多晶硅价格连涨3月 受益股将迎新一轮行情(荐股)

　　华宝证券新能源行业分析师艾潇潇认为，受“双反”裁定结果的尘埃落定及扶持政策的不断出台，尤其是国家对分布式光伏电站的大力支持，行业进入景气复苏阶段。她更看好在下游光伏电站环节中最具竞争力及盈利能力的公司，如：具有分布式电站运营经验爱康科技、正积极拓展光伏电站业务的国内光伏逆变器龙头企业阳光电源等。

　　【机构精选受益股】

　　海通证券

　　海润光伏：制造业务反转电站步入正轨

　　海润光伏是从设备制造到电站开发的一体化光伏企业，是A股唯一进入国内第一梯队的光伏制造企业，也是A股电站开发最早、全球布局的龙头企业。

　　杨怀进作为公司灵魂人物，是光伏界泰斗级人物，先后参与或带领尚德电力、中电光伏以及晶澳太阳能登陆美国华尔街资本市场。2012年2月，杨怀进作为创始人携海润光伏在A股借壳上市，目前公司正在筹备定向增发，我们看好公司的卓越领导才能、前瞻战略布局与优秀资本运作能力。公司之前一直受制于资金瓶颈，我们判断公司完成增发之后将实现飞跃。

　　(1)制造业务进入反转通道：下游需求旺盛，制造扭亏为盈

　　目前，公司在硅片、电池片和组件三个环节的产能分别在600MW、1600MW和1000MW。公司是国内第一梯队的光伏制造企业。公司的生产线较新，工艺较为领先，并且没有多晶硅长单，因此具备成本优势。

　　自2012年第四季度以来，全球光伏制造业已出现回暖迹象，如晶科能源等一线梯队厂商的毛利率水平不断提升，盈利也逐季改善，至2013年第三季度已经开始盈利，海润光伏亦然。

　　2013年，全球光伏新增装机约在35GW。预计2014年将达到45~50GW，下游需求将持续向好。2013年，国内光伏新增装机约在10GW，2014年将达到14GW，仍将持续高增长。在需求快速增长而产能温和扩张的情况下，我们判断公司2014年制造业全年将实现盈利。

　　(2)电站开发业务进入爆发期：涉足最早，储备量大，布局全球

　　海润光伏是最早涉足、全球布局的电站开发运营的公司。公司已经储备了大量的项目资源，并且很多项目已经获得了政府批文(大小路条)。我们预计，公司2014年公司国内外开发的项目将达到700MW以上(其中国内500MW以上，国外200MW以上)，是A股最大的电站开发商，并有部分优质项目会转成运营，锁定利润。

　　国内电站方面，公司非常早的与国电电力合作，以参股的方式建设持有电站，主要项目如下表所示，合计并网149.4MW。国电的项目公司持股 35%~40%，目前以权益法贡献投资收益，2014 年投资收益测算在 2200 万元左右。公司持有股权考虑转让，有望获得较好的投资收益。

　　除了国电的参股项目外，公司还积极以 BT 和 EPC 的模式开发电站。BT 模式的电站项目主要如下表所示，截至 2013 年底，已经建成并网 70MW，后续项目储备也非常丰富。BT 项目占用资金，转让则能快速回款，改善资金状况，并且贡献不错的投资收益。

　　EPC 模式方面，公司的主要合作伙伴是顺风光电。2013 年 7 月，公司与顺风光电投资签署项目收购和开发协议，后者收购公司在国内已开发的 499MW 光伏电站项目，主要分成三类：第一类项目：已取得项目所在地省级发改委核准批文和入网许可且已签订 EPC 合同并在建设中的项目共20MW。第二类项目：已取得项目所在地发改委签发的项目前期工作函且已成立项目公司的待建项目共 210MW。第三类项目：已取得项目所在地发改委签发的项目前期工作函但尚未成立项目公司的项目共 269MW.

