页岩气产业化再传利好 相关五家公司后劲十足

　　惠博普:13年业绩低于预期,在手订单勾勒14年业绩高增长前景

　　惠博普 002554

　　研究机构：兴业证券 分析师：王俊,吴华 撰写日期：2014-04-30

　　投资要点

　　事件:公司披露2013年年报:营业总收入9.51亿元,同比增87%;营业利润7135万元,同比降35%;归属于母公司净利润10298万元,同比增8%;EPS 为0.23元。

　　公司同时披露拟向全体股东每10股派发现金股利0.5元人民币(含税)。

　　公司同时披露2014年一季报:一季度实现营收2.36亿元,同比增38%,实现营业利润1886万元,同比增25%,实现归属母公司净利润1166万元,同比增45%,期末摊薄每股收益0.03元。

　　点评:

　　公司2013年实现营业总收入9.51亿元,同比增87%;一季度实现营收2.36亿元,同比增38%。受海外EPC 订单落地时间较晚影响,公司2013年业绩营收增速低于预期。2013年营收各业务拆分来看,油气处理系统、油气田开采系统、油田环保系统、油田工程技术服务和天然气运营分别实现-31%、19%、16%、179%和1124%的同比增长,贡献营收1.55亿元、1.23亿元、1.19亿元、1.26亿元和4.28亿元,天然气运营业务的迅猛增长是公司营收实现高速增长的主要原因:

　　天然气运营业务:2013年主要由天津武清项目贡献营收。展望2014年,辽宁营口天然气运营项目有望在下半年运营投产,新贡献营收小几千万,但新项目运营初期净利润贡献有限;山西3个项目2013年也陆续进入运营状态,但由于公司持股比例仅在30%和15%,对公司业绩影响不大。我们预计,2014年天然气运营业务营收将稳中有升,LNG 加气站顺利运营售气或将贡献一定增量。天然气按照存量气和增量气分块定价的价改政策对公司天然气运营业务的推进产生了一定的负面影响,因为公司前期以较低价格获得的气源优势不再,大部分气源以增量气重新进行定价。未来公司将逐步打通上游天然气开发/天然气贸易、处理及液化,下游运营全产业链,2014年有望先在LNG/CNG 加气站运营方面取得进展。

　　2)国内油气处理业务:国内油气处理业务需求主要来自于更新改造需求,未来收入较为平稳,基本没有增长。

　　3)国外油气处理业务:公司海外订单直至2013年年底才签订,晚于此前预计的2013年年中,导致国外油气处理业务进展缓慢,这也是造成2013年业绩低于预期的主要原因。2013年年末、2014年年初公司累计获得近10亿元的海外EPC 业务合同,合同的结算周期在12~18个月,因此,公司2014年国外油气处理业务将获得较快的增长。但鉴于在EPC 领域经验少、同时在海外作业有诸多不可控因素,公司EPC 业务的盈利能力尚待跟踪,我们估计大约在10%上下。2014年一季度公司营收实现增长38%,我们认为主要由于海外油气处理业务的增长所致,这和2014年全年营收变化趋势一致。

　　公司2013年毛利率为27.71%,比2012年下降12.49个百分点;2014年一季度毛利率为21.72%,比去年同期下降2.14个百分点。2013年公司综合毛利率的下降主要是由于低毛利率的天然气运营业务营收占比提升,分业务来看,多数业务的毛利率有提升或变化不大,仅有一项业务出现下滑,公司盈利能力稳定。分业务来说,油气处理系统毛利率下降0.45个百分点至40.4%,油气田开采系统提升10.8个百分点至49.98%,油田环保系统下降6.28个百分点至44.54%,油田工程技术服务提升3.9个百分点至46.33%,天然气运营提升1.36个百分点至6.54%。目前,天然气运营主要依托于工业大客户,以量为主,毛利率较低,2013年实现净利润963万元,净利率2.2%;未来公司将主要依托工业大客户,再进行LNG 加气站运营,以获得更高的收益。公司一季度毛利率比去年同期出现小幅下滑,我们认为,主要与转固带来的新增折旧有关,公司今年一季度相比去年一季度新增固定资产近1.5亿,带来新增折旧约500万元上下。目前公司在建工程较少,全年来看,新增折旧对公司的毛利率影响可以忽略。

　　公司2013年实现归属母公司净利润10298万元,同比增8%;净利润1166万元,同比增45%。公司2013年归母净利润增速低于营收增速79个百分点,由以下三点因素综合影响:1)毛利率下降12.5个百分点,上面已经分析;2)三项费用率提升2.83个百分点,主要由对外投资(收购华油科思和Dart FLG)造成,一方面投资发生的服务费导致管理费用率由13.98%提升至15.54%,一方面投资的资金支出使得财务费用率由-2.03%提升至0.33%;3)营业外收入大幅增长,2013年营业外收入7025万元,占利润总额近50%,主要系公司折价收购Dart FLG。以上三个因素终使得公司净利率下降6.36个百分点至12.47%。2014年一季度公司归母净利润增速高于营收增速7个百分点,由于同期毛利率下降2.14个百分点,三项费用率下降1.61个百分点,使得净利率下降0.4百分点至6.06%,但少数股东损益同比下降,使得归母净利润增速稍高于营收增速。

　　资产负债表:资产负债率低,应收项目同比增幅稍大。公司资产负债率低,2013年末和2014年一季度末分别为27.16%和24.57%。资产负债表各项目中,2013年末和2014年一季度末应收账款分别同比增长41%和25%,存货分别同比增长43%和-16%,预收项目出现下滑,猜测EPC 订单尚未收到预收款。整体看下来,公司资产负债表较为健康。

　　现金流量表:现金流存改善空间。2013年经营性现金流量-4542万元,2014年一季度经营性现金流量-7313万元,现金流存改善空间。公司付现比和现金购销比率变动趋势大体一致,且2013年前波动较大,我们分析,缘于公司原材料采购波动性大;2013年以来各指标波动不大,比值合理。

　　盈利预测与投资评级。我们预计公司2014~2016年EPS 分别为0.38、0.47和0.62元,同比增长68%、23%和33%,当前股价对应2014~2016年PE 分别为30、24和18倍,PB 为3.9倍。2013年年末、2014年年初公司累计获得近10亿元的海外EPC 业务合同,合同执行期12~18个月,EPC 业务的快速发展勾画出公司2014年业绩的高速增长可能;三大油的海外油气投资项目未来持续进入扩产期,公司油气处理系统有望迎来持续的高增长期;天然气运营业务营收2014年稳中有升,伴随公司进行天然气加气站业务的布局,盈利能力有望提升;公司前期收购柳林煤层气项目,成功进入上游油气资源开发领域,并在2016年逐步贡献利润,后续有望彻底打通天然气产供销链条。我们维持公司“增持”评级。

　　风险提示:海外EPC 业务盈利能力较低;三大油海外油气项目进展速度较慢