矿石下行空间还看国内高成本矿淘汰程度

　　铁矿石供过于求已是市场共识，价格早已跌破年前大多机构预期的110美元年度均值。随着众多机构对价格预期值不断下调，有必要对我们看空的逻辑再回顾一下，会让我们对目前矿价的操作思路更清晰。

　　供给过剩决定价格向下

　　矿山特别是国外矿山产能释放进入到高峰期是客观存在的事实，空头曾经担心的矿山垄断会减产挺价并没有出现，随着FMG供给大量释放宣告了矿石供应市场正在由垄断联盟走向市场竞争。供给过剩成为判断矿价方向最重要的基础，即“向下”。

　　从澳洲、巴西的矿石供应状况，必和必拓将2014年铁矿石产出预估上调500万吨至2.17亿吨，FMG则表示，需要铁矿石价格未来12~18个月稳定在每吨110~120美元，才能偿还25亿美元的目标债务，将今年的产量提高了57%。淡水河谷今年一季度铁矿石产量7100万吨，虽说其产能释放高峰期还没到，但一季度的产量同比增长也是9.6%了。总体上看，外矿供给不会减弱，甚至在7月份后，供给过剩的格局会更加明显。

　　中间需求影响阶段性波动

　　“五一”长假出了2014年铁路投资再次提到8000亿的消息，市场本指望可以带动价格一轮小幅反弹，结果对钢价、矿价基本毫无提振。我们估算多出的投资额可带动钢材需求965万吨，带来日均钢材产量增量2.65万吨。种种迹象表明，终端需求难有亮点，无论是棚户区改造还是铁路基建拉动，都敌不过整体投资增速的下滑。房地产销售和开工增速均是一个快速下降的过程，2013年房地产新开工累计增速还有13.5%，今年3月已经快速下跌至-25.2%。预示着三季度房地产施工都难有起色，拉动终端需求的最大头已趴下。

　　矿价下行趋势明显，但上市以来由慢跌到急跌的标准式下跌行情已难见到，中间需求变动会成为下跌趋势中重要的扰动因素。钢厂补库还是港口抛库这是多空双方的分歧所在。目前钢厂进口矿库存可用天数为26天，处于阶段性低位，有可能会有小幅补库的意愿，但受制于看空预期以及资金紧张，补库力度不应奢望太大。港口融资矿会否出现抛库是目前市场重要关注点。我们认为融资矿的问题并没有市场想象的那么严重，融资矿是正常的贸易融资行为，不同于2012年的钢贸商仓单抵押骗贷，目前看，融资矿不存在信用风险。我们担心的是在浮亏了20~30美元的状况下，一些民营的矿石贸易商会不会出现抛库回收资金的风险。

　　下跌空间看内矿淘汰程度

　　本轮矿价下跌空间主要看国内高成本矿被淘汰的程度。按照某咨询公司统计，换算为62%品位湿吨算，2.2亿吨的国内矿湿吨完全成本在100美元附近，折合大商所标准品价格在820元。成本曲线尾部的1亿吨矿成本线在130美元以上，折合大商所标准品价格为1050元附近。

　　我们预计今年国内矿供给会淘汰掉1亿吨的高成本矿，如果按照这个完全成本估算，那么目前港口主流62%现货价780元早已足够压制国内中小矿山减产停产。但从矿山开工看，除了部分小矿山减产，中大型矿山并没有明显减产迹象。这说明矿山参考停产的标准可能是以现金成本为准。如果按照FMG的现金成本占总成本60%估算，那么成本曲线尾部那一亿吨国内高成本矿山现金成本在630元附近。当然全国新老矿山众多，同样的总成本下现金成本差别也会比较大，2012年后的新矿山固定资产折旧摊销多，相比而言现金成本也就低了。

　　看矿山开工率对国内矿被淘汰的节奏能有更直观的认识，目前年产30-100万吨矿山开工率还处于比较稳定的状态，大矿山开工率是高位运行，这说明离矿山被淘汰的步伐还有距离。如果矿石价格接近阶段性底部，我们应该可以看到国内矿山开工率下降。

　　总之，矿石价格下行趋势比较明显，中间可能会由于钢厂补库和港口贸易商抛库造成价格的波动，但盘整向下态势不变。空间上主要看国内矿山开工状况，目前还没有出现国内中大型矿山停产消息。 (作者系国泰君安期货分析师)