军工行业：改革扶持政策 推进科研院所体改

　　军工科研院所改制政策亮点前瞻

　　事项：彭博社报道称，中国可能最快在一个月内公布军工改革扶持政策，推进军工科研院所体制改革，鼓励军工体制改革后将军工资产注入相关上市公司，以实现军工资产证券化，并扩大军工资产的融资和经营。

　　平安观点：

　　税收优惠和技改投入是本次改制政策的最大看点。在军工科研院所改制政策方面，目前的矛盾集中在资产划分切割过程中的税收问题，特别是科研院所大量的国拨土地，如果转为出让用地，需要补缴高额增值税。预计本次改制政策对于资产变更过程中的税收减免将给出明确意见。同时，央企下属的军工科研院所作为非经营性国有资产(事业单位国有资产)，一直由财政部门负责管理。此前财政部门的态度是，如果转成经营性国有资产后，将停拨事业费和科研费，这是军工企业不愿接受的。预计本次改制政策将对此给出明确意见，在综合平衡的基础上可能采取新的投入方式继续支持，同时逐年调整基数和比例。另外，改制后的科研院所如果继续从事军品研制生产，预计将有可能直接承担国家技改项目。对以军品为主业的院所，预计将有可能参照转制前的属性享有税收优惠政策。预计这些政策将提高军工科研院所改制积极性，加快改制进程。

　　改制政策将统一各部门思想、提高资本运作效率。WIND 统计，2006 年以来，12家军工企业从改制到上市的平均时间将近36 个月。由于军工企业改制上市涉及的问题比较复杂，各主管部门利益和方向不一致，决策链条过长，操作难度较大，导致盘活存量资产的效率偏低。预计本次改制政策在统一思想、协调相关部门一致行动、提高资本运作效率上也将给出明确意见。预计本次改制政策还将围绕军工重组提出指导性意见，包括立足于产业的国际竞争，以优化产业链为目标实行全面、优化的产业整合，尽量避免出现新的重复建设和大而全、小而全的格局等。

　　重组就是生产力，市值增长空间巨大。对军工股而言，其二级市场表现与经济周期的相关性较小，其上涨多表现为脉冲式，受事件驱动和型号产品驱动的因素较大。只要资产注入预期存在，军工股就拥有极大的想象空间。军工股的市值与现有军工企业规模不相称，这就使得其市值增长的空间非常大。借当前混合所有制东风，我们曾反复指出，当前军工企业可行的改革路径大致有四条：集团内资产重新整合(研究所转企改制)、内部实行股权激励(管理层持股)、出让部分股权引入外部资本(盘活存量)、收购外部民企(引进增量)等。建议优先选择具有较多资源禀赋和充分改革余地、强烈改革愿望的军工企业，目标是挖掘隐蔽资产和潜在的效率提升。同时，预计部分军工企业还将引进具有产业关联度的企业作为战略投资者。

　　投资建议：强烈推荐中国卫星(大股东航天五院)、中航电子(大股东有5 个研究所)、航天电子(大股东航天九院)、中国重工(大股东6 个研究所改制基本完成)，建议关注烽火电子(大股东有雷达、导航类资产)、中国船舶(大股东军舰资产注入预期)。

　　风险提示：军工投资不达预期。