万科的国家信用 疯狂债市催生地产融资悬河

　　在你方唱罢我登场的资本市场，中国股市因经历了高台跳水而致使资金纷纷出逃，一片狼藉尚待调整；这厢债市正在取而代之成为资产配置领域的“爆款”，一个新的牛市已经诞生。

　　据统计，截至9月29日，公司债发行量达706只，相比去年同期的403只公司债增长了75.19%；发行规模达4044.17亿元，比去年同期的1019.47亿元增长近3倍。

　　值得注意的是，三季度以来，中国房地产公司债的发行规模占全部公司债发行规模的比例超过六成。相关机构统计数据显示，截止9月30日，30家地产公司共公开发行公司债48只(期)，募集资金规模1254亿元。

　　成本方面，地产企业发行的AA(AA+) 3+2年型债券是主流，利率区间在4.5-5.5%左右，且8、9月份较7月份低。万科近期发行的一笔5年期50亿元公司债券，票面利率更是仅为3.5%，创同类房企发债利率新低。而目前五年期国债收益率才为3.13%左右，五年期国开债收益率为3.54%左右。

　　足以比肩国家信用的万科或许仅仅是开发商追逐疯狂债市的一个缩影，纷沓至来的大规模以及低成本公司债融资，让地产企业又一次站上了浪潮的最前端。

　　居安思危，思则有备。在股市震荡的余波还未完全消散，资金仓皇出逃的恐慌尚有余味之时，债市的新一波行情也值得被各方重新掂量。

　　万科的国家信用

　　近日，万科企业股份有限公司发布公告称，根据网下机构投资者询价结果，经万科和主承销商(簿记管理人)一致协商，最终确定今年第一期50亿元债券的票面利率为3.50%。这也打破了一周前世茂房地产5年期60亿元公司债创下的3.90%票面利率记录。

　　在此之前，龙湖地产曾于7月27日公布，其已成功发行第二期共计40亿元的境内公司债券，该批次发行的两个年期品种认购总量超过100亿元，达到两倍以上的认购。

　　其中，五年期20亿元债券的票面利率最终定于3.93%，七年期20亿元债券的票面利率亦低至4.2%，创下今年以来同年期房地产行业境内公开发债利率新低。

　　与需要支付高昂成本的海外融资渠道相比，公司债的优势相当明显。资料显示，恒大地产集团7月份所发行的150亿元人民币(24亿美元)债券利率最低只有5.3%。而其2月份发行10亿美元海外债券的融资成本高达12%。碧桂园上月发行相当于约9.43亿美元境内债券的收益率只有4.2%，今年早些时候所发9亿美元海外债券的利率则达到7.5%。

　　创新低的融资成本，无疑让地产商领衔的这波债市行情掀起一个个小高潮。万科董秘谭华杰对观点地产新媒体表示，万科公司债的低利率取决于公司信用。“万科公司债利率较低，一方面说明万科信用好、经营稳健得到市场认可，另一方面也是债券市场的市场规律发挥作用的体现。”

　　谭华杰还表示，在国际上，优质企业债券利率与国债接近是常见情况。“2002年美国企业债与国债利率的差距，比万科债更校融资成本下降，有助于提升企业投资能力，对整体经济增长也有利。”

　　不过其亦表示，对于信用好的企业而言，国内债券目前是非常好的融资工具，但其总量受到不超过净资产40%的限制，企业还是需要多元化的资金来源。

　　穆迪香港企业融资部副总裁兼高级信用评级主任曾启贤接受观点地产新媒体采访时表示，“地产企业通过成本日趋降低的公司债融资，替换高成本融资，有利于改善财务指标；同时地产行业利润也有下降趋势，公司债低成本融资有利于企业改善利息覆盖率等财务指标，减轻财务压力。”

　　地产融资悬河

　　需要指出的是，政策以及资产配置需求端的变化是催生此次债市高潮的重要推手。

　　2015年1月份，证监会修订并发布了《公司债券发行与交易管理办法》，修订的主要内容包括扩大发行主体范围、丰富债券发行方式、增加债券交易场所、简化发行审核流程、实施分类管理、加强债券市场监管及强化债券持有人权益保护等七大方面。

　　相关分析指出，审核效率和发债成本是选择发债市场最关键的两大要素。交易所债市(新公司债)审核小公募债和私募债都仅需一个月左右的时间，再加上小公募证监会审批的时间，也比其他一些债券品种的审核时间大大缩短。

　　另一方面，为了稳定经济下行压力，今年以来连续多次的降准、降息、逆回购等宽松动作，导致社会流动性充裕；6月中旬后，股市暴跌致使包括散户和机构投资者在内的大量资金撤出；同时，IPO暂停，打新资金亦需要寻找新的投资渠道。

　　上述种种，都让公司债规模出现井喷的同时，利率降幅还远远超过其他债券品种。标准普尔服务亚太区企业评级董事总经理李国宜对观点地产新媒体表示，预期公司债融资成本保持低水平的现状仍会持续下去。

　　然而，日光背后必然伴随阴影，繁荣表象下或许正在酝酿危机。标普此前曾在一次电话会议中指出，在境内债务方面，目前投资者分辨不同信用风险的体系不是很成熟，所以境内债务息口较窄，大型开发商和小型开发商发债成本没有太大区别。

　　换言之，虽然地产企业之间公司债利差较小，但发债主体本身可能信用差距较大。泥沙俱下的情况下，“流动性低的企业也进入债市借钱，3-5年内如果经济走弱，他们的偿债能力也将恶化。”

　　与此同时，修订的《公司债券发行与交易管理办法》允许新公司债折算成标准券进质押库，为投资人的后续操作提供了较为便利的流动性功能。大量投资者利用公司债做质押融资，融到钱再买入，反复操作放大杠杆。

　　而高位下跌的中国股市也正是经历了加杠杆与去杠杆的过程。交易所信用债疯狂加杠杆背后的风险，必须引起重视。民生宏观研究院院长管清友因此指出，“值得深思的是，如此凶猛地加杠杆的做债，和过去的股市又有什么本质区别呢？”