乳制品行业拐点即将来临 可关注其龙头

　　(原标题：乳制品行业拐点即将来临 关注龙头)

　　日前，央视财经频道《消费主张》栏目组在京东、天猫等购买了19款热销奶粉，有8个样品的铁、锰、碘、硒实测值不符合我国的食品安全标准，样品的不合格率竟然达到了42.1%，长期食用危害宝宝健康。其实，今年上半年以来，羊奶粉质量问题已频频出现，我国对其监管逐渐加强，多家知名进口婴儿奶粉品牌曾被暂时叫停。近期更有消息称，包括海淘、代购等跨境购或将面临全面监管，未来行业的供给量有望继续收缩。

　　据了解，从全球供给端来看，近年来国际原奶价格一路狂跌，使得国内原奶价格与新西兰原奶价差已从2013年8月的0.43元/公斤扩大到2元/公斤，加之消费者对进口奶制品的偏好，导致国内出现的奶源过剩现象已从散户向规模牧场蔓延。对此，业内人士认为，全球原奶供求关系已经历了长时间的自我调整，按照历史3-4年原奶周期看，原奶价格基本触底。加之，国内对进口奶进行双反调查呼声强烈、跨境购预期监管趋严，以及奶粉注册制将于10月1日起实施，未来进口奶冲击将会逐渐缓解，预计第四季度起龙头企业将逐步摆脱价格混战的干扰。而供给量收缩有利于企业奶粉产能的优化，行业大洗牌将进一步提升市场集中度。

　　需求端方面，2016年国内消费市场缓慢复苏，消费量开始回升，带动原奶企业去库存。有多方医院数据显示，今年上半年怀孕妇女数量较去年同期增长超过20%。预计全面二胎政策实施，有望每年新增200万新生儿，奶粉行业容量增加180亿，而需求的拐点有望在2016年9-10月份开启。未来随着新生儿的生长发育，液态奶需求也将爆发，国内乳品企业利润有大幅提升的空间。

　　二级市场看，乳品板块持仓市值在经历连续两个季度下降后于2016年二季度触底回升至0.84%，仍处于较低水平。估值较低，业绩即将出现拐点的乳制品行业下半年值得重点关注。建议从行业周期和消费升级两个角度进行配置，关注净利率有提升空间、弹性首选的光明乳业和主业成长与强势地位支持估值修复的伊利股份。

　　相关个股

　　天润乳业:中报预告高增长符合预期,国企改革概念催化剂尚未释放

　　爱克林酸奶成为爆品,大幅拉升公司业绩

　　去年公司以乌鲁木齐核心市场为主导推出的爱克林浓缩酸奶系列新品凭借优质的口感和疆内3元/袋(180g)的单价迅速成为销售爆品.公司日均220-230吨乳品产量中, 酸奶占150-160吨,其中爱克林浓缩酸奶又占100-120吨.目前公司已有14条酸奶生产线投产,虽与去年年底的7条相比已经翻番,但仍处在产能紧张的状态,未来公司还将视产销情况继续扩产.

　　随着爱克林酸奶在疆内的声名鹊起,疆外经销商也对其表现出极大兴趣.公司在疆外的销售采取"以销定产"的策略,公司根据疆外的经销商提交的订单进行生产和发货.

　　奶啤+麦克斯鲁,有望引领乳饮料市场潮流

　　2013年公司的奶啤上市,经过产能扩张,目前公司奶啤产能达到30吨/日.经过三年市场培育,奶啤的销售潜力开始展现.去年公司乳饮料系列产品营收同比增长83.0%,主要得益于奶啤的培育成功. 今年公司正式推出"奶啤2.0"产品——麦克斯鲁.麦克斯鲁与奶啤口感一致, 但不含酒精,因而可将非饮酒人士纳入消费群体.与传统液态奶产品相比, 奶啤和麦克斯鲁保质期长(可常温保存6个月),因而可在常温下通过长途运输至内地进行长期动销,扩展了市场辐射范围,且属公司的专利产品,拥有较大的发展潜力,有望成为公司下一款爆品.

　　兵团唯一乳业资源整合平台,国改浪潮迎来政策利好窗口期为整合兵团乳业资源,2013年3月,新疆生产建设兵团下发《关于印发<兵团乳品产业重组整合方案>的通知》,提出"三步走"的重组整合实施步骤,并确定将天润乳业作为兵团唯一乳品产业资产整合平台, 整合兵团下属乳业资产,标志着兵团乳品产业重组第一步已完成.随着天润生物科技借壳上市以及兵团乳业集团的组建,兵团乳品产业重组前二步已完成.

　　去年公司实施完成了向兵团乳业集团发行股份购买其持有天澳牧业100%股权. 通过收购天澳牧业,公司的奶源自给率由此前8%左右增至100%,同时也拉开了兵团乳业资源整合第三步的序幕. 2014年兵团出台《兵团党委贯彻〈中共中央关于全面深化改革若干重大问题的决定〉的意见》,明确提出:兵团本轮国企改革在兵团层级以产权制度改革为中心,对国有资产进行战略性重组;

　　同时, 兵团,师两级组建若干具有核心竞争力专业化的行业集团公司,重点整合乳业, 肉业等兵团具有资源和规模优势的行业.而今伴随新一轮国企改革浪潮,天润乳业作为兵团唯一乳业资源整合平台有望加速整合兵团旗下乳业资产.另一方面,去年8月,公司制定了《激励基金及使用管理办法》,对公司中高层管理人员实施现金奖励.激励基金的设置彰显了公司对激励机制的重视,未来有望结合国企改革推出股权激励计划.

