国资改革催生局部热点 抓住短期投资机会(附股)

　　编者按：近期国资改革题材渐成市场关注热点，有市场人士期待如果国资改革达到预期效果，或许会扭转A股行情；但也有观点指出，国资改革对市场影响有限。南方基金首席策略分析师杨德龙表示，国资改革案例将在未来持续涌现，但对于市场而言仅限于区域性或板块性的短期投资机会。圆融方德高级研究员尹国红表示，国资改革成效尚待观察，在市场上仅表现为概念性炒作，对大盘整体的行情拉升作用并不明显。

　　多路径探索国资改革

　　中国证券报：近期各地国资改革热潮涌现，这一轮改革有哪些特征？

　　杨德龙：和以往相比，改革的力度特别大，特别是原来利润比较大的集团也开始向民企放开一些领域，比如中石化的油气系统改革放开了成品油销售和管网建设，将来时机成熟也可能放开上游开采等盈利丰厚部门。其次牵涉到的上市公司数量众多，通过国企改革，可以解决国有企业所有者缺位的问题，对于管理层进行股权激烈也有利于提高国企效率，对企业形成利好。

　　尹国红：这一轮国资改革看到的明显特征就是制度创新，首先进行国资改革的企业会形成可以固化下来的制度，后来者的创新也会跟随这样的路径操作。例如中石化公司改革顺利，后续民营资本进入垄断性行业有样本可参照。其次，这次改革体现更多的是民营资本进入，且力度明显加大，以往关系国计民生的重大行业从国家手里转移向民间资本放开，这种政策利好也让资本市场给予充分的关注度。

　　中国证券报：能否总结下地方性国资改革的模式或者可参照的路径样本？

　　杨德龙：现在广东、上海等区域已经推出具体国资改革方案，归纳来看主要有四种模式，一是国资委旗下公司的资源整合，提高公司竞争力。二是对高管进行股权激励，提高经营积极性。三是进行股权处理，比如对于参股的股权进行转让，同时提高控股公司的股权比例，加强国资委的地位。四是把一些领域放开给民企，让民企也参与到进程中，从而打破国企的垄断，进而提高国企的效率。

　　尹国红：从已经出台的整合方式看，第一种是企业集团的整体上市，这类运作相对简单；第二种是同一类型公司的兼并重组，类似资本运作。第三种是员工持股转换，原有国企部分股权逐渐给员工做激励，这也是国企改革方向。第四种也是对民营企业项目和行业的放开。随着改革进程的加快，还会有新的国资改革的模式出来，其中的模式也将给资本市场带来新的投资机会，值得重点关注。

　　抓住国资改革短期机会

　　中国证券报：如何看待国资改革对A股市场的影响？国资改革主题会有多大的行情？

　　杨德龙：国企改革对于相关上市公司股价无疑会产生较大的影响，反映在资本市场主要是通过整体上市、并购重组等形式来体现。但目前在经济增速出现回升之前，大盘很难出现系统性机会，所以国企改革更多的是体现为板块性机会或者是区域性机会，产生局部热点或赚钱效应，真正要拉升大盘的上涨是比较困难的。

　　尹国红：国资改革到底能不能对相关上市公司的业绩或整体增长带来很好的提升，这其实是存疑的，目前A股市场影响最大的因素主要是整个经济层面的问题，国企即使整合了，如果业绩没有得到提升，它对整体A股市场的影响力会非常有限，A股的国资改革更多的体现为题材性炒作，真正投资者参与获得较高收益是需要一定甄别能力的。

　　中国证券报：对于投资而言，如何树立国资改革的投资主线？

　　杨德龙：国企改革一般是以区域为特征的，个股机会可能会更多一些，系统性机会相对较少。从行业来看，国资改革的改革领域主要是原来的传统垄断性行业，比如石油领域、电信，这样的领域在放开给民企的时候会给相关公司带来很多机会。此外还是股权相对分散的行业，比如各地地产、金融会出现资源整合，在整合过程中会产生大的金融控股集团或地产公司，这也可以产生一些协同效应。在消费类板块上，也有国企控制一些食品饮料、医药公司，可以通过股权激励以及资源整合来释放更多的活力，可以重点关注。

　　尹国红：从行业上看，可以关注准备放开的金融、民营银行、能源类等垄断性行业，民企进入可能对股价有一定刺激，一旦方案公布股价短期也会有所涨幅。还有关注国有资产的兼并重组，如果通过国资整合向企业注入优良资产，相应在股价上也会有所表现，投资者可以把握相关机会。此外，电信环保行业的国资改革，以及涉及员工持股计划的上市公司，投资者也可以值得重点关注，熟悉上市公司动态，抓住国资改革的投资机会。

　　华峰超纤：新品盈利情况良好，产能优势将逐步发挥

　　华峰超纤为国内超纤革龙头。公司目前超纤基布产能为2880万平米(约折合2200万米)，2013年超纤产品销量约为1500万米，居全国第一。从产品结构来看，约50%为超纤基布(属于超纤的中间产品，销售给其他合成革企业)，其余50%合成革产品主要为鞋革。根据其2013年业绩快报，公司2013年实现收入7.27亿元，净利润9052万元。

　　过去两年公司净利润并未与产能保持同步增长。过去几年公司产能快速扩张，超纤基布产能由2011年的1560万平米扩张至目前的2880万平米，2014年预计将达到3600万平米，销量则由2011年的850万米提升至2013年的约1500万米；但公司净利润并未保持同步增长态势(2011年净利润为7691万元).

