去产能政策下半年望发力 去产能13只概念股价值解析

　　山煤国际公司研究报告:可能转型互联网金融的煤炭公司

　　类别：公司研究 机构：海通证券股份有限公司 研究员：邓勇 日期：2015-12-03

　　贸易起家,互联网转型值得期待。公司本身具备煤炭行业中相对轻资产的特点,煤炭销售量是煤炭产量的5倍,公司2014年年报提出要向互联网转型,具体方式我们认为公司可能会走类似瑞茂通的供应链金融服务模式,相比瑞茂通目前4000万吨的贸易量,285亿市值,公司拥有1亿吨的贸易量和2000万吨产能的煤炭资产,目前仅有89亿的市值,而公司长期从事专业贸易,贸易经验和贸易网络渠道都是上市公司中屈指可数的专家和巨头,一旦公司上线互联网平台业务,公司资产将面临PS方法重估,股价有望取得较大增长。

　　贸易涉诉风险或导致长期损失,公司可能的经营变革值得博弈。2014年的贸易涉诉事件可能导致公司未来三年都不能盈利,虽然公司的煤炭生产业务本身仍然有上亿的利润,但也无法弥补贸易案件带来的或有损失。虽然市场曾经预期过公司的触网经营模式,股价有过一段时间较好表现,但随着市场回落,公司目前的估值并不能体现盈利改善和触网的预期。

　　煤炭资产质量优异,目前仍然盈利。公司目前拥有主要在产矿井8座,产能1500万吨,在建矿井6座,产能660万吨,主力盈利矿井以贫瘦煤为主,产品主要用于炼钢,由于煤种稀缺且品质较好,公司的煤炭资产仍然盈利,目前煤炭行业亏损面已经在50%以上,我们预计大量煤炭企业将在2016年完成兼并收购,煤炭企业成本仍有下降空间,但盈利的下降空间已经不大,预计煤价2016年见底,公司煤炭业务盈利有望2017年开始好转。

　　预计公司2015年-2017年都将亏损,分部估值估算目标价8元。我们预计公司2015-2017年EPS分别为-0.78元、-0.89元、-0.51元,由于煤炭行业整体亏损,PE已经没有可比价值,因此,我们采用PB(分部估值)估算公司目标价。公司煤炭生产业务归母净资产80亿,按照2015年1倍PB估算价值80亿(潞安1倍PB),剩余400亿贸易额按2015年0.2倍PS(可比公司瑞茂通2倍、安源煤业1倍)估值80亿,合计总价值160亿,对应目标价8元,给予买入评级。我们给予公司如此保守的PS主要因为:1、公司贸易业务大额亏损,2、公司触网尚未完成,即使完成仍需担忧该业务能否成功。一旦这两个瓶颈突破,公司估值必有大幅回升。

　　风险提示:公司管理层不思进取,业务经营继续恶化,触网预期落空。