理信息、系统工程”四大业务领域，声呐、三维激光、高精度测绘等产品将对军方供货，近四年营业收入分别为5.38亿，3.81亿，3.10亿，2.46亿，同比增长41.13%，23.18%，25.75%，净利润分别为1.04亿，6805万，6302万，同比增长52.11%，7.98%，41.13%，营业收入复合增长率30%，利润复合增长率33.74%。
　　海格通信、机器人和中海达不是纯粹的民营军工企业，都是以民用技术为本，拓展军品市场，民营资本参与军工开发是未来的大势所趋，也是这类公司持续成长的主要动力之一，在军工信息化、装备智能化的今天，这类民营企业迎来了巨大的发展空间。对应资本市场，这个领域也是成长股的沃土，这一变化是今后军工行业的巨大变化之一。比如，在北斗导航产业链中，诞生了海格通信、中海达和合众思壮等一批成长股，立足民品，开发军品，走军民结合的发展路径，海格通信近三年营业收入复合增长率21.2%，利润复合增长率8.37%，中海达分别为30%和33.74%，通过聚焦主营业务实现了公司内生性增长。