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　　中国联通:电信又一轮重组预期，看好联通变革

　　类别：公司研究 机构：国信证券股份有限公司 研究员：程成，李亚军 日期：2015-04-22

　　事项:

　　市场期待且传言电信业第五次重组，电信行业或有的重大国企改革。

　　评论:

　　新一轮电信重组尚处传闻阶段，我们看好变革带来的积极效应。

　　日前，坊间流传移动和广电、电信和联通合并，并称之为08年电信重组以来的又一大动作，而工信部和相关运营商第一时间做了澄清与辟谣，我们认为合并需要等待政府确切的消息，事前任何的揣测将是无任何意义的。

　　但我们看好假如合并成真，所带来的积极变化:

　　1、 平衡发展，避免过度竞争，自4G时代中国移动领先起跑一年以来，4G用户发展领先，移动目前总用户数达到8.1538亿，比去年底增加875万，其中4G用户数达到1.4308亿，一个季度就净增了超5300万，移动的4G用户占总数的88.3%，联通和电信加起来只有11.7%(约1900万户)；同时联通和电信获得FDD 牌照，工信部并未对移动发牌，此举有望缩短两者与移动在4G用户发展上的差距。

　　2、 借鉴美国"双寡头"经验，在过去的10年里，美国电信市场发生了多次并购重组案例，2004年Cingular 收购了AT&T无线，成为最大的移动运营商；2005年Sprint 和Nextel 合并，成为第三大移动运营商。随着固移融合的趋势发展，固网运营商和移动运营商的合并也不断出现。2007年AT&T 通过并购成为最大的综合业务运营商，而Verizon 也在2008年通过收购Alltel 反超成为美国第一运营商。在目前的4G 时代，快速部署网络、资费套餐和积极的终端策略助力Verizon领跑LTE，份额进一步提升，Sprint基本保持不变，而AT&T和T-Mobile 两家呈现下滑趋势，其中T-Mobile通过收购MetroPCS，扭转了份额下滑趋势。更有利于混合所有制改革，据媒体报道，电信、联通将联合两家民营企业合资组建CDN 公司，受制于"南电信、北联通"的格局，电信在北方的CDN覆盖比较薄弱，只能跟拥有联通资源的第三方企业合作，直接影响了业务的竞争力，若两者合并，这在CDN或其他业务的推进上难度大为减少，同时在股权层面对引入互联网企业更为顺畅。

　　并且，在避免基础设施重复建设、减少行政审批等方面，"三合二"也将带来巨大的社会和经济效益。我们并未确切的知晓合并最终是否落实，仅从上述几个方面阐述合并带来的积极变化。

　　预期国企改革仍是主旋律。

　　我们强烈看好联通自身存在的变革行为与预期，既包括与腾讯合作的"微信沃卡"、推出"流量银行"开启流量经营时代，也包括类似于中华电信的股权层面或有的合作。目前，微信电话本、微话等移动互联产品将战火烧到运营商自家大院，国内运营商正面临着传统业务收入占比不断下滑的"内忧"和价值模式被新兴竞争对手抢夺替代的"外患"，"哑管道"的质疑从未停息。反过来看，运营商被"压迫"的变革(或反腐)或许将改变传统国企机构臃肿、效率低下的局面，那些主动迎接变革、拥抱互联网的运营商将面临极好的弯道超车机遇。目前中国电信在机制创新方面走在前列，一方面会继续将旗下各业务基地公司化，另一方面将引入社会资本，加强国资与民资的合作，中国移动也在寻求转型。早在2012年底，中移动就在筹建移动互联网公司和物联网公司，并计划尽快完成旗下9大基地的公司化改制。

　　中国联通方面，从2012年开始，中国联通网络分公司变身独立运营的网络子公司，中国联通支付有限公司正式挂牌，中国联通云计算公司也已开始运营，主要从事联通云平台产品的营销推广工作。参照中华电信，其活力的激发始于混合所有制的实施，在当前这个时点，运营商的管道能力受到互联网厂商的青睐，双方的结合意义重大，操作性强。

　　看好公司长期发展战略，维持公司"买入"投资评级。

　　FDD 牌照正式落地，对于联通而言，有望缩短4G 时代与中国移动的发展差距，利用FDD 成熟的产业链、制式终端、商用网络等迎头赶上，变革层面，公司微信沃卡范围逐步扩大、流量银行打造平台优势提升客户黏性，并且以"营改增"税制改革为契机深化营销模式转型，促进业务和客户质量的持续提升。

　　在收入端，随着FDD 牌照的发放，4G用户数提升带来营收的扩张；成本端，网间结算调整和营销费用下降等削减开支，并且公司拥有全球产业链最为成熟的W 网，4G 时代资本开支有望控制在合理的水平，同时综合考虑三大运营商技术制式、营收体量等因素，公司积极探索混合所有制，积极推进集中化、专业化、扁平化运营管理体系，带来经营效率和活力的提升。预计公司2015/2016/2017年EPS 分别为0.22/0.28/0.34元，维持公司" 买入" 投资评级。