　　合作的模式是顺风投资将收购项目公司 95%的股权，并且将项目开发的 EPC 合同承包给海润光伏。项目主要分布在甘肃 200MW、新疆 160MW、内蒙 50MW、河北 50MW、江苏 19MW。协议约定，完成所有项目周期预计约 18 个月。截至 2013 年底，公司已完成 499MW 中的 60MW 项目的 EPC，实现了并网发电。

　　除了上述 499MW 项目外，海润光伏还承建了顺风投资自己开发的项目，以 EPC 的模式进行，截至 2013年底完成了90MW 项目的并网发电。

　　海外项目

　　面临光伏产品价格的持续下降和行业盈利情况的恶化，海润光伏积极调整发展战略，较早的进入了电站开发环节。公司目前海外并网电站合计 162.86MW，分布在保加利亚、意大利和罗马尼亚。这些电站持有运营，预测每年可贡献 2.5 亿元左右的电费收入，如果转让，则有望获得丰厚的一次性回报。此外，公司还将以非公开发行融资的资金在罗马尼亚进一步开发电站。

　　(3)盈利预测与投资建议

　　海润光伏是A股的光伏龙头企业，制造环节和电站开发规模都位于前列，并且已经跻身国内一线乃至全球的准一线光伏企业。我们非常看好杨怀进的领导力和公司的再次腾飞。

　　公司借壳登陆A股后就碰到光伏行业陷入低迷，因无法增发而受制资金瓶颈。目前行业已经反转，证监会已经放松对光伏行业增发的审核，同行业的公司如中利科技近期已经获得增发批文即是明证。我们判断公司近期获得增发批文是大概率事件，而公司定的增发底价较低(4.94元)，我们判断公司能够顺利完成增发。

　　我们预计2013-2015年摊薄EPS分别为-0.09元、0.43元、0.60元，对应的PE分别为-116、24、17倍，我们给予公司2014年30倍PE，目标价12.90元，首次给予“买入”评级。

　　(4)风险提示

　　增发出现突发事件未能及时完成；海外政策调整，国家信用违约；国内项目无法备案。

　　民生证券

　　中利科技：兑现承诺期待14年高增长

　　一、事件概述

　　公司公告控股子公司转让甘肃179.50MW项目。

　　二、分析与判断

　　拓展转让渠道，转让兑现承诺

　　我们可以看到，本次电站转让给常熟中巨新能源投资有限公司，其为一家电站产业基金，其中中利科技参股20%，标志着公司电站转让渠道顺利拓展，除招商局新能源之外打开其他电站转让渠道，同时参股中巨新能源能够间接参与持有并运营光伏电站。加上本次转让的179.5MW电站，公司今年公告累计转让电站达439.5MW，达到了公司2013年初预计，转让兑现承诺。

　　根据市场转让价格，我们预计公司转让净利润在12%左右，439.5MW在2013年顺利转让，我们认为公司完成2013年业绩承诺概率非常大。

　　预计明年继续高增长

　　2013年年公司电站开发量约500MW，占市场开发量10%左右，已经成为国内电站开发龙头之一，预计未来随着电站开发市场集中度进一步提升，公司2014年电站开发量有望继续提升，电站开发量有望达600-700MW，较2013年仍然高增长。

　　继续推荐电站开发板块龙头

　　我们认为公司作为电站开发龙头逻辑没有变，预计2014年国内集中式电站装机量在6GW，虽然今年加入电站开发环节上市公司大幅增长，但电站开发集中度不断提升，预计公司2014年转让600已经成为非电力公司开发龙头，公司项目获取能力强，与招商局新能源深度合作同时打开电站销售其他渠道，随着国内电站开发行业将迎来爆发式增长，而中利科技作为成功引领市场商业模式的绝对龙头，最为受益。

　　三、盈利预测与投资建议

　　预计公司2013-2015年EPS为0.63、1.04和1.40元，对应的市盈率分别为29、17和13倍，预计未来三年符合增速超过50%以上，截止目前已经成功转让439.5MW，业绩高增长确定，维持公司 “强烈推荐”投资评级。

