水利行业估值有望重估 三大主线掘金(附股)

　　粤水电：主营稳健，培养能源新增长点

　　事件描述粤水电发布公司 2015 年年度报告，报告期内实现营业收入 66.86 亿元，同比上升 11.38%，毛利率12.51%，同比上涨 1.25%，实现归属于母公司所有者净利润 1.08 亿元，同比上升 10.38%， EPS0.18 元。其中，第 4 季度实现营业收入 25.17 亿元，同比上涨 11.42%，毛利率11.87%，同比上涨 1.38%，实现归属于母公司所有者净利润 0.41 亿元，同比上升29.19%， 4 季度 EPS0.07 元， 3 季度 EPS0.03 元。

　　事件评论

　　营收及毛利上升贡献利润： 受益于施工业务、钢结构销售及清洁能源业务营业收入增加，营收同比上涨 11.38%。 盈利能力方面，高毛利率的水电、风电等清洁能源业务占比提升，同时公司工程施工业务毛利率上升， 带动整体毛利率同比增长 1.25 个百分点。 费用方面，由于本期固定资产折旧费用及工资、五险一金等增加，管理费用同比增长3.51%，同时由于计提利息的增加及木垒项目运营后停止利息资本化，使得财务费用同比增长 17.16%。 较去年 BT 投资收益及长期股权投资收益大幅度减少，导致最终净利润 1.08 亿元，同比上升 10.38%。

　　四季度主营 25.17 亿，同比上升 11.42%。四季度毛利率 11.88%，同比增长1.39个百分点。四季度归属净利润0.41亿元，同比上升29.19%。

　　主营稳健，拓展清洁能源业务： 公司坚持以“工程建设+实业投资+资本运营”三位一体的模式发展， 在传统工程建设方面公司积极开拓市场， 15 年承接工程 107 亿元，年底公司工程储备量达 212 亿元， 16年有望进一步受到基建加速影响，主营增速稳健。在水利水电、地铁盾构等业务稳步发展的同时，公司大力发展清洁能源发电业务， 截至年报公司已投产发电的清洁能源项目总装机为 56.05 万千瓦，公司将以新疆为主向全国辐射推进清洁能源投资开发建设，能源业务的加码有利于公司盈利能力的持续改善， 未来值得看好。

　　预计公司 2016、 2017 年 EPS 分别为 0.21 元、 0.24 元， 对应 PE33、29，给予“ 买入”评级。(长江证券)

　　安徽水利：区域龙头稳步增长，整体上市国改标杆

　　公司业绩稳健增长，水电业务表现亮丽。报告期内，公司营业收入同比增长8.81%，归属母公司股东的净利润同比增长10.95%，连续两年实现了10%以上的增长。从业务板块来看，水电业务表现亮丽，工程业务增长稳健，房地产业务大幅下降。报告期内，公司水电业务实现营业收入0.65亿元，同比增长30.67%；工程施工业务实现营业收入82.95亿元，同比增长14.12%；房地产业务实现营业收入5.68亿元，同比下降32.28%。

　　毛利率下降显着，期间费用持续下降。2015年公司毛利率为11.61%，较2014年下降2.52个百分点，其中工程施工业务毛利率9.66%，下降1.70个百分点；房地产业务毛利率33.49%，下降2.01个百分点；水电业务毛利率63.45%，提高10.85个百分点。同时，公司加强费用管控，期间费用和期间费用率下降显着。2015年公司期间费用3.70亿元，同比下降11.97%；期间费用率4.04%，下降0.96个百分点。

　　施工业务订单放缓，PPP业务有望放量。受固定资产投资增速放缓影响，公司施工业务新签订单增速放缓。2015年公司中标工程184项，总金额130.66亿元，同比增长6.42%，2015年末结转2016年度合同额131.85亿元，中标未开工合同金额33.50亿元，2016年公司工程业务具有较强的保障性。同时，公司加大PPP项目的跟踪和获取，2015年签署《S214工程PPP项目投资建设合作框架协议》，项目工程投资金额11.76亿元，预计随着“引江济淮”工程开工，公司PPP项目有望放量。

　　预收账款大幅增加，地产业绩释放在即。201 5年公司房地产销售面积17.24万平方米，同比增长0.82%；销售金额8.56亿元，同比增长4.39%。公司地产业务结转收入明显低于销售金额，公司预收账款大幅增加，截止2015年末公司预收账款16.38亿元，同比增长52%，为公司业绩释放提供强有力支撑。同时，公司土地储备充足，发展后劲十足。2015年公司新增土地储备21 6亩，期末土地储备约合856.47亩，201 6年公司计划房地产销售金额不低于15亿元，公司地产业绩释放在即。

　　水电业务外延扩张，产能扩张助力成长。2015年公司成功收购恒远水电60%的股权，水电业务实现外延扩张。恒远水电拥有5座水电站，总装机容量1 7.11万KW，设计年发电量8.2亿度。其中，恒远水电的丹珠河电站、丹珠河二级电站已经正式运营，丹珠河三级电站、东月各河一级电站和东月各河二级电站在建。目前，公司拥有水电规划总装机容量24.61万

　　KW，规划权益装机容量18.81万KW，产能扩张助力公司成长。

　　集团整体上市启动，国企改革逻辑兑现。2013年3月公司大股东股权被省国资委划转至建工集团，开

　　启皖版国企改革探索之路。2015年6月建工集团承诺公司非公开发行完成后3年内依法依规实现整体

　　上市，2015年10月公司重大资产重组停牌，建工集团整体上市启动。目前，公司重大资产重组正在

　　积极推进，重大资产重组方案初步确定，正报省人民政府履行审批程序，重大资产重组方案可能涉及

　　到配套融资和员工持股，预计在4月2日前公布重组方案。

　　盈利预测与投资建议。暂不考虑集团资产注入对公司业绩影响(待整体上市方案公布后我们再调整盈

　　利预测)，预计2016-2018年公司营业收入分别为119.5亿元、162.4亿元和228.7亿元，EPS分别为

　　0.68元、0.94元和1.35元，对应停牌前收盘价的PE分别为20.04倍、14.57倍和10.16倍。公司是

　　安徽国企改革标杆企业，集团整体上市正在推进，方案或涉及到员工持股。同时，公司各项业务发展

　　态势良好，房地产业务和水电业务业绩爆发在即。我们看好公司整体上市后的成长性，继续强烈推

　　荐。考虑到停牌期间二级市场值水平的下降，我们下调公司目标价至20.4元，对应2016年30倍

　　PE.

　　风险提示：固定资产增速放缓、房地产市场调控、上网电价下调、重大资产重组进展缓慢等风险。(平安证券)