食品饮料行业：聚焦国企改革 挖掘投资机会

　　【食品饮料行业研究报告内容摘要】

　　聚焦国企改革，食品饮料行业推荐3股。2014年是改革年，国企改革将成为三中全会深化改革路线图中投资热点最密集的领域，建议关注国企改革将走在前列的上海、广东、北京、安徽和重庆的国企改革。食品饮料行业属于竞争性行业，从国企改革角度建议关注两条受益主线：1)优质上市国企而言，受益于股权激励、引入战略投资者、加强市值考核、减少经营层面的行政干预等改革带来效率提升，进一步做强做大；2)对于主营业务或行业景气向下的上市国企而言，受益于淘汰落后产能、加速业务转型、集团内部资源整合，实现转型突破、出现价值重估。综合地域和投资主线，在食品饮料行业30家上市国企中，我们推荐金枫酒业、三元股份，谨慎推荐珠江啤酒。

　　金枫酒业：股权激励可期，估值有望先行提升。2012年公司加大整合力度，至2013年中期已完成调整，到13年三季度整合效果开始显现，预计13年公司销售重回健康轨道。此外，与浙江商源久加久连锁签订战略合作协议，有望借助这一强势渠道打开浙江市场。双效应叠加，公司收入和利润有望加快增长。此前上海国企陆续实现股权激励，光明乳业和上海梅林分别在2010年和2013年推出了股权激励。因此，我们认为同处于竞争行业的金枫酒业顺应国企改革，实施股权激励的概率大。2013年公司进入变革关键期，股权激励可能成为其拐点的催化剂，估值有望先行提升。

　　三元股份：资产注入有望加速，或将跻身乳业第一阵营。液态奶销售增长较快，奶粉和乳饮料具备潜力。过去三年公司液态奶收入复合增速为16.2%；高于整体增速。伴随2013年国家推进奶粉行业整合，在原三鹿产能基础上，未来可抓住机遇将奶粉做大；太子奶具有良好的品牌和渠道基础，具备东山再起实力。首都农业集团2008年就承诺未来或将乳制品加工相关业务以三元股份为唯一平台进行整合，在当前国家推进奶粉行业整合以及国企改革背景下，首都农业集团相关的优质资产注入上市公司有望加速，未来集团会倾力将三元股份推向乳业第一阵营。

　　珠江啤酒：具有并购价值。2009-2012年公司营业收入和净利润复合增速分别为7.1%和-15%，收入增速远低于行业平均。同期，在产品结构升级带动下，毛利率稳步提升，但受广东市场竞争激烈且人工成本上涨的影响，净利率出现下降趋势。目前国内啤酒剩余可收购资产甚少，产业资本尤其是国际啤酒巨头对国内啤酒企业收购欲望依然强劲。因此，在国企产权制度改革推进过程中，公司作为广州国资委下属企业，存在并购预期。以2014年2月19日收盘价计算，公司PS约为2.6倍，低于2013年业内两起重大收购估值平均值17.5%，具有一定的并购价值。