京津冀协同发展方案将抓紧出台 相关投资机会解析

　　庞大集团:重视新能源汽车及后市场，估值提升空间仍较大

　　事件:庞大集团发布2014年年报:公司实现营业收入603.15亿元，同比下降5.74%；归母净利润1.42亿元，同比下降32.86%，基本每股收益0.05元，低于我们预期。分红预案:10股转增10股，超我们预期。

　　投资要点:

　　乘商销量低迷与部分费用增长快导致公司收入与利润大幅下降

　　1)公司收入下降，主要是公司占比较高的日系车销量增速低于乘用车整体水平以及重卡、工程机械及农机等因投资、采矿等经济活动低迷导致销量大幅下滑； 利润降幅远超收入主要原因有:管理费用增加1.08亿元、资产减值损失增加2435万元； 同时，公司前期固定资产投资多导致折旧费用年增加均超亿元。2)去年投资收益3.76亿元，同比大增3.28亿元，是公司实现盈利的关键，主要是出售旗下5家阿斯顿马丁4S 店与1家商用车4S 店投资收益2.04亿元以及2013年四季度新增斯巴鲁(中国)使得股权投资收益大幅增长；3)在公司降本增效的推动下， 销售费用与财务费用下降4.47/12.41%。鉴于目前公司货币现金充裕以及控制费用，我们预计后期公司期间费用压力会持续缓解。

　　精简门店降成本，积极转型后市场提升盈利

　　1)去年公司持续推进门店等闲臵资产整合与出售，继续坚持“品牌上升、网络下沉”的战略以提升资产效率和盈利能力。截至14年底，公司关闭125家网点，减少员工2000人。同时，在建工程减少超4亿元，预付征地款减少近5亿元，也表明了公司对未来投资比较谨慎。2)公司坚持从新车驱动型向创新服务型经销商转变，去年维修与其他业务收入分别逆势增长11.34/20.98%，配件、维修及其他业务毛利占比持续提升至近60%，为公司盈利稳定与未来提升提供了重要保障。

　　未来看点

　　1)新能源汽车是公司未来发展的重要方向。目前公司成立新能源汽车销售领导小组，董事长任组长，反映公司高层相当重视新能源汽车业务。我们坚持之前的观点:随着北汽新能源持续大力推广新能源汽车，加上比亚迪腾势、江淮IEV 系列的持续发力，我们预计今年庞大集团新能源汽车销量将实现超3倍增长， 并有望持续爆发，成为公司新增长极。2)庞大智信二手车合资公司主要从事批售、认证及零售业务，未来将依靠专业拍卖平台、网上电商平台及线下公司原有渠道实现全流通环节的资源整合，有望成为最具发展潜力的二手车电商，为实现二手车业务快速扩张，形成先发规模优势做准备。3)公司汽车电子商城涵盖整车、二手车、精品装饰、庞大会员卡、庞大延保、汽车美容、商用卡车等，同时，公司与工商银行网上商城合作卖车进一步拓展电商平台渠道。未来公司将加大对电商平台的投入来完善汽车电商平台，扩大公司的销售渠道。4) 随着上海自贸区试点平行进口车，未来平行进口车市场有望逐步放开。因此，公司成立平行进口大区积极开发平行进口车业务，由于车型性价比高，我们预计今明年有望给公司贡献不错收益。5)公司将继续通过出售、出租与整合经营差的店与土地，一方面可以改善公司的短期业绩；另一方面可以甩掉包袱，有利于长期业绩的改善。

　　盈利预测

　　1)我们下调公司盈利预测，预计公司2015-17年实现营业收入658.55/756.54/897.00亿元，同比增长9.19/14.88/18.57%，实现归母净利润4.45/11.07/22.31亿元，同比增长214.24/148.86/101.61%，按转增后股本算EPS分别为0.07/0.17/0.34元，维持“增持”评级。2)一方面，公司旗下土地使用权账面价值61亿元，考虑到土改与京津冀一体化，未来土地价值可能远高于目前的账面价值；另一方面，公司旗下拥有1031家专卖店(780家4S店)，渠道优势显著。随着未来汽车电商对汽车销售及后市场产业链整合及平台服务变现，我们预计线下渠道估值将提升。而目前公司单店市值明显低于A/H股同行标的。综上所述，我们认为，公司未来估值提升空间仍较大。

　　风险提示:新能源汽车销售业务推广低于预期；传统车业务销售低于预期；公司期间费用增长超预期。