医疗服务 公司越专注越美丽

　　2016年的市场没有迎来开门红，反而步步下探逼近2850点。但对于专业的投资人士来说，机会正是跌出来的，应耐心等待打响防守反击战的机会。本周，投资人物专访栏目邀请到《红周刊》的老读者、新作者、上海奕术投资管理有限公司总经理孙宏廷畅谈2016年的投资之道。孙宏廷表示，2016年需要在做好防守的同时等待进攻的机会。至于进攻的方向，他比较看好属于消费服务领域和新兴产业的医疗服务行业，在医疗服务上市公司中，主营越单一机会越大。

　　2016年做好防守反击战准备

　　从买入第一只股票至今，孙宏廷已经入市16个年头了。2015年初，孙宏廷离开了投身7年之久的券商行业，步入了私募创业的大潮。一创业，孙宏廷才发现，需要学习的地方太多了。尤其是2015年的市场，太考验人了。

　　在股市中做投资，孙宏廷最大的感受就是：投资行业门槛低，但成功者少。成功的投资靠的是经验、沉淀、积累、悟性，当然运气也很重要。孙宏廷一直强调的是生存！“只有活下去，保住本金，才能更好地发展。用专业的话来讲，就是风控。2015年，绝大多数投资者甚至专业机构都坐了回过山车，就是风控出现了问题。”孙宏廷说，“风控不光是事中或事后的补救措施，更是骨头里的厌恶风险。我们的投资都在事前做好了一系列的风险模拟推演，这样才能在风险出现的时候锁定胜利果实。”靠着严格的风控，尽管2015年6月份以后，市场出现了两轮快速的下跌，但其管理的专户产品最大回撤控制在9%以内，全年收益依旧有36%以上。

　　对于2016年的股票投资，他表示要打好防守反击战。优质的成长股经过1月份的连续回调后，已经逐步接近买点。但两市依旧存在着大量的高估值公司，等待他们的仍将是价值回归的漫漫长路。

　　具体来讲，股票的估值主要是供给和需求两方面的博弈。2015年上半年，杠杆资金和理财资金入市，股票供给又跟不上，所以带来了一波大牛市。经过去杠杆后，股票出现暴跌，但现在看，没有业绩的股票估值还是过高。未来注册制的推进、大小非的抛售会继续拉低估值，增加股票供给，所以今年的市场还存在很大的不确定性，这也是市场中看空声音逐渐增大的原因。但长期来看，也不必太过悲观，因为从资金供给方面，养老金入市、理财资金的入市，也会增加市场的流动性。“但今年首先还是做好防守，在防守中等待进攻的机会。”他再次强调。

　　进攻大消费重点看医疗服务

　　如果防守反击战机会来临，进攻的方向是什么呢？孙宏廷看好消费领域和新兴产业方向。他在《红周刊》发表的文章中，也多次提到这两个方向。

　　他表示，看好这两个行业的投资逻辑也很简单，在我国年人均GDP达到8000美元以后，整个产业结构的转型是必然的。目前国内的经济结构和美国70年代及日本80年代比较像，消费占比逐渐上升，新兴产业也进入快速发展通道。

　　孙宏廷眼中的消费行业既包括传统的食品饮料、纺织服装，也包括新兴的传媒娱乐、体育、旅游、教育等行业。其中，未来增长确定的医疗服务业，他建议投资者重点关注。

　　宏观层面看，国内各年龄阶层人口的健康消费需求正在走向全面升级、需求细化的新阶段。从中观层面看，目前我国医院收入中药品占比40%以上，远高于其他国家10%~20%的水平。卫计委提出到2017年药品占比降至30%，药品收入的总量压力(医保控费)与结构压力(降药占比)并存，尤其在对医院的补偿机制不到位的情况下，服务性收入的提高亦成为内生性动力。最后从微观层面看，竞争压力下制药企业和医疗机构都需要更高效的生产性服务催生需求。政策导向下，产业资本加大投入以及制药业企业自身向增长更快的服务业的转型加大了供给。

　　随着医药板块上市公司的不断增加，传统的化药、中药等的分类方法已经不太适应目前的形势发展。孙宏廷对该行业做了具体梳理，“我们将医药行业首先分为医药制造和医药服务两个大类。然后在医药服务里面再进行分类，根据医疗服务面向的对象不同，分为工业性服务和消费性服务两大类。未来3~5年最看好的是消费性服务这个细分板块，也就是前文提到的医疗服务行业，这其中又可以细分为体检、医疗康复、美容行业、辅助生殖、零售药店、互联网医疗等”。