　　我们分析原因如下：1)公司主要产品鞋革和基布同质化程度较高，随着行业竞争加剧，盈利能力有所下降(目前鞋革每米利润仅为1-2元)；2)去年以来下游制鞋景气有所波动，而公司产能扩张幅度较大，造成开工率变化较大，产品单位成本有所上升。

　　真皮替代类新品盈利情况良好。2013年以来，通过转变产品研发策略，公司先后开发出仿真皮和鞋里革两个新产品，上述产品主要立足对于真皮材料的替代，其中仿真皮主要用于生产皮凉鞋，鞋里革主要用作皮鞋的衬里，相比于传统的皮革材料具备较强的价格优势(以仿真皮为例，其售价约80元/米，而同等品质的真皮售价约为150元/米)，市场接受度较高。

　　传统产品存在改善潜力。由于贴面和染色能力低于基布产能，公司过去有相当比例的基布直接外销(2013年约为50%)，未来公司计划通过外包贴面和染色等后处理环节，降低基布直接外卖的比例，从而提升这部分产品的盈利水平。另一方面，公司2013年年底以来通过开拓沙发革等传统大体量领域，对现有鞋革形成了有效补充，从而降低了单一领域景气波动对其开工乃至盈利的影响。

　　公司未来2-3年销量高增长保障程度较高。2013年国内超纤需求增速约为30%，其中华峰、同大、禾欣、双象四家企业合计约占全国份额的70%，小企业受新品开发、环保等因素制约，市场份额不断萎缩。未来伴随华峰超纤720万平米产能于今年建设完毕，公司产能将达到3600万平米；而主要竞争对手的产能扩张则受到一定限制(东部地区不再新批燃煤锅炉)。加之前述公司适销对路产品比例的提高，公司未来2-3年销量高增长保障程度较高。

　　首次给予“增持”评级。有别于市场的认识，我们认为华峰超纤未来业绩的高增长更多属于个体而非行业性因素：公司依托其在超纤基布领域的优势，开发适销对路、盈利情况良好的新品优化产品结构，并通过沙发革等下游应用领域的扩展、以及后处理外加工比例的提高改善传统产品盈利水平；同时，由于竞争对手的产能扩张受到一定限制，公司的产能优势有望逐步发挥，未来2-3年有望保持较快增速，我们预计公司2013-2015年EPS分别为0.57、0.90、1.13元，首次给予“增持”评级。

　　风险提示：下游景气下滑风险、新品销售不达预期风险。

　　(兴业证券刘曦，郑方镳，唐婕)

　　业绩低于预期，但未来影视剧储备丰富，推荐买入

　　与预测不一致的方面

　　光线传媒公布了2013年业绩，收入同比下滑12.5%，净利润同比上升5.7%，低于我们此前对净利润增长37%的预测。四季度收入/净利润分别同比下滑57%/49%，而2013年一至三季度收入/净利润则同比上升29%/75%。公司还提出利润分配预案，拟每10股派发现金红利1.0元，并以资本公积金向全体股东每10股转增10股。要点：(1)2013年电影业务收入下滑14.5%，毛利率42.6%(小幅下滑1.13个百分点)。光线传媒全年共发行9部电影，总票房达人民币23亿元(同比增长46%)，占国产片总票房收入的19%，进一步巩固了其行业领先地位。为了进一步提升竞争力，公司计划每年制作5-6部中到大型电影，并发行15-20部电影。(2)电视剧业务收入同比增长13.3%，毛利率达到67.6%的历史峰值(同比上升21.7个百分点)，主要得益于光线传媒积极地与一流电视剧公司合作，制作优质电视剧项目。(3)电视节目制作及广告业务收入同比下滑14.5%，主因地方电视台的广告收入下降，尽管部分被卫视电视台的节目制作收入所抵消。公司预计将于2014年制作10套电视节目，其中8套将在卫视台播出。(4)公司预计2014年一季度净利润将下滑65%-80%，主要是2013年一季度的高基数效应所致。

　　投资影响

　　我们将2014-16年每股盈利预测下调15%-21%，以反映公司电视节目/广告收入增长的放缓。我们相应地将基于PEG的12个月目标价格下调9%至人民币49.23元(PEG倍数保持1.31倍不变，2014-16年每股盈利年均复合增长率预测从33%调整至38%)。由于公司未来影视剧储备丰富且目标价格隐含21%的上行空间，我们维持对该股的买入评级。主要风险：广告/电影收入低于预期。

　　(北京高华廖绪发，刘智景，方竹静)

　　潞安环能：2013年业绩符合预期，维持买入评级

　　与预测不一致的方面

　　潞安环能公布2013年报，全年实现营业收入人民币192.0亿元，同比下降4.3%；实现归属于股东净利润15.29亿元，同比下降40.4%；每股收益为0.66元，符合市场一致预期(均为0.70元).

