政策扶持有望加强 地热能概念受益规模化发展

　　国家能源局近日在河北雄县召开全国地热能开发利用现场会，国家能源局局长吴新雄表示，要积极有序推进地热能开发利用，力争实现“十二五”地热能开发利用目标。未来将加强政策扶持，积极争取财税、金融等部门的支持。

　　据了解，我国地热能源蕴藏丰富，仅中东部沉积盆地中就探明地下热水资源491.7亿立方米，蕴涵的能量相当于18.54亿吨标准煤。专家表示，相比风能和太阳能，地热不受天气、季节变化的影响，不存在风能和太阳能资源不稳定和间接性。目前国内开展的地热资源开发利用主要集中在地热能供暖及发电两大领域。按照能源局此前公布的相关规划，到2015年全国地热能供暖面积力争达到5亿平方米，地热发电装机容量达到10万千瓦，地热能年利用量折合标煤2000万吨。

　　当前已有少数地热能开发利用示范项目建成运营，其中西藏羊八井地热电站装机容量为2.5万千瓦，年发电达700-800万度。

　　地热能规模化开采利用的经济性已表现出优于风电、太阳能，近一两年来备受市场热捧。按照当前政策导向，优先开发浅层地热能资源已成为既定方针，这也决定了未来一段时期，通过地源热泵技术实现地热能供暖将成为行业主流。据介绍，目前中国地源热泵技术的建筑应用面积已超过1.4亿平方米。按照“十二五”地热能供暖面积达5亿平方米的目标，如果以每平方米200-300元的投资强度，这一领域的总投资金额可达700亿-1050亿元。

　　分析指出，随着开发利用补贴政策进一步明晰，地热能未来的地位将逐渐增强，行业发展将逐步提速。千亿元市场的释放将从关键设备市场启动，包括地热发电螺杆膨胀机组、热泵压缩机组等。在关键设备领域，目前已有多家公司涉足其中，包括主营制冷压缩机的汉钟精机、开山股份，以及工商业制冷设备的烟台冰轮、大冷股份等。

　　开山股份：产品同心化发散，螺杆膨胀机空间最大

　　研究机构：国泰君安日期：2014-2-27

　　投资要点：

　　结论：公司空压机增长乏力，市场担心其螺杆膨胀机商业化推广，而研报认为，公司螺杆膨胀机适用性广、余热利用效率高、投资回报期短，随着示范项目运营逐渐得到客户青睐，未来海内外拓展都将加快，预计2013-2015 年EPS 为0.83、1.20、1.58 元，同比增加20.2%、44.8%、31.9%，参考行业可比公司估值及螺杆膨胀机巨大潜在空间的估值溢价，给予公司2014 年38 倍PE，目标价45.6 元，首次覆盖给予增持评级。

　　ORC 螺杆膨胀机发电适用性广、经济性好，潜在成长空间巨大：1)适用性广，任何可产生80 度以上热水或热油的小流量、低品质热源均可发电；2)余热利用效率高，开山产品等熵效率85%，而江西新余、中船重工711 等竞争对手为50-55%；3)投资回报期短，一般国内回报期为2-3年，国外甚至只需2 年。国内外市场节能减排要求提高，余热利用市场迎来大规模发展前景，估算市场规模达千亿，预计2014、2015 年开山螺杆膨胀机贡献利润占比25.6%、29.5%，业绩增量贡献比例达60%、41%。

　　冷媒压缩机受益冷链复苏、工艺气体压缩机进口替代空间大：冷链受益于消费升级、安全意识提高、冷库有效供给不足及政策利好等因素将迎来大发展，冷媒压缩机景气度向上，公司产品稳定、高效，已获得美的等客户认可，后续成长性较好；工艺气体压缩机技术壁垒高，进口替代需求大，公司已与成都压缩机厂合作开发石油天然气、煤层气及丙烷用压缩机等螺杆产品，有望进入中石油配套体系，初步估算该市场规模接近百亿元。

