房地产：基本面继续下行 关注工业用地升值

　　■主要结论：维持地产行业“同步大市-A”的评级，预计明年行业基本面仍处下行通道，工业用地升值及独特模式的企业有机会，我们推荐组合：金隅股份、京投银泰、华夏幸福。若北京自住型商品房政策推广，建议关注深圳工业用地龙头中粮地产。

　　■行业基本面仍处于下行通道：

　　1.人口结构决定长期需求趋弱：前2 次“婴儿潮”带来的首次臵业和改善需求的高峰接近尾声，20 岁至35 岁年轻人占比持续下降；2.楼市长期呈结构分化态势：人口持续流入的一线城市和主流二线城市住宅仍将面临供不应求的局面，而部分人口流失过快的城市却面临房价下行的风险；

　　3.房贷环境长期恶化：低利率、长期限的按揭贷款在银行“失宠”是趋势性的。银行盈利压力的增加也迫使银行加大了贷款结构调整力度，将更多贷款投向收益更好、符合政策导向的小微企业和消费等领域；

　　■土地改革和房地产市场供应体系的变化：

　　1.率先释放工业用地资源：我国工业用地占比过大，三中全会提出建立有效调节工业用地和居住用地合理比价机制，工业用地转性逐步破冰；2.远期盘活农村土地资源，但短期内难有突破；

　　3.提高政策性住房比例，自住型商品房可能在其他城市推广。自住型商品房有效理顺了政府、开发商和购房者之间的关系，未来有可能在其他主流城市中推广，以满足不同人群的住房需求；

　　4.房产税优化存量资源配臵。我们认为短期将以制度建设为主，不会增量征收，影响不大。长期将扩展到存量，并成为地方主要收入来源。

　　■快周转模式遭遇挑战：

　　1.房地产企业趋势性回归一、二线城市：今年住宅市场和土地市场在城市或区域间冷热不均现象凸显，一线城市和主流二线城市持续火热；2.市场空间受到挤压：近几年政策性住房的建设力度持续加大，政策性住房比例挤压普通商品房市场空间。北京明年计划5 万套自住型商品房供地，约占北京年新建住宅销量的50%；

　　3.企业取地难度加大：一是土地供应量呈逐年减少；二是土地供应节奏波动较大；三是主流城市土地透支未来房价涨幅，房企盈利能力堪忧；4.销售、资金周转受行政干预。预售证管理和预收款的监管趋严也对地产企业快周转模式构成挑战。

　　■工业用地升值及模式独特企业的机会，推荐组合：金隅股份、京投银泰、华夏幸福。

　　■风险提示：金融体系去杠杆、经济增速下滑超预期，地产政策大幅调整