上市公司争食互联网广告千亿蛋糕（受益股）

　　省广股份:协同效应发酵,大广告布局提升客户粘度

　　省广股份002400 传播与文化

　　研究机构：广证恒生咨询 分析师：王聪,殷睿 撰写日期：2014-01-10

　　新领域广告主有所突破,2013内生增长有望再超预期。公司3季报公告业绩保持68%增长,使得公司前三季度均保持区间上限高速发展。我们认为四季度有望继续保持该势头,内生增长2013年实现超预期增长:

　　大客户开发渐现成效。公司自去年开始不断开拓新行业客户,通讯类、快健康类、大健康以及金融类业务增速显著。其中通讯和快消已经超越汽车客户成为公司利润贡献最大的两个领域;通过与合众的整合,13年健康类订单也大幅增加。总体而言,汽车客户对公司整体利润影响逐步减少;通讯和健康产业的发达对公司订单增长有更好地助力作用。

　　张弛有致地发展方式:14年公司将继续延续资源整合:(1)优化客户质量和客户行业比重;(2)延伸产业服务链条,提升毛利增值空间;(3)进一步培养中高层管理人才,股权激励要尽快落实。我们认为,公司张弛有致地发展方式已经形成了“省广式”标志性特点,有助于公司成为基业长青的大型传媒营销集团。

　　媒介代理业务持续向好,毛利仍有提升空间。2013年上半年媒介代理业务突破20亿元,业务毛利率从2007年的3.9%上升至2013上半年的12.4%。通过测算,不考虑今年并购的雅润项目影响,公司原有的媒介代理业务取得20%左右的增长速度。我们认为下一阶段媒介代理毛利仍有上升空间:(1)前期并购项目协同作用陆续发酵,规模效应和议价能力逐步提升;(2)去年并购的重庆年度和青岛先锋均是买断式媒体经营方式,高毛利率较高;(3)公司13年开始采用集采模式,14年考虑建立公司制的集采中心独立运作,未来媒介购买量仍有增长空间,集中竞买还将提高毛利水平。业务规模方面,东风日产、菲亚特、三精制药等客户的广告投放量均有增加,加上新增客户的贡献,13年媒介代理毛利和规模均有所提升,是公司业绩增长的主要支撑。

　　前期收购项目表现较好,协同作用陆续显现。合众传播、广州旗智上半年实现净利润0.22亿和0.15亿,占到全年净利润目标的53%和49%,从下半年订单数量上看,全年业绩有望超预期;青岛先锋上半年收入远超去年全年收入的80%,考虑到电视广告季度性收入确认的特点,下半年完成对赌协议目标问题不大;上海窗之外以及重庆年度上半年业绩离全年净利润完成目标相差较大,下半年情况有好转,预计拖累效果不大。我们认为,随着公司旗下业务布局的整合推进,业务协同效应逐步提升,加速消化消化力度,收购项目完成对赌协议要求是大概率事件。

　　并购雅润,巩固电视广告地位。公司日前公告将以现金+股份方式收购上海雅润。我们对雅润的看法不仅仅是目前6千万的净利润贡献,更多是背后的媒体资源:(1)雅润在二三线城市建立了庞大而有效的电视媒体网络,能够承接电视媒体网络向二三线城市下沉的行业增长红利;(2)省广的客户与雅润的订单能够有效地对接,加强订单消化能力;(3)雅润将作为省广电视媒体集体采买平台,有利于提高媒介代理业务毛利水平。

　　减持规模小,无碍公司长期基本面发展。

　　控股股东近半年累计减持近403万股,占总股本的1.04%,相较于2013年5月6日第四轮8,665.26万股解禁数量相比,规模较小,对上市公司股权结构构不成重大影响。

　　控股股东自公司上市后累计减持比例仅为2.44%,减持比重较小也反映出股东对公司长期基本面的看好与肯定。

　　看好公司长期发展,维持强烈推荐评级。综合而言,公司今年业务订单量仍将按照预计区间上限增速发展,新客户、新业务以及新地域都有所突破,后续内部整合提升服务质量上值得期待;再加上14年世界杯体育盛事和并购等外部因素的影响,公司14年业绩保持稳健增长时较为确定的。

　　盈利预测与估值:假设省广14年顺利完成雅润并购,并于下半年开始并表,考虑股本增加到4.03亿股,收购雅润文化对省广14-15年EPS分别增厚0.11元和0.19元。我们预计公司13-15年EPS分别为0.76、1.05和1.34元,对应53、38、30倍PE。目标价位52.5元。给予“强烈推荐”评级。

　　风险提示:并购标的业绩不达预期,后续整合工作不佳。