　　风险提示：螺杆膨胀机拓展低于预期、核心技术人员离职。

　　股价催化剂：新接订单大幅增长、螺杆膨胀机运营补贴政策出台。

　　烟台冰轮：受益消费升级，中高端冷库需求增长明显

　　研究机构：国海证券日期：2014-2-25

　　事件：

　　近期实地调研了烟台冰轮，与公司管理层就经营现状进行了交流。

　　点评：

　　受益国内消费升级，去年四季度以来中高端物流冷库订单增长很快。公司下游分为商业冷冻和工业冷冻两大类，占比分别为70%和30%。商业冷冻的客户主要在食品、农业等领域，工业冷冻的客户主要是各类工厂。2013年工业冷冻市场受宏观经济影响，景气度仍未有起色；商业冷冻市场受益物流冷库需求增长，四季度以来订单明显好转。

　　公司去年业绩大幅增长的动力来自两方面：一是主业冷链业务四季度同比翻番增长，二是减持万华化学股票带来的投资收益。由于现在的冷链物流对温度控制、储藏环境、自动化的要求越来越高，老式低端冷库满足不了要求，而改造成本又很高，运营商转而大量新建中高端冷库，四季度开始公司第三方物流冷库订单增长明显提速。

　　根据中国仓储协会统计，目前我国冷库容量为一千九百万吨，未来三五年还要增加一千万吨，预计市场将达到三千万吨容量，再考虑老式冷库改造需求，未来三年行业的复合增长率预计在15%-20%，其中将主要以中高端物流库为主。

　　寻求差异化竞争，公司重点推广NH3/CO2复叠制冷系统产品。目前氨制冷系统在我国冷库中一直处于市场的主导地位，其中大中型冷藏库大多采用氨制冷剂，小型冷藏库多采用R22。由于近几年氨制冷系统冷库事故频发，冷库安全问题越来越受到重视。针对这个问题，公司重点推广NH3/CO2复叠制冷技术，该技术具有安全、环保、节能等优势。NH3/CO2复叠制冷系统冷库比同等规格氨系统冷库价格高0-30%，能够帮助公司实现差异化竞争，并提高毛利水平。近期，獐子岛大连保税区冷藏物流项目落成，项目就是采用公司的NH3/CO2复叠制冷技术。这是国内首个大型商业运用，对技术后续推广有良好示范作用。

　　公司未来重视提升盈利质量，通过降低管理费用率提高净利率。由于国内中高端冷库市场处于寡头竞争格局，企业追求市场占有率提升将面临竞争对手价格战的威胁。公司未来将通过差异化竞争和降低费用率来提高净利率。公司ERP系统去年下半年上线后，管理费用率预计将逐步下降。另外，公司这几年加大技术开发投入，在大型螺杆压缩机技术、热回收技术等方面做了大量储备，将通过增加高附加值产品比重提升盈利能力。

　　参股公司经营形式良好，今年投资收益将提速。公司参股的烟台荏原、顿汉布什、现代冰轮、卡贝欧、哈特福德等公司今年的发展形势很好。其中烟台荏原的新产能将在2季度后开始投产，完全投产后产能将增加一倍；顿汉布什目前在手订单充足，随着前期中标的城轨地铁项目建设接近尾期，今年收入确认将迎来高峰。现代冰轮主要面对海外市场，在手订单与去年同期相比接近一倍，今年业绩反转概率较大。研报预计，公司参股公司今年整体的业绩增速有望达到30%以上。

　　投资建议：受益国内消费升级，国内冷库市场未来三年的复合增长率预计在20%左右。公司在中高端冷库市场竞争优势较大，业绩增速有望快于行业。研报预计公司2013-2015年EPS分别至为0.68、0.80、1.06元，对应PE为23、19、15倍，维持“增持”评级。

　　汉钟精机：2014年业绩有望继续超预期

　　研究机构：华泰证券日期：2014-2-25

　　公司发布2013 年业绩快报，与研报的预测一致。2013 年营业总收入8.49 亿元，同比增长21.3%；营业利润1.7 亿元，同比增长35.2%；实现归属于上市公司股东的净利润1.49 亿元，同比增长39.9%；每股收益0.62 元。