　　四、风险提示：

　　电站转让收益不及预期。

　　国泰君安

　　爱康科技：中国的Solarcity 开启类资产证券化先河

　　融资租赁模式打开融资空间，提升ROE 和IRR。青海蓓翔65MW 电站净资产3.3 亿元，公司持股80%，按融资金额8650 万元计，电站资产证券化比例32.7%。考虑8%的租赁年利率和每年200 万元的租赁手续费，等效年利率11%。以年发电1500 小时的地面电站为例，采用融资租赁后，IRR 由19%提升至20%，前三年ROE 由13.5%提升至15.2%，净利率由30.1%下降至25.5%。我们认为，随着市场对电站运营认可度的提升，未来电站证券化比例还有提升空间，按50%证券化比例测算，IRR 进一步提升至21%，前三年ROE16.6%，净利率23%。

　　A 股中首个采用金融创新手段的电站运营商，估值可提升。该模式虽然影响单个项目的短期利润，但变相提高项目的财务杠杆比例(二次加杠杆)，提升资金的使用效率，能用有限的资金撬动更大规模项目，利于公司中长期的利润释放，对电站运营商突破融资瓶颈具有重要的借鉴意义。参照美国Solarcity，依托光伏租赁的商业模式创新逆势发展，并获得资本市场很高的估值溢价(上市一年涨幅7 倍)。公司的类资产证券化手段的大胆尝试打开了电站运营的成长空间，实现“已有电站—资产证券化—撬动资金建设新电站—再资产证券化”的良性循环，使电站带有金融属性，估值有较大的提升空间。

　　收购正式方案提升电站规模实现的确定性。收购瑞旭投资方案的最终确定提升了公司实现2015年1GW电站运营目标的确定性，使公司累计并网电站规模达170.5MW.60MW并网电站发电含税收入约9200万元，按30%净利率，可贡献2760万元。考虑到小路条和大路条的获取成本分别为0.1元/w和0.2-0.4元/w，路条潜在价值折合1800万元左右，我们认为收购溢价2532万元是合理的。由于电站并网投运时间较短且初期费用支出较高，瑞旭投资暂未体现其真实盈利能力。随着电站运营步入正轨，我们预计其真实利润将快速释放。

　　与中外运长江合作拓宽分布式项目范围。按1MW分布式对应1万平米屋顶面积测算，中外运长江的潜在规模30MW以上。该项目是公司与大型企业进行较大规模合作的首例(如果单体项目太小不利于分布式项目上量)，将为公司与企业深入合作建设分布式、探索完善商业模式积累宝贵经验，并拓宽分布式项目的选择范围。虽然分布式初期存在诸多限制因素，但中长期潜力极大，是大势所趋。公司是A股中唯一一家同时深入布局地面电站和分布式电站的标的，兼顾了近期和中长期效益，值得看好。

　　增持评级。维持2013-2015年EPS预测0.04、0.50和1.26元(未考虑定增摊薄)，目标价15元。

　　长江证券

　　阳光电源：国内光伏市场快速启动前景看好

　　再签分布式合同，深化与苏美达集团分布式电站开发合作。本次合同方合肥苏美达为公司与江苏苏美达合资公司，其中公司持股15%，主要作为公司与江苏苏美达电站业务开发主体。根据本次合同，68MW 合同总价为6.46 亿，单瓦投资9.5 元/W，14 年4 月1 日至9 月1 日实施完毕25MW；9 月2 日至12月30 日实施完毕25MW；15 年1 月1 日至4 月31 日实施完毕18MW。加上前期与苏美达签订的32MW 合同，公司今年分布式电站EPC 保底规模达82MW，贡献收入6.66 亿(不含税)，按8%净利率计算，可贡献利润5300 万。

　　资源换订单模式优势明显，2014 年电站EPC 将持续高增长。公司电站开发采用“以资源(主业积累资源、政府资源等)换取EPC 订单”模式，其优势在大型电站上已有所显现，后期将有望快速复制到分布式上来，尤其是安徽当地业务。2014 年安徽规划分布式规模300MW，而在合肥13 年9 月出台的《关于加快光伏推广应用促进光伏产业发展的意见》规定“全部使用由我市企业生产的组件和逆变器的电站可获得15 年的0.25 元/度的地方补贴”，虽然这一模式是否推行全省不得而知，但地方保护意图明显，公司作为当地逆变器与EPC龙头企业，毫无疑问将获得最大支持。结合公司大型电站规划，我们预计2014年公司EPC 建设有望达300MW，是公司利润增长的主要看点。

