中国铅锌行业：驰宏严重低估 岭南也被低估

　　缘起：去年9月我们对4 家铅锌矿业类公司通过资源量等估值逻辑进行比较,取得了不错的效果(详见我们的报告《铅锌行业:建新矿业相对低估》)。这一次,我们将这个范围适当扩大,共选取了A 股主要的12 家铅锌公司进行比较。

　　12 家涉及铅锌业务的公司所拥有的铅锌资源的“厚度”是差异很大的。驰宏拥有的权益资源量在我们统计范围内是最高的,远远领先于其他公司,是最低者的47 倍;岭南的排名也不错。驰宏股均含有的资源量也相当领先,是最低者的19 倍;岭南由于股本稍大,在这方面稍显落后。

　　我们比较了这些铅锌公司储量和市值的交换比。差异同样是非常大的,一些公司的储量在二级市场上获得了较大的市值反映,而一些公司的储量获得的市值显然太低了,这样的差异是让人费解的。即使我们考虑一些公司被赋予了新的“概念”,进入了一些具有诱惑力的领域,但作为同一个行业的公司,这样的差距仍然是太大了。驰宏排名最后,岭南排在倒数三分之一,显示是被低估了的。

　　考虑到债务的影响,我们采用更能反映公司实际价值的 企业价值/资源储量 进行了比较。这一指标的差异同样巨大,这一指标越小,反映公司未来上升的空间越大,从这个角度看,驰宏现在反映的价值被大大低估,岭南也同样被低估。

　　我们看好锌价未来表现。短缺是我们看好锌价的主要原因。我们判断未来两年矿产锌和精炼锌都将相继出现短缺。1)全球主要交易所锌库存量为过去几年的最低值,这体现了精炼锌的市场需求,有利于支撑价格的回暖;2)过去五年,中国精炼锌的产量几乎没有增长,并且远远落后于矿产锌产量的增长,而2014年新建成的精炼锌产能约50 万吨,今年即使只按目前平均的产能利用率计算,新增精炼锌的产量将提升35 万吨,将使得矿产锌消耗加快,从而带动锌价的上涨;3)大型锌矿的关闭将进入高峰,无疑将进一步加剧矿产锌的短缺,促使价格上涨。

　　基于此,我们认为预计驰宏锌锗14-16 年EPS 分别为0.10 元,0.27 元和0.44元;中金岭南15-16 年EPS 分别为0.25 元和0.33 元。结合现有股价,我们跟踪的铅锌公司的2015-16E 平均P/E 分别为57.5x 和41.5x。驰宏的PE 估值低于平均水平,岭南的PE 估值约高于平均水平。

　　综上,结合两种估值方法,我们强烈推荐驰宏锌锗,继续看好中金岭南,给予驰宏锌锗和中金岭南买入评级。