发现“裸泳者”：危险的互联网概念股投资

　　当前，互联网行业在国内的崛起带动了一种物以稀为贵的行情 ——由于A股互联网公司屈指可数，而纯正的互联网公司往往已被先知先觉锁定的筹码捧在估值高位，这便进一步加大了互联网公司筹码的稀缺性，也因此使得后知后觉者掀起了一股“伪互联网”的炒作。

　　互联网的泡沫化运动

　　A股市场已经逐步进入一个高度泡沫化的行情中，但这种泡沫化在目前看来也是结构性的。显而易见的是，本轮市场上行是流动性推动的，预计未来这种格局仍将延续。股市从2014年年中启动，但在股指不断上涨的同时，工业增加值和CPI等核心经济指标却显示，经济景气度在不断下行，反映在股市中就是上市公司的业绩改善并不明显，但股票的PE被不断拉升。

　　从目前的情况来看，这种流动性推动的行情并没有终结的迹象。占据中国居民绝大部分资产配置的楼市依旧低迷，这种状况在三四线城市尤其明显。此外，名义利率虽然有所下降，但在通缩的背景下，实际利率的下行并不显著。资金在楼市和实体经济中寻找不到合适的投资方向，预计未来资金仍会不断涌入尚有挣钱效应的股市，并继续推动股市上行。

　　短期看，经济确实还比较低迷，但经济基本面却已经在起变化。2014年四季度以来，政府不断降息降准，有利于经济的复苏。在持续高压的反腐措施下，官员的廉洁水平在提升，企业受到的行政干预大为减少，很多地方政府正在努力帮助企业度过目前的经济难关。在宏观经济层面，中央政府通过“一带一路”等政策，试图化解传统行业的过剩产能，并引导社会资源投向新兴行业。某种意义上而言，新兴行业在获得资金投入后的基本面变得更加稳固。

　　股市虽然反映了整个产业的大趋势，但是考虑到中国资本市场长期与互联网公司、新兴产业严重脱离，目前整个A股资本市场的触网热情更像是互联网概念股票参与落后者的一厢情愿，A股到底有多少家真正经得起考验的互联网公司？真正的答案恐怕是屈指可数，但是互联网概念股的名单却在机构和散户的共同推动下变得越来越长。

　　显然，新兴产业行情在起步阶段并不被市场所关注，当时仅仅局限于少部分基本面较为优质的龙头品种，但这种个股行情很快演变为全民运动，个股行情逐步走向了风格化主题投资。正是风格主题投资大潮的到来使概念股的过度解读、过度研究有了较大的生存空间，上市公司“触网”、“触游”在研究员的过度解读后被重新包装，从而获得更高的估值。

　　众所周知，A股中可供投资的互联网公司标的屈指可数。但机构研究员对某些上市公司的过度研究、过度解读却制造出批量互联网概念股。这种包装和推荐，成为基金在新兴产业选股投资上一个非常危险的现象，但它在风格行情中不仅被暂时隐藏起来，还成为了赚钱的策略。

　　危险的“讲故事游戏”

　　目前新兴产业品种整体估值过高，且在一些市场人士看来可能存在很大的泡沫，但是公正的分析观察，泡沫本身也是一种投资机会，这如同黑猫和白猫的理论，尤其是考虑到A股这种散户主导的市场中，真相并不是那么具有吸引力。

　　在新兴成长股的投资上，公私募基金经理以及券商机构不断编织各种故事和预期，当然很多时候，上市公司自我谋求的转型也使得这种故事被赋予更大的真实性。但转型是否真能如上市公司所期望的那样或者达成公私募基金所预期的那种结果，这可能并不重要。

　　对于机构投资者而言，重要的是这些品种是否真能达到预期中的境界，重要的是现在的故事无法被市场证伪。而资金对这些概念趋之若鹜，有大量的资金在持续涌入、且不断推动股价上涨。现在的股价表现是最为重要的，故事无法被证伪也是最为重要的，而最后的结果可能还在几年之后。

　　机构的如此操作正如索罗斯曾经所说的，“获得财富，做法就是认清其假象，投入其中，然后在假象被公众认识之前退出游戏”。而今，A股的机构投资者正娴熟地将索罗斯的策略淋漓尽致地展现在A股操作上。

