啤酒行业2014年日常报告：拐点将至 啤酒行业的危与机

　　行业策略:从投资的角度,通过提升区域集中度达到利润率高速增长的见效最快,也最符合当下啤酒行业的现状。所以从强强联合做大区域集中度角度,我们推荐珠江啤酒、燕京啤酒。考虑到估值优势,我们首推燕京啤酒。

　　推荐组合:燕京啤酒。燕京啤酒在当下有两个可能促发股价爆发的因素: 1、控股权易主或被参股。2、国企改革取得实质性进展。

　　行业观点.

　　估值状况:只需花200 亿美金就可以把中国一半以上的啤酒份额买下!而全球第一大的啤酒企业市值是2000 亿美金,啤酒销量没有中国啤酒总量大。

　　从每升啤酒对应市值来看,中国的啤酒企业估值在全球中处于底部位置,仅为全球平均估值的1/4 不到。但从PE 角度,中国的啤酒企业估值并不便宜,显然是因为中国的啤酒企业盈利能力并不强。

　　行业整体状况:2014 年中国啤酒行业销量494 亿升,占全球销量的26%左右,二十多年来首次出现负增长。我们分析其中原因,认为有两点,其一,中国人均消费啤酒量已经不低,达37.4 升/人,即人均消费500ML 标准瓶75 瓶。其二,中国反腐高端白酒自2012 年开始深度调整,啤酒虽然不属于高端消费,但也受反腐和经济影响。

　　消费升级趋势明显:虽然行业整体增速不尽如人意,但啤酒中高端销售增速非常高。百威、百威冰啤酒2011-2013 年每年增速近30%,而百威的区域低端品牌均出现了负增长。青啤的中高端产品纯生、奥古特近年年均增速超过15%,远高于公司整体低个位数增速。正是由于中高端产品价格的巨大差异,而成本端差距几乎可以忽略,带来了中高端产品的巨大利润率。

　　区域垄断带来暴利:由于没有绝对的龙头企业,中国的啤酒企业整体盈利能力并不高,呈现“叫好不叫座”的奇怪现象。可以看到,中国的啤酒企业盈利能力不佳,换算为标准瓶,青岛每瓶啤酒才赚0.12 元,燕京啤酒才赚8分钱。而百威全球每瓶啤酒赚0.62 元,百威北美区每瓶啤酒利润超过1 元钱。

　　区域垄断带来暴利:有人简单粗暴将中国啤酒企业盈利差归结为我国人均收入低、消费能力弱。真的是因为人均收入低导致啤酒盈利弱吗?中国的啤酒行业未来能赚钱吗?事实往往超出想象。我们看到,同样的啤酒在垄断地区的偏远农村卖4 元/瓶,在竞争激烈的非垄断发达地区只能卖2 元/瓶。雪津在福建地区达到了绝对垄断,100 万吨的销量高达9 亿的利润。每升净利润高达0.7 元。燕京垄断广西市场, 2013 年销量100 万吨,净利润高达4.86亿,每升净利润0.39 元,远远高于燕京啤酒整体0.08 元/L 的利润。而同样生产100 万吨啤酒的珠江啤酒,净利润仅4100 万,原因就是珠江啤酒在当地市场份额连1/4 都不到。同样,在浙江年销售140 万吨的华润雪花,净利润也只有1 亿多,原因也是市场份额只占当地的30%不到。可以看到,因为区域份额不一样,同样销售量,利润差距可以达八倍之多!n 可以想象,如果前五大份额的企业之间发生整合并购,行业的利润率会发生翻天覆地变化。我们从强强联合做大区域集中度角度,推荐珠江啤酒、燕京啤酒。考虑到估值优势,我们首推燕京啤酒。预计燕京啤酒2015-2017 年EPS0.29、0.31、0.35 元/股。6-12 月目标价15 元。对应PE52、48、42倍。

　　风险提示.

　　并购整合、国企改革等促发因素低于预期。