　　业绩快速增长的原因，总结起来两点：

　　1、冷链物流行业景气上升，新产品推广效果超出预期、传统业务市场份额提升。1)冷冻冷藏压缩机：冷链物流产业景气大幅回升，冷冻冷藏压缩机同比增长40%； 2)中央空调压缩机：产品往大型化发展，抢占竞争对手市场份额，收入增长近20%，显著高于行业增速；3)空气压缩机：7~8 公斤小型化新产品销售超预期，产品性价比优势明显，抢占鲍斯市场份额，预计空压机业务收入增长20%。2、公司加大成本和费用控制，毛利率上升，费用下降。

　　2014 年目标：现有业务收入增长20%达到 10 亿。现有业务的增长来自于：1)冷链行业继续维持高景气，冷冻冷藏产品增速维持2013 年的高增长；2)中央空调和空压机行业增速回升；3)进行进口替代，提升市场份额。

　　新业务、新产品继续为公司增长助力。2014 年公司新业务、新产品包括：冷冻冷藏新产品、离心制冷压缩机、永磁无刷空压机、铸造事业。研报对公司新产品、新业务的市场开拓持乐观态度，一旦新产品、新业务销售启动，公司业绩有望超出预期。

　　建设螺杆膨胀机示范性项目，进入余热回收领域。在国内节能产业政策大力推广的背景下，公司转变思路，计划加大螺杆膨胀机的推广进度，目前在谈项目储备充足，2014年计划推10 个左右示范项目。低温余热回收市场刚刚启动，市场空间巨大，利润率水平较高，市场参与者少。一旦成功，公司收入增速和利润水平将得到大幅提升。

　　维持“买入”评级。2013~2015 年EPS 为0.62、0.8 和0.98 元，对应PE 分别为35.8、27.6 和23 倍。研报看好新产品推广效果，公司业绩超预期的概率较大； 2014 年螺杆膨胀机示范性工程将逐渐落地，公司估值也会将逐渐向同类公司靠拢，参考开山股份2014 年35 倍的估值水平，研报认为公司合理价格28~30 元，建议继续“买入”。

　　风险提示：新产品推广进度低于预期。

　　大冷股份：冷链行业复苏公司业绩弹性高

　　研究机构：国泰君安日期：2014-2-20

　　投资要点：

　　调研结论：经过新任管理层一年多磨合、股权优化重构后，市场仍担心大冷业绩释放能力，而研报认为，需求上升、有效供给不足、政策共同驱动

　　冷链行业复苏，大冷布局国内冷链产业最完整，约70%利润来自于冷链

　　相关产业，业绩具备高弹性，预计2013-2015 年EPS 为0.43、0.54、0.72元，参考行业平均估值及自身成长性，给予2014 年27 倍PE，目标价14.58元，首次覆盖给予增持评级。

　　冷链行业复苏背景下业绩具备高弹性：消费升级、安全意识提高推动冷链需求快速增长，而国内现代冷库占比仅10%左右，按照《十二五农产品冷链物流发展规划》要求，冷库有效供给不足，加上政策又吸引多方加大冷链投入，冷链行业开始复苏，而大冷布局冷链产业最完整，约70%利润来自于冷链相关产业，业绩具备高弹性。

　　管理层换届提升公司治理能力、股权优化增强盈利能力：换届带来执行力、接单能力增强，2013 年四季度新接订单同增30%以上，带动主业利润超35%增长；实施一系列股权加减法，处置大连佳乐股权，追加武汉新世界制冷和冰山集团进出口投入，与三菱重工合资生产离心压缩机。

　　富士冰山受益自动售货机微信支付，短期边际效应有限：考虑微信支付对自动售货机销售的推动效应，预计富士冰山2014-2016 年CAGR 为50%，仅新增投资收益220、616、1296 万元，虽然微信支付短期边际效应有限，但是这一创新模式依托大平台，仍然提升公司估值溢价。

　　风险提示：冷链物流复苏低于预期、投资收益大幅下滑。

　　股价催化剂：冷链扶持政策出台、电商持续加大冷链物流投入。