　　值得关注的是，由于互联网行业通常具有烧钱、亏钱、短期无法盈利的特点，也使得互联网公司的证伪周期被拉得更长，而投资者往往还在相信“还应该给它几年时间就会好转”，于是互联网概念成为国内A股基金经理进行“谎言投资”的最佳对象。现在A股的基金经理在股市中不断寻找相关品种，而很多上市公司不切实际的想法正中基金经理下怀。对很多传统产业链公司而言，转型为互联网公司成为其既定策略，尤其是那些传统的软件公司。然而，转型就真的可以成为互联网公司吗？

　　显然，互联网行业的流量红利期早已结束，而传统软件公司获取用户的成本超乎想象。A股的一家上市公司仅仅因为网络推广以获取网站用户，就导致半年报业绩大幅下降20%，而下半年减少和暂停网络推广又使得全年业绩大增超过35%以上，网络推广费用显然已经成为传统软件公司不得不面临的巨大问题。因此，传统公司若转型互联网公司，若不耗费巨量现金烧钱推广就无法获得流量，若获得流量就必须牺牲业绩，而且网络推广的最终效果本身也是个问题。

　　与此同时，互联网公司所具有的赢家通吃特点也使得传统公司难有施展机会。显然，国内大多数互联网子领域的入口早已被巨头占据，即便是某些新兴的领域，巨头尚未布局，但一旦这样的新领域经过开拓者耕耘后变得有利可图，巨头往往蜂拥而入，通过烧钱或其他资源的布局来拼死竞争对手，而这样的案例已比比皆是。

　　事实上，在A股的投资上，投资者更宁愿相信某个公司可以与巨头媲美，概念投资使得故事的持续周期和发酵能力比事情的真相更为重要和动人。但一旦风向发生变化，这些机构绝不愿意以价值投资的眼光去坚守一年两年，对他们而言，故事就是股价上涨，操作就是在故事结束之前及时卖出。

　　寻找“裸泳者”

　　当前的市场上，基金经理正在普遍参与这种概念股的投资，尤其是当市场呈现出较强的赚钱效应时。也正如大摩华鑫的一位基金经理曾指出的，在概念股漫天飞舞的阶段，遍地都是股神，但是如果市场趋于冷静并回归基本面的实质，在市场的下跌阶段，基金经理最核心的能力比拼在于能在多大程度上控制回撤。显而易见的是，概念股炒作的阶段，业绩和基本面被置于次要的地位，也使得很多基金能够较为容易地在短期内获得较大收益，但是一旦这种风格出现变化，缺乏业绩支撑的品种恐怕会给基金带来较大的风险。

　　但是，在概念股炒作的环境下，一方面基金经理越来越多地关注短期的概念题材，希望在几周的时间内不断加大重仓股的换手来博取复利；另一方面，研究能力差的基金经理因为已经错过了纯正标的的投资机会，当他后知后觉时就需要寻找和包装一些涨幅过小的同类品种，这给资本市场的过度研究提供了市常这就好比，优秀的基金经理抓住东方财富 ，那么后知后觉的机构投资者就需要包装一家与东方财富类似的公司，最近券商的研究报告已经充分体现了这一点：当互联网金融崛起之后，几乎任何一个小盘股似乎都可以变成互联网金融公司。当前的市场上，过度研究使得一批根本不具有投资价值的品种被包装推荐，从而获得了更高的估值，但是，当市场逐步回归理性后，新兴产业股的分化可能变得非常严重，一些品种回调后还能再度创出新高，而那些被过度研究的品种则面临更大的杀跌风险。

　　深圳一家基金公司相关人士坦言，在风格主导的市撤境下，资金关注的是上市公司是否具有成长的属性，也即是否拥有新兴产业的故事和基因。基金赚钱的策略也因此变得非常简单：只要基金经理持有的标的具有新兴产业的故事，而机构研究部门则承担着深入解读、重新包装后进行推荐的角色。但是，前期市场的快速上涨以及投资者仓位的普遍提升可能引起一些投资者的谨慎，有市场人士认为未来需要密切关注股市增量资金的持续情况，虽然改革的推进可能仍会驱动市场的活跃度保持在一定水平，但毫无疑问的是，市场可能在大幅上涨后持续剧烈震荡。