航空机场行业：供需逆转到来 票价中枢悄然上行

　　供给增速预计在8%-9%,需求增速预计维持10%以上,供需差4年来首次有望转正:需求端增速与宏观经济紧密相关,经验性线性回归的乘数为1.5,政府工作报告预计2015年GDP增速为7%,从航空需求增速敏感度降低,去年经济下行下增速达到11%验证,需求增速有望维持在10%以上;供给端,四大航飞机架次增速代表行业水平,即使考虑大飞机替代小飞机的效应,供给增速低于8%可能性较大。供需差近4年来首次有望转正。

　　春运超预期旺季票价上行,三大航营收增速有望超15%:航空票价上限管制已松动,航空运输半公益性性质逐步消退:去年发改委放开部分民航客运价格,对继续保留实行政府指导价的国内民航客运票价,改由航空运输企业按照国家制定的规则自主制定、调整基准票价,打开票价上限管制;票价提升效应在春运旺季已有体现,深圳-武汉,深圳-长沙的票价分别上升10%、22%,综合票价提升在8%-15%,旺季票价提升有望延续,叠加需求企稳,预计2015年三大航营收增速有望超过15%。

　　油价下跌降低营业成本10%-15%,汇率对业绩影响力远低于油价:海外布伦特原油价格从2014年6月份解禁110美元/桶下跌到43美元/桶,2014年国内航空煤油出厂价均值6780元每吨,2014年1-3月出厂价平均值为7132元每吨,2015年1-3月出厂价平均值为4235元每吨,同比下降41%,比2014年全年下降37.5%。基于悲观预测,油价逐步反弹至70美元/桶,2015年全年国内航空煤油出厂价跌幅大约为25%-30%,对应航油价格约为5000元/桶,航油成本占各航公司营业成本的40%-45%,油价下跌预计降低航空公司营业成本10%-15%。敏感性测算显示油价敏感性远高于汇率。

　　盈利预测：东航市盈率相对较低,南航对油价弹性高,空间超50%:2014年中国国航、东方航空、南方航空的每股收益预测值分别为0.25、0.15、0.2元,暂不考虑票价变动,根据对供需格局预判,假设油价5000元/吨,人民币贬值2%,中国国航、东方航空、南方航空2015年盈利预测分别为0.76、0.71、0.73元,业绩弹性空间巨大。

　　风险提示：油价反弹超预期,人民币汇率贬值超预期