　　投资影响

　　2013年公司本部经营状况比较稳定。2013年公司的原煤产量超过3,700万吨，同比增长11%；主力煤矿的单位成本下降33.55元/吨；母公司的净利润为25.98亿元，同比下降11.8%。整合煤矿的亏损以及有效所得税率的上升拖累公司业绩。2013年公司合并报表的净利润为11.66亿元，比母公司报表的25.98亿元低14.32亿元。这部分亏损主要是由于整合煤矿依然处于建设期所产生的管理费用、财务费用等导致。同时这些整合煤矿大多数成立了子公司，导致有效税率从31.8%上升到2013年的40.2%。2014年整合煤矿逐步投产应会降低子公司的亏损额。目前主要整合煤矿的产能和建设进度如下：黑龙99.83%，伊田86.46%，温庄64.4%，黑龙关66.5%，隰东70.8%，常兴99.6%，后堡99.5%。我们下调目标价，维持买入评级。根据2013年情况，我们将2014~2016年公司的有效所得税率预期从25%上调为32%，将每股盈利预测下调6.3%/3.7%/2.4%至0.66/0.72/0.80元。基于EV/EBItdA方法，我们将公司12个月目标价格下调9.8%至10.78元，以反映最新预测和2014年EBItdA预测的下降。但由于该股对应30.1%的上升空间，我们维持买入评级。下行风险：公司整合煤矿的经营业绩低于预期。

　　(北京高华韩永，王洋子，张富盛)

　　桑德环境：不断完善固废领域布局，业绩延续高增长

　　业绩总结：2013年公司实现营业收入26.84亿元，同比增长27.07%；营业利润6.70亿元，同比增长35.63%；归属母公司所有者净利润5.86亿元，同比增长36.45%；每股收益0.91元。公司2013年度分配预案为每10股派现1元(含税)，每10股转增3股。

　　营业收入稳定增长。公司主营业务涉及城市生活垃圾、城市污泥、工业与医疗废弃物、餐厨垃圾等固废处置领域和废旧资源综合利用及特定地区市政供水、污水处理领域。2013年，公司收入维持稳定增长势头，主要是得益于收入占比达75%左右的固废处置市政施工业务收入同比增长28.39%，达到20.19亿元。其余环保设备(收入3.16亿元，增速36.38%)、污水处理(收入2.22亿元，增速9.19%)和自来水供应业务(收入1.07亿元，增速14.61%)均实现不同程度的增长，固废处理业务实现收入1,405万元。

　　综合毛利率有所下降，财务费用大幅减少。公司综合毛利率为35.18%，同比下滑3.28个百分点，主要是由于环保设备中毛利较高的技术咨询业务占比减少，毛利率下滑近20个百分点，至38.66%；以及市政施工业务毛利率小幅下滑。公司12年底配股融资18亿元，减少了银行借款及利息支出，财务费用减少46.64%，财务费用率下降3.3个百分点，至2.38%，是公司毛利率下降的同时净利润增速依然高于收入增速的主要原因。

　　2013年拿单速度加快，新签合同总额达到35亿元。其中，主要包括垃圾焚烧发电特许权协议8个、垃圾填埋1个、餐厨垃圾处理5个、新增生活垃圾处理量7600吨；中标宿州及亳州2个医废项目。今年以来，又签署了800吨/日的河北魏县生活垃圾焚烧发电项目特许经营协议，并预中标3.97亿元的宁晋县城乡环卫一体化采购项目。积极的市场开拓及丰富在在手订单确保公司未来几年保持快速增长，预计复合增长率达30%以上。

　　对外投资项目大幅增加。为了更好推进项目进行，公司投资设立多家子公司，2013年，对外投资共5.24亿元，同比增长160%，涉及27家子公司。今年又陆续投资设立毕节碧清等6家子公司，收购恒昌公司60%股权并增资。频繁的对外投资使得公司资金需求量不断加大，预计公司财务费用将再次上升。

　　完善固废领域布局，充分受益产业发展。公司在巩固原有垃圾焚烧发电和生活垃圾填埋业务的基础上，逐渐将业务领域拓展到餐厨垃圾处理、医疗废物处理、上游垃圾清运、污泥处理以及废旧资源综合利用等固废细分领域，行业布局趋于完善。《土壤环境保护和污染治理行动计划》有望今年出台，固废领域的市场空间有望随着政策法规的出台逐步开启，潜在投资规模达万亿。公司作为国内固废处理行业龙头，已提前布局，将充分受益产业发展。

　　盈利预测及投资评级：我们预计公司2014-2016年EPS分别为1.21元、1.64元和2.14元，对应28.62元的前收价计算，动态PE分别为24倍、17和13倍。我们看好公司在固废领域的业务布局，以及业绩增长前景，公司目前估值具备较高投资价值，给予公司“买入”的投资评级。

　　风险提示：项目进展低于预期风险；政策落实低于预期风险；应收账款回款风险。

　　(西南证券王恭哲)