电力行业：2013确定性增长 估值反映悲观预期

　　业绩预览

　　火电2013 业绩确定性增长，华电国际增速最快：180%+预计火电上市公司2013 年业绩增幅在20%-190%之间。华电国际增长最快(超过180%)；华能国际、粤电力、申能股份和浙能电力增速在50%-100%；其余覆盖的火电公司增速低于50%。

　　水电板块中：预计国投电力和川投能源2013 业绩增速超200%，主要源自新机投产。长江电力因来水不佳下滑14%。

　　关注要点

　　尽管四季度业绩有回落， 2013 年仍确定性增长。1) 我们预测，主力火电公司业绩增速均在50%以上。华电弹性最大；华能国际增速近100%，华润电力、大唐发电因有煤炭资产拖累业绩增长，仍将录得47%和19%的业绩增长。2)水电利润率稳定，增长主要源自产能扩张。2014 年，国投、川投权益装机仍将保持14%/49%的增长，推升业绩持续改善。

　　2014 年1 季度：火电基本面好于预期。1)我们认为，短期内(尤其两会前)上网电价下调的可能性小。2)煤价依旧疲软。过去2周，环渤海指数已回调40 元/吨至580 元/吨，较去年同比降8%。

　　我们预测供暖季结束后煤价疲软态势将更加明显。

　　火电板块估值已反映了悲观预期。1)过去1 个月电力行业股价跑输市场，主要源自投资者对电价下调、煤价季节性上涨的担忧。2)目前A 股、H 股电力板块估值均处历史较低水平。A 股：电力公司对应2013－14P/E 为7-8x，P/B 为1.0-1.2x；H 股：电力公司对应2013－14P/E 为6-7x，P/B 为0.8-0.9x。

　　估值与建议

　　看好产能扩张的水电，火电防御价值凸现。我们认为1xPB 附近的估值已反映悲观预期，2014 年行业基本面好于预期——短期调价风险释放，煤价持续低迷，影响火电的主导因素将是电量。我们预计2014 年，仍有7%的电量增速(与2013 基本持平)。

　　A 股：推荐国投电力，华能国际，国电电力。

　　H 股：我们偏好华电国际>华能国际>华润电力>大唐发电。我们建议投资者重点关注华电国际。公司2014 年装机增长可以保障业绩稳定不下滑；H 股股价对应市净率不足一倍，防御性突出。

　　风险

　　电量增长低于预期。