环保部通过2万亿治水计划 12家公司大放光彩(附股)

　　首创股份：业绩对水价上调弹性大，再次腾飞可期

　　1、水务利润和现金流更稳定，龙头将受益于兼并收购。我国水务市场相对较强的属地性导致水务公司具有一定的寡占特征，行业的竞争环境相对和缓，盈利能力和现金流也更为稳定。但区域垄断特征也导致水务市场集中度依旧偏低，以2013年中报为例，首创股份的市场占比仅为1.7%，在未来行业集中度提升过程中，龙头更有望胜出。

　　2、提标改造和水价上调导致行业还有很大成长空间。我国多数城市自来水供应还远未达到规定的供水水质标准，能达到一级A排放标准的全部污水处理厂处理能力占比还不到7%，每年都有大量污水流入水体中污染水环境，未来提标改造还将进一步扩大行业的市场空间。而截至2013年10月全国36座大城市平均污水处理价格仅0.83元/吨，且各主要城市污水处理费占总水价的比例平均约20%以上，预计未来水价特别是污水处理费将明显上调。

　　3、首创的业绩对水价弹性最高。首创股份的产能分布除了北京之外，则主要集中于中西部地区，这导致首创的平均折算水价仅0.55元/吨，远低于创业环保、兴蓉投资的1.44元/吨和1.41元/吨，更低于有当地政府支持的重庆水务平均3.2元/吨的水价。较低的水价导致首创虽然产能远大于竞争对手，但水务收入却低于兴蓉投资和重庆水务，总市值更是仅相当与兴蓉投资的86%和重庆水务的53%。在可比的A股公司中，公司的水价基本是最低的，公司产能所在区域的提价空间和预期也是最强的，未来首创将成为最为受益于水价上调的公司。

　　4、固废业务有望打开新的成长空间，公路收费和饭店经营提供稳定现金流。我国固废行业的发展速度相对较慢，未来行业投资需求巨大，发展前景良好。虽然公司固废业务尚处于发展初期，但与其他水务公司相比，公司已经开始延伸环保产业链；与同样介入固废业务的兴蓉投资相比，公司是全国性水务龙头，拥有更强的品牌力和地方关系背景；而与固废运营商相比，公司的水务业务又能为垃圾处理业务的异地复制提供稳定的利润和现金流，通过对比我们发现公司固废业务具备快速扩张潜力，固废业务的快速异地复制将使公司重新步入快速成长期。此外，京通快速和新大都饭店的毛利率较高，每年分别稳定提供2.2亿元和0.7亿元左右的毛利润，这也将为公司贡献稳定的利润和现金流。

　　5、给予公司增持评级。经过测算，我们预计首创股份2013—2015年的EPS分别为0.24元、0.31元、0.34元(不考虑增发影响)，对应的PE分别为26X、20X、18X，虽然目前公司估值优势并不明显，财务费用上升又导致2013年业绩下滑，但增发完成后公司财务压力将大幅缓解，2014年业绩将明显回升，而未来固废业务的快速异地复制也可能使公司重新步入快速成长期，加之全国各地水价上调预期强烈，首创股份又是水务行业中业绩对水价上调弹性最高的公司，所以依旧看好公司的发展潜力，并首次给予公司增持的投资评级。

　　6、主要风险提示：1、水价上调低于预期；2、水务和固废产能扩张低于预期。(联讯证券)

　　创业环保：与天津市政府签订BOT合同，消除了水厂经营权的不确定性

　　潜在影响

　　在我们看来，BOT 合同的签订消除了天津市4 座污水厂的经营不确定性。根据该协议，保底水量为水厂设计能力的80%。纪庄子水厂搬迁工程将于今年2 季度投运，一般在投运初期进厂水量较少，保底水量的确立有利于保障该厂的运营收入。

　　水价调整时间早于我们预期，而下调幅度小于我们预期：BOT 协议进一步表明2014 年将下调水价。2014 年和2015 年污水价格分别为1.77 元/吨和1.76 元/吨，分别比2013 年低8.3%和8.8%。而我们的预测为2015 年起水价下调15%。另外，该协议明确了调价机制，自2016 年起将会根据天津市CPI相应调整污水价。

　　为体现以上因素，我们将2014 年每股盈利预测下调了15.5%，将2015/16 年每股盈利预测上调了12.7%/16.9%。

　　估值

　　上调公司H 股/A 股目标价，但维持H 股的中性评级、A 股的卖出评级。由于BOT 协议的签订消除了经营不确定性，而且2014 和2015 年水价的下调幅度小于我们的预期，因此我们将目标EV/EBITDA 从历史平均值变为历史均值+1/2 个标准差。据此，我们将H 股12 个月目标价上调9.7%至3.59 港元，对应潜在下跌幅度11.0%；将A 股12 个月目标价上调3.9%至人民币8.13 元，对应潜在下跌幅度13.0%。目前我们的目标价格分别基于6.4 倍/15.1 倍的EV/EBITDA(原为5.9 倍/13.9 倍).

　　主要风险

　　上行风险：公司加大拓展市场的力度。下行风险：公司的成本控制不及预期。(北京高华)

　　重庆水务：区域水务龙头，业绩稳健增长

　　盈利预测与投资建议。预计公司2013-2015年收入分别为40、43、47 亿元，净利润19.7、20.6、21.3 亿元，对应EPS 分别为0.41、0.43、0.44 元。考虑到公司第三期污水处理结算价格存在下调的风险，首次覆盖给予“谨慎增持”评级。给予公司2014 年14 倍估值，对应目标价6.00 元，距离收盘价5.38 有11%的空间。

　　公司为重庆地区水务龙头，在当地仍有发展空间，预计水处理规模将保持稳健增长。公司供排水能力在重庆市处于垄断地位，预计未来仍将是当地的市政供排水实施主体。根据规划，重庆市“十二五”期间将新增供水177 万吨/日，排水54.2 万吨/日。短期内，随着鱼嘴新一水厂等水务设施投产，供排水规模将保持平稳增长。

　　公司具有资金优势，具备加快规模扩张的条件。我国的水务行业集中度很低，存在外延式扩张的机遇。公司负债率与融资成本较低。雄厚的资金实力是规模扩张的必要条件。除当地项目之外，能否实施区域外扩张，还需要监管层与公司管理层的思路明确，有待进一步观察。

　　风险因素：第三期污水结算价格尚未公布，存在下调的可能性。公司的污水处理排放标准，可能从“二级”提高到“一级A”，增加公司处理成本。公司的外币贷款，受到汇率影响，存在增加财务费用的风险。(国泰君安)