　　中信建投预测公司2016-2018年收入分别达到9.1亿,12.3亿和15.6亿,归股净利润分别为0.9,1.2亿和1.6亿,给予增持评级,目标价65元.

　　西部牧业:收入微降利润下滑,乳制品业务持续增长

　　种畜销售收入下降过半拖累营收

　　2015年营业收入同比下降6.46%主要原因是种畜销售收入减少,销售收入主要来自于乳制品销售收入和自产生鲜乳销售收入, 而上半年自产生鲜乳销售收入也同比下降了7.73%.

　　财务和销售费用大增, 生鲜乳毛利率下降致使营业利润大减营业利润大幅下滑主要原因:一方面,2015年公司收购石河子伊利乳业以及对外投资增加导致流动资金借款增加, 使公司财务费用猛增,仅2015年前三季度财务费用便同比增加1,495.68万元,增长67.51%;另一方面, 由于公司自产生鲜乳销售价格降低但养殖成本未降,导致生鲜乳业务毛利率下滑;此外, 公司乳制品新品研发上市,扩大对外宣传导致销售费用同比大幅增长;仅2015年前三季度销售费用便同比增加1,102.38万元,增长69.17%.

　　乳制品业务迅速增长成为业绩支柱

　　公司控股子公司花园乳业乳制品销售收入持续增长,仅上半年便增长49.98%.而受益于生鲜乳价格下降, 乳制品业务毛利率已提升至26%左右,约是自产生鲜乳业务毛利率的2倍.乳制品业务在公司总营收中的占比已过半且仍在增长, 贡献了公司超过七成的毛利;有效冲抵了生鲜乳业务毛利率下降的影响.我们认为公司乳制品业务目前处在快速成长期:控股子公司花园乳业作为新疆唯一一家具备生产婴幼儿配方乳粉资格的本地企业有望成为区域奶粉龙头,除了传统液态乳产品继续增长外,随着高毛利的奶粉销售收入的增长将再次增强乳制品业务盈利能力;此外,2015年下半年公司已完成收购伊利实业所持有的石河子伊利100%的股权并进入正常生产经营状态, 使得公司乳制品业务取得外延式增长.

　　静待牛羊肉业务和植物提取业务表现

　　为实现"建设成为全国着名的种畜培育基地, 高档乳制品和牛羊肉生产基地,高档保健品和高档油脂生产基地,打造成全国知名的畜牧业产业化龙头企业"的既定发展目标, 除现有业务外,公司奶牛肉牛养殖基地建设和植物提取项目正在稳步推进.其中公司全资子公司畜牧工程中心与本地区各团场投资公司合资建设的十四个规模化奶牛, 肉牛养殖场主要建设内容基本全面完成, 牛场工作人员,入圈奶牛按要求到位.完全投产后可年出栏体重450公斤以上肥育肉牛6000头(收购周岁架子牛集中育肥, 分三批出栏, 每批2000头),每年可贡献大约8000万营收和3000万利润,将大幅增厚公司业绩.在植物提取业务方面,公司已购买的新疆科赛生物工程有限公司的清算资产将用于"新疆西部牧业股份有限公司饲草料资源开发利用项目",目前该项目尚未完工.

　　中信建投预测2016-2017EPS0.19/0.26元.当前公司股价11.27元, 鉴于公司配股发行价为8.34元,给予"增持"评级,目标价14元.

　　伊利股份:伊利进入乳业8强,竞争实力持续提升

　　伊利全球乳业排名再创历史新高,竞争实力进一步凸显.根据荷兰合作银行发布的2016年度"全球乳业20强"榜单, 雀巢,拉克塔利斯,恒天然等老牌乳业巨头仍然排名前三,伊利跃升至第8,取得历史最高排名.荷兰合作银行每年公布"全球乳业20强"榜单,2013年伊利排名第12,2014年公司首次进入前10强排名第10,2015年公司维持第10名,今年排名进一步上升.伊利全球排名第8不仅是我国乳制品企业有史以来的最好成绩, 也是亚洲乳制品迄今的最高排名,表明中国乳业提升的国际地位,也表明伊利在全球的影响力和话语权.

　　公司是国内当之无愧龙头, 竞争优势越发明显.2015年公司收入规模超过蒙牛100亿元, 净利润几乎是蒙牛的2倍;公司在乳制品市占率持续提升,15年达到新高.在液态奶领域, 公司去年销售规模首次超过蒙牛,位于液态奶第一的位置;公司婴幼儿奶粉在国产品牌市占率第一, 冷饮业务为行业冠军.公司品牌,渠道,管理优势突出,其13年底推出的常温酸奶安慕希正处于爆发式增长阶段, 今年有望超过莫斯利安成为常温酸奶第一品牌.

　　公司盈利能力存持续提升的空间.公司毛利率有望继续提升:1)今年原奶价格仍将处于低位;2)产品结构持续升级. 公司销售费用率存下降空间:今年Q1公司销售费用率达到25.33%,接近三聚氰胺后历史最高水平,我们认为随着公司品牌,产品优势凸显,市场格局稳定,公司销售费用率存在下降空间.我们预测公司净利率未来有望达到10%-15%.

　　东方证券预测公司2016-2018年每股收益分别为0.89,1.02,1.18元,考虑可比公司的估值,我们给予公司2016年25倍PE,对应目标价22.25元,维持买入评级.

　　风险提示:行业需求放缓的风险,行业竞争加剧的风险,食品安全风险.