券商行业两极分化 估值修复时机再现

　　25家上市券商公布7月业绩

　　截至8月5日，25家上市券商公布7月财报。单月实现营收174.64亿元，环比下降15.74%，净利润75.27亿元，环比下降26.68%，同比下降分别为38.71%和38.18%(剔除5月份上市的第一创业)，净资产9686.31亿元，比6月份9436.97亿元增加249.34亿元。简评

　　市场交易稳步回升

　　7月份，沪深300指数上涨1.59%，创业板指下降4.73%，两融日均余额8685.48亿元，较6月上涨317.82亿元，A股日均成交额6044.19亿元，较5月5475.5亿元上涨10.38%。7月市场回暖，沪深300指数在3200点附近震荡。投资者交易活跃度稳步上升，证券指数下跌2.05%。

　　券商业绩分化明显

　　7月，所有券商实现利润正增长，但业绩继5月后两极分化再现。中信、国君和华泰以19.86亿元、18.42亿元和15.73亿元位居月营业收入前三名，同时，这三家也以9.77亿元，8.57亿元和6.42亿元的净利润保持其龙头地位。而排名垫底的太平洋7月营收仅为0.92亿元，净利润为954万元。净利润环比方面，山西证券155%涨幅领跑行业，与其6月低基数不无关系，国金、国海也较上月增长99%、58%改善明显，但太平洋、西南、东兴则大幅下降93%、67%和51%。与去年同期相比，山西、兴业、西部取得了20%以上净利正增长，山西证券更是718%的净利润增幅惊艳行业；但同时，方正、西南、国信分别下滑70%、67%和66%，表现迥异。太平洋证券由于去年7月净利为负，尽管本月同比大幅增长但不予赘述。

　　增发与IPO冰火两重天，7月下旬缩量调整

　　7月IPO进度明显加快，17家公司登陆A股市场，总募集金额166亿元，与上月64亿元相比，大增160%；与之相对应的是，证监会从严的并购重组审核，使增发规模接近腰斩，回落至约60亿元。债承规模维持增长强势，4298亿元较前值3860亿元增长11.3%，值得注意的是，截至7月底债承规模累计2.78万亿元，比去年1-7月累计额度高出84%，我们继续看好国家在资产证券化、直接融资等方面的鼓励将有利券商业务条线发展。

　　受益于市场交投情绪升温和大盘稳健，券商经纪业绩上涨，自营成绩稳健。但7月下旬，两市成交量由7000亿元回落至3200亿元。

　　券商受益金融改革总思路不变

　　《银行理财(征求意见稿)》表面上看影响了券商资管作为通道的各类资金，使券商损失了收益，但由于其费率低、规模小对券商实际业绩影响有限，但从长远来看，有效遏制了风险，对行业发展有益处；继中国银行、招行首单不良资产证券化落地后，中国农业银行7月29日继续发行30.64亿元产品。国家对直接融资、资产证券化、减轻银行债务等方面的改革将有利于券商整体行业发展。

　　券商今年长期估值修复

　　我们在中期策略报告中详细阐述了券商各业务条线将受益于今年稳增长、调结构背景下的金融改革，预计今年业绩将为史上第二靓丽，也给出了长期估值修复将贯穿全年的论断。

　　截至7月31日，券商行业PE估值为14.15X，PB估值为2.07X，大型券商PB仍在1.4-2.0中间徘徊(海通证券1.62X，中信证券1.42X，华泰证券1.66X，国泰君安1.40X)，行业进入合理估值区间。受益于业绩增长，向上空间打开；但源于担忧宏观经济带来的风险偏好收紧，也为券商的行情蒙上阴影。我们看好8月弱需求下价格修复为市场带来的风险偏好提升，券商接下来一个月同比压力减轻，也为券商上涨营造有利氛围。因此我们呼吁，开始左侧配置券商。

　　今年以来，券商板块龙头轮动很快，鲜有持续领涨品种。国元证券复牌后由于定增中引入粤高速而录得不错涨幅。总结热点龙头共性，我们建议把“业务协同”作为选股思路。山西证券、东兴证券与股东方AMC的协同、长江证券与360、新理益、三峡集团的协同等都为公司未来业务条线的扩张打开想象空间。未来券商差异化竞争日趋激励，传统经纪、投行业务持续做强的基础上还需要外加资产端的协同方可在市场上领先。另外，还需关注资管、投行业务作为名片，且自营采取对冲方向型策略，适合今年自保行情且目前估值较低的华泰证券。