千乘资本熊伟：一级市场的未来之路

本文源自千乘资本创始合伙人熊伟在“千乘资本2024基金年会”上，以《智无界·行致远》为主题的演讲内容，与大家分享：

过去的一年中，大家在一级市场和二级市场中，可能或多或少都受到了一些负面消息的影响，让人不免产生担忧、焦虑、烦闷等低落情绪。今天，我想借此机会，和大家分享一下我这一年来的思考和感悟。

众所周知，我喜欢讲周期。然而，过去这一年，更多人谈论的却是一个时代的结束，而非周期的循环。我们听到了很多关于传统经济衰退和未来中国可能步入类似日本过去30年通缩的论调，一级市场的未来之路成为我们不断思考的问题。

我想通过宏观、中观、微观三个维度把我的思考与大家做一个分享。

相信国运，中国经济长期将曲折向上

站在宏观的视角，世界经济风云变幻，政治地缘呈现逆全球化趋势，对我们这个外向型经济体产生深远影响。

目前，全球局势动荡，区域性的冲突升级、大国间的博弈加剧，让这个世界笼罩在极大不确定的阴霾之中。

由于地缘政治关系紧张，当前世界呈现逆全球化趋势、贸易保护主义盛行。欧美从技术上对中国“卡脖子”，美国和欧洲也相继发布对中国车企增加关税等贸易保护措施。

以房地产为核心的传统支柱产业正面临剧痛转型，在经济新旧动能转换过程中，中国经济正艰难前行。

中国一直以来都是一个外向型经济体，在这样的宏观环境下，我的观点仍然是看好中国短、中、长期的发展。在我看来，2024年将是一个转折之年。从短期来看，无论是宏观经济、产业周期，还是投资市场，周期将触底，2024年会是一个转折期。

从中期维度来看，我们肯定会经历反复震荡的阶段，因为新旧动能的切换必定是不顺畅的、过程曲折的。大家近几年的体感都是“冷”，为什么有这种感觉？我们回顾过去十年，新经济实际上是热火朝天的，但是从前年开始，无论是投资端、创业端、产业端，新经济都处在下行期。这两年大家都不太看好整体的经济环境，但是未来的前景将聚焦在新经济，新旧动能的切换必然以周期性的形式不断循环往复向上。

长远来看，如果我们能够跨过这十年的周期和转折期，中国将会成为世界上真正的制造中心和创新中心，因为我们拥有最好的性价比以及最好的技术工程创新能力。更远的未来，如果我们从长期20-30年来看，中国经济仍将是曲折向上的发展趋势，取决于我们的教育和基础科研领域，当然，我是坚定相信中国的国运。

科技产业是新旧动能转换的核心驱动力

在中观层面，我们的行业依旧充满希望，我坚定看好我们投资的行业，能源行业尤其是新能源行业，这是我们的核心竞争力所在，都是新动能行业。无论是光伏、锂电还是新能源汽车，虽然目前市场供过于求，但未来的技术创新周期将带来巨大的机会。

以光伏技术路线为例，从我们目前能预测的终极技术路线来看，至少还有两个技术创新的周期，一个是异质结，另一个是晶硅叠钙钛矿的机会。每一次技术创新都会给我们带来5-7年的窗口期，是否能预判到下一个技术创新周期的节点，对我们来说将是巨大的挑战。

同样，锂电池领域的固态电池也面临着类似的机遇和挑战。我们投这个领域的企业，无论是正极厂商还是负极厂商，目前都是供过于求。最近，二级市场在炒作固态电池概念，但固态电池大规模商用至少是5、6年，甚至是10年之后的事情。再来看半固态、固态，都是一步一步的技术路线，一定是阶梯式创新的，而这种阶梯式的创新就是我们看到的机会。作为专业的投资人，我们要把每一步都看清楚。

此外，AI产业也是我们关注的重点。AI1.0是从2012年到2017年，现在是AI2.0，再过5-8年一定是AI3.0、AI4.0，这就是一个创新周期。尽管目前中国在AI技术还面临诸多挑战，如算力和算法的限制，数据训练的不足等，但其发展潜力巨大，未来的AI 3.0和4.0将带来更多的机会，但那也绝对不是终点。技术的陡峭期很快会转向技术平缓期。我们落后在技术陡峭期，就像新能源汽车，欧美的企业落后在这个阶段，大家感觉到的恐惧是一样的。AI1.0阶段中国跑出了四小龙，AI2.0阶段一定还能跑出一批企业，而且这批企业的创新价值一定远远大于1.0阶段。未来还有AI3.0、AI4.0，大家只要看清楚方向，只要有技术周期，何愁没有投资机会。

未来，中国科技产业的全球化发展是必然的模式。过往，我们看企业和产业都是局限于中国市场，未来我们要打开来看全球市场。出海作为科技企业全球化的必经之路，也将是我们投资创业企业的思考维度之一。