　　但从市盈率角度看，医疗服务行业并不占优势，截至2016年1月12日市盈率为84.11倍，高于创业板(81.19倍)，但他表示，“虽然从市盈率上看，医疗服务行业整体的估值不占优势，但随着近期指数的整体调整，估值压力已经有了一定的释放，其中龙头股的估值已经回到了合理的区间。如果考虑到未来的成长性和行业的发展，相信不少公司的股价已经迎来了逢低建仓的机会。”

　　医疗服务公司模式越单一越好

　　按照上述对医疗服务行业的划分，这些细分板块哪一个机会更大呢？孙宏廷表示，“这些行业其实并无先后之分，从我做投资的经验来讲，比较喜欢主营业务单一的公司，并从中寻找龙头企业”。

　　孙宏廷解释道，对于普通投资者来说，把业务繁多的公司研究透是很难的。例如医药板块的复星医药，这个公司主营业务除了药品制造、药品销售外，还做了很多股权投资、参股金融、参与民营医院、研发创新药物、生物制药。当然并不是说这个公司不好，只是从投资角度，作为普通投资者来说，要把大的医药资产拆分开，把这个公司研究透是非常难的。从业务量角度，该公司民营医院的业务量较小，创新的药物业务量更小；从毛利率来看，国药部分的毛利率非常低，甚至可以说只是赚一点辛苦钱而已，相反生物制药(例如单抗)部分的毛利率非常高，民营医院成熟后利润会释放，但也不会特别高，因为现在医保控费，只有把医药和医院的渠道全部打通，公司才可能容易赚钱。

　　相反，如果公司只有一两个业务板块，研究起来会容易很多。但目前国内上市公司中，专门从事医疗服务的并不是特别多，这样细分到每个行业的公司也就一到两家。比如类似在专科领域做非常得出色的爱尔眼科。不过，从2015年开始，已经有越来越多的公司通过借壳或者并购的方式来实现主营业务的转型。比如体检领域的龙头借壳上市的美年健康(原江苏三友，目前停牌)，“这种主营业务非常突出、本身又是行业的龙头企业，是我们重点关注的对象，会长期放在股票池里面。一旦出现了合适的价格，就会放在基金的投资组合里。”孙宏廷强调。

　　除了主营单一的公司外，通过并购跨界进入该领域的公司也越来越多。进入方式包括定向增发投资项目、现金投资或增资医药/医疗类公司、合作研发、成立医药/医疗产业基金等多种方式。梳理出的57家公司中，转型医疗服务的最多，有37家，转型医疗器械、医疗新技术、制药的分别为9家、5家、6家(见附表)。但投资者也要注意定增过程中的风险。“目前很多公司通过并购切入，如果定向增发没有施行完毕，能否并购成功还是个问题。这种股票会在行情好的前提下短线参与，但如果碰到这几周行情较差的情况，一旦定增失败，股价很可能会有两个跌停板。”孙宏廷提醒投资者。

　　从上市公司的转型方向也可以看出，整个医药行业中，最被产业资本看好的也是医疗服务子行业。比如主营水电业务的上市公司湖南发展，与康复界知名人士周江林合资成立公司，间接取得湖南博爱医疗49%的股权，布局康复领域。湘雅博爱采用三级康复医疗服务网，直接对接湘雅医院的转诊病人，拥有源源不断的病人来源。

　　通过研究发现，康复产业的潜力是巨大的。对比美国3.3亿人口，康复服务达到700亿人民币左右，而我国 13.5亿人口，康复医院收入仅58亿元。若达到美国的康复覆盖水平，我国的康复产业市场将达到3000亿元。2015年，政府开始推动分级诊疗和医养结合政策，康复医疗在解决综合医院病床紧张和社区机构老人养老护理方面起到重要作用，康复产业的市场潜力将逐步被激发，面临巨大的机遇。

　　除了医疗服务板块，孙宏廷还向投资者分享了选其他优秀公司的经验，首先与同行业的竞争对手比较，毛利率是否足够高。毛利率高意味着要么是定价有优势，也就是产品比别人卖得贵(例如白酒中的贵州茅台)，或是成本有优势，也就是成本比别人低(例如建材中的海螺水泥)。然后，在毛利率较高的前提下，要判断管理层是否释放强信号，可通过年龄结构、员工持股等多方面判断。其次，要判断该核心竞争力是否能够持续。例如上市公司黄山旅游，黄山不可能被其他旅游景点复制，这个竞争力就是天然的屏障。