电力：电力公司中报业绩耐看 荐19股

　　煤价持续下跌,用电需求不振难掩电企业绩增长。2015上半年全社会用电量同比仅增长1.3%,发电设备利用小时同比减少151至1936小时,受水电增发挤压,火电利用小时降幅更大。加之4月20日起全国燃煤机组上网电价平均下调2分/千瓦时,统计局口径的电力生产行业1-5月主营收入同比下降1.6%。但利用效率下滑没有掩盖电力公司利润增长,上述口径行业利润总额同比增长21.6%,主要源于煤价持续下降已覆盖电价下调的负面影响,秦皇岛港5500大卡动力煤价从年初520元/吨降至当前395元/吨,上半年均价449元/吨,同比回落16.4%。根据我们测算,2分/千瓦时含税电价下调按照当前煤耗水平计算可抵消42元/吨5500大卡煤价降幅。从电力公司中报实际披露及预告情况来看,水电及水电+电网一体的公司因来水偏丰或产能增长大多净利润同比增长,火电公司主业盈利也没有表现出弱势,而是因装机规模增加或投资收益部分提振实现利润增长。

　　下半年火电盈利增速较上半年将有小幅回落,水电若丰水期不出意外则保持增长态势。我们假设5500大卡煤价从此至年底稳定在400元/吨左右,则下半年同比降幅约19.8%,较上半年同比降幅16.4%有所扩大。但上网电价下调上半年平均降幅约1.9%,而下半年完整影响降幅约4.9%。煤价影响点火价差的系数约为0.7,因此下半年煤价降幅扩大的正面影响被电价下调影响扩大所抵消,预计下半年火电盈利增速较上半年有小幅回落,若考虑下半年电力需求好转,火电全年利润增幅将基本保持上半年水平。水电自年初来水偏丰,但全年业绩定论还看三季度丰水季情况,若不出意外,全年业绩将保持增长态势。

　　电力行业2015年度两大投资主题催化剂临近。当前,国企改革顶层设计方案呼之欲出,电改五大配套文件预期将于7月底集中出台。我们曾在电改专题系列报告一、二中强调,新电改将重构电力产业链利益分配格局,曾受压抑的环节压力将逐步释放,包括水电(电价有望缓慢上行)、地方小电网(度电盈利空间扩大、异地扩张);火电基本面将会分化,率先开展售电业务的公司将会获益。我们在国企改革专题系列报告一中提出,提高资产证券化率是电力行业国企改革的主线,改革先行、大股东明确承诺及外延空间大的公司将会率先获益。

　　维持行业“增持”评级,推荐金山股份、国电电力、赣能股份、国投电力、宝新能源、文山电力等,相关受益标的包括:粤电力A、广州发展、深圳能源、内蒙华电、皖能电力、湖北能源、川投能源、桂冠电力、黔源电力、郴电国际、华电国际、大唐发电、豫能控股等。国泰君安