2024年迎来新一轮周期的拐点

从投资行业的行业维度来看，一级市场有没有投资机会？

从短期来看，结合千乘资本的投资实践，从2006年到2023年，投资行业经历了四个完整周期。从投资期、泡沫期、悲观期，再到投资期，以此循环，每个完整周期一般4-5年。泡沫期后，悲观期和最佳投资期接踵而来，悲观期时已适合择机出手，最佳投资期一般可持续1年半到2年。

2021年中我们说泡沫来了，2022年，我们不敢投了，2023年年中，我们说投资机会来了，投资机会到来的时刻也意味着悲观期到来了，大家都开始恐慌了。从悲观期到投资期，作为投资投钱是最好的，而在这个阶段退出并不是最好的。

举个例子，2016年时，愿意投科技的GP很少，而现在发现没有不谈投科技行业的。当所有的GP都在看的时候，新能源、半导体、汽车、同质化就非常严重，大家一拥而上的结果就是产能过剩。

从一级市场的募资来看，整个市场的LP以国有企业为主。投早、投小、投新是所有GP的共识，这也导致一级市场成为了高风险、高竞争的领域。这就要求GP必然向着更加市场化、专业化的高效组织去进化；与此同时，国有资金可以更加专注做LP，为专业优秀的GP提供市场化资金，专注于前瞻性、卡波子领域的战略性投资；随着无风险收益大幅下降，大量市场化的资金必然成为未来一级市场社会资金配置的必然选择。

再来看一下退出市场。这一年，IPO基本停摆，一级市场退出严重受阻，二级市场的熊市导致了IPO的停摆。一级市场的周期受二级市场的影响，无论是中国市场还是美国市场，香港市场还是欧洲市场。一级市场目前的低迷都是暂时的，IPO暂停也是暂时的，从长期来说每年100-200家IPO是未来的常态。另一个未来可能的变化就是原来退市的少，而未来退市率会增大。

目前，我认为市场正进入周期的悲观期下半场，是非常适合投资出手的阶段。2024年将迎来新一轮周期的拐点，这个拐点也是最佳投资期到来的信号。

坚持长期价值投资 守正出奇

下面再从微观的角度来看千乘的投资策略，一是坚持投资有技术驱动的大赛道和大行业，尤其是在汽车、新能源和AI领域。我们认为AI将是下一个周期的主旋律，这与千乘之前多年的投资经验积累没有任何的矛盾和冲突。汽车领域，是AI技术最好的落地场景，新能源是AI时代最大的基础设施。

围绕我们的核心竞争力，未来千乘重点关注三大投资方向：AI基础设施(包括光伏、氢能等高能量密度以及新材料等)、AI硬件化(如智能汽车、智能机器人、AR/VR等)和AI软件化(AIGC在工业场景中的应用)。

第二，在这些大赛道和大行业中，我们依然坚持以A轮为主的早期投资，不仅要投有可能做大的企业，还要严控成本，集中投资有确定性的好项目。当普遍收益率都在下降的时候，我们就必须要找确定性。之前，后端有很大的利润，所以前端被很多同行抬高了，现在后端回归理性，前端也同样要回归理性。

第三，要集中投资，好项目要重注。我们遵循的原则是适量的投资数量，集中投资优质项目，优质项目多轮加注、重注。

第四，我们坚持深入产业，利用现有资源和方法论，挖掘出更多水下项目，将投资机会最大化。当行业不断漂移的时候，天然的资源才是最好的资源。如果没有天然的资源，如何建立后天的资源，把资源圈扩大并不断深入进去，在产业资源中找寻机会是非常重要的。

过去的一年，我们在募资和投资上都面临着压力，因此我们将更多的精力放在投后管理和退出管理上。我们成立了投后管理部，我们希望通过这种方式，与企业与LP建立深度链接，主动为被投企业和LP提供资源和支持。

一级市场的低迷是暂时的，我们相信未来的变化会带来新的机会。无论是IPO的常态化还是退市率的增加，这些都将影响一级市场的周期和估值。我们需要调整我们的估值体系，找出确定性的投资机会。

在退出方面，我们对每个项目进行激励决策，注重数据和企业的运营管理相结合。每个季度，我们会对企业的整体发展进行复盘，当行业发生巨变或基本现象发生改变时，我们应该及时调整退出策略。我们坚持“以终为始”，不以短期的眼光看待长期的机会，不因短期的波动而忽视长期的价值。

总结来说，虽然当前的经济环境和行业状况并不乐观，但我们仍然对未来充满信心。在资本的寒冬、产业的寒冬、经济的寒冬中，我们要坚持长期价值投资，守正出奇。正，就是从行业、周期、标的、团队出发，做好募、投、管、退的每一个环节。出奇，就是要敢于在该出手的时候出手，敢于投资那些有潜力但尚未被大众认可的项目。

在投资的道路上，我们要用勇气面对挑战，用智慧识别机会，用耐心坚持信念。谢谢大家！