　　国内市场快速启动，逆变器业务将持续增长。随着国内光伏政策持续出台，国内光伏市场快速启动，2014、2015 年装机有望达到14、18GW。公司作为国内逆变器龙头，受益国内装机增长，出货量大幅提升，2013 年预计出货量3.5GW，市场占有率达35%，较2012 年的29%有所上升。虽然目前国内华为、科士达、汇川技术等多家企业开始布局逆变器业务，但预计公司2014 年市场占有率仍将维持在30%~35%水平，出货量有望超过4.2GW。同时，公司积极开拓海外市场，目前在日本、美国等地已取得明显成效，出口业务将是公司后续增长的另一重要来源之一。

　　维持推荐评级。我们持续看好公司主业及电站业务的前景，预计公司2013-2015 年EPS 分别为0.57、1.27、1.81 元，对应PE 分别为65、29、21 倍，维持推荐评级。

　　中投证券

　　东方日升：业绩好转强烈推荐

　　公司2013年业绩快报的EPS 为0.14 元，基本符合我们预期的0.15 元。不过公司计提了参股公司长期股权投资减值一次性损失4955 万元(对应EPS为0.09 元)，因此公司去年实际经营的业绩应为0.23 元，盈利好转大幅超出我们预期，因此我们相应上调公司2014~2015 年的盈利预测，持续强烈推荐。

　　投资要点：

　　扣除长期股权投资减值影响，公司四季度单季度实际经营业绩为0.13 元，好转超预期。公司四季度单季EPS 为0.05，扣除一次性股权减值损失的实际经营EPS 应为0.13 元，单季经营业绩好转超出我们预期的0.06 元。而此次长期股权减值损失针对公司2010 年投资5000 万元获得的阿尔斯10.22%股仹，目前阿尔斯面临困境，难以持续经营，因此公司充分计提了4955 万元减值准备。

　　2013 年四季度公司经营业绩大幅好转预计主要来源于组件盈利提升与海外电站出售。公司700MW组件产能中的300MW新产能到去年9 月才完全达产，一斱面使得四季度公司组件销售放量，另一斱面新产能成本有优势，组件综合盈利能力也将提升。此外，我们预计公司四季度也有出售部分海外电站，在组件不海外电站的共同作用下，公司2013 年四季度实际经营业绩大幅好转。

　　2014 年公司组件销量与毛利率有望继续提升。目前公司700MW 组件产能已满产，我们预计今年组件销售至少可实现630MW(+50%)。同旪，光伏中游制造业供需格局仌在持续改善，行业盈利尚未到达高点，相应的公司组件毛利率仌有望平稳回升，因此公司组件业务仌将继续支撑今年业绩的高增长。

　　公司正发力国内光伏电站开发，这也是公司未来的主要看点。公司早在2011 年就已涉足海外电站开发，而随着中国大力扶持国内光伏市场，公司电站发展重心也已转秱至国内市场。公司目前规划未来三年总共建设1GW 光伏电站，其中今年建设300MW，综合考虑公司资金实力不省内项目获取能力，我们看好公司国内光伏电站开发前景，国内电站也有望成为公司未来新的增长点。

　　持续“强烈推荐”，建议趁公司目前股价回调低位积极布局。公司目前市值相对原有组件不海外电站业务已属低估，同旪公司规划今年开始切入国内光伏电站市场，有望提升未来业绩不估值的空间。因此我们维持对公司“强烈推荐”评级，而根据公司盈利好转情况，我们将2014 年预测EPS 由此前的0.33 元上调为0.36 元，将2015 年预测EPS 由此前的0.50 元上调为0.54 元。

　　风险提示：组件业绩回暖低于预期；国内电站开发低于预期。