移动转售大幕拉开 天音控股、北纬通信最受益

　　北纬通信：蛋糕上的奶油

　　研究机构：浙商证券日期：12月24日

　　投资要点

　　手游行业高增长，公司分享行业红利

　　公司借移动互联网爆发的机遇迅速从传统SP 商转型为手游供应商，并凭借《大掌门》安卓版的发行一举奠定行业前五的地位。手机游戏是移动互联网最先实现盈利模式的子行业，且2013 和2014 年有望实现100%的增长。作为内容发行商，其商业模式具有可复制性、轻资产和快速周转的特性，分享行业红利。

　　业绩驱动因素

　　1)手机游戏发行数量的增加；2)游戏流水的增加；3)CP 分成比例的提升。

　　有别于大众的认识

　　1) 市场认为手机游戏的成功存在不确定性，公司游戏业务风险大。而研报认为：公司主要业务是手游发行，相比内容创意为主的手游开发行业，游戏发行的商业模式具可复制性，是手游行业稀缺的低风险标的。

　　2) 市场认为蜂巢游戏总经理王巍离职对游戏代理业务造成重大不利影响。而研报认为：游戏发行本质是对内容、渠道和用户资源的变现。公司之所以在游戏业务上获得成功首先与管理层在2011 年布局手游产业有关。其次公司原有SP 业务建立的渠道和用户关系也是成功的关键。王巍为蜂巢业务的发展做出了重要的贡献，但是不会影响公司对渠道和用户的控制。

　　3) 市场担心渠道强势，明年会提升平台的分成比例，挤压CP 商空间。而研报认为：相比于运营商SP 时代，现在的渠道非常分散。腾讯、运营商和第三方商店三足鼎立，第三方商店的数量有高达100 余家。除微信这个超级APP 渠道可能提升分成比例，其他渠道提升分成比例的可能性不大。

　　公司业务可复制性强，业绩高增长确定，首次覆盖给予“买入”建议预计2013-2015 年公司EPS 为0.66、1.29、1.75 元，对应PE 为63、32 和24倍。业绩增长稳定，且在同类游戏股中估值较低且市值最小。研报认为公司一旦完成定增项目，必然会向上游发展进行外延并购，以做大发行业务并协同发展。公司未来业绩尚有超预期的空间，首次覆盖给予“买入”投资建议。