卖方勾勒央企重组版图：“传闻-澄清-证实”模式可复制

　　有卖方机构大胆猜想，如果目前112家央企未来几年缩减至38家，各行业将经历剧烈的企业整合和资源再分配。

　　经过了76个交易日的演绎，南北车自公告即将合并以来的累计涨幅已分别高达361.60%和322.25%，并一度成为此轮A股牛市的重要象征之一。

　　5月7日，亟待合并的中国南车与中国北车终于迎来了其在A股最后的一次停牌，取而代之的将是完成合并后重新在资本市场亮相的中国中车。

　　而在南北车的资本联姻告一段落后，市场有关中船、核电等系统的整合预期也再次燃起，而下一个央企重组概念花落谁家，亦成为了资本市场尤甚关注的话题。

　　记者综合多家卖方机构报告发现，绝大部分机构仍然对下一阶段的央企重组仍然怀有较高预期，不过其对央企整合背后的宏观逻辑、策略选择和市场风险把握也也各有差别。

　　国企改革与“走出去”交集

　　有关南北车合并的政策内因，市场中不乏种种解读，而被认可的主要原因之一，是国资层面为避免两家公司同时作为国有企业在海外市场出现的恶性竞争所作出的整体规划。

　　“国家要将南车、北车合并，主要是因为两家公司在海外搞恶性竞争，”中国工程院院士王梦恕曾表示，“一家公司已经在国外200万美元中标，另一家公司跑过去说我出140万美元，这是亏本价，搞得人家放弃中国产品。南车、北车整合以后，有利于高铁‘走出去’。”

　　但另一方面，部分机构在更加宏观角度指出，央企合并或与当下一轮国企改革不无关联。例如申万宏源证券就认为，央企合并是本轮国企改革的重要形式。

　　“我们必须从战略层面非常重视这一轮央企并购浪潮，”申万宏源证券分析师谢伟玉指出，“南北车合并提升了央企合并的空间和预期。”

　　在申万宏源证券看来，部分央企合并或将对其提升效率、优化管理及提高估值形成推动作用。

　　“国企改革顶层设计虽然延后，但‘1+N’方向明确，提高效率、增强活力是重要目标。”谢伟玉认为，“这正是央企合并的重要作用，强强联合能优化资源配置，解决重复建设、过度竞争等问题，而且不涉及国有资产流失，改革阻力相对较小，因而势在必行。”

　　而除内部资源优化外，未来一旦央企数量出现缩减，相关企业在所处行业的市场集中度也将获得提升。

　　“过去十年，央企合并一直是大势所趋，近期进入加速阶段。”谢伟玉指出，“大胆猜想，如果目前112家央企未来几年缩减至38家，各行业将经历剧烈的企业整合和资源再分配，从而提升央企在大多数行业的市场集中度。”

　　而另一方面，民生证券等机构则结合南北车合并及中电投和国家核电合并案例认为，央企合并浪潮或与国家重点鼓励“走出去”战略息息相关。

　　“总的来说，可能性最大的就是国家重点鼓励走出去、高附加值、有一定国际竞争力、业内竞争比较需要国家品牌、非生活性领域的行业，”民生证券认为，“将这些行业内的央企按照合并同类项进行整合。”

　　事实上，亦有分析人士认为，央企合并可能性的挖掘，或许在前述两条宏观逻辑中寻找契合点。

　　“其实可以在央企改革和‘走出去’中寻找交集，例如把合并模式视为‘走出去’型央企的一种改革方案，”北京一家大型券商宏观分析师则认为，“预计国资层面会根据央企同业竞争的正负外部性进行评估，选择负外部性更大的行业进行整合。”

　　“传闻-澄清-证实”

　　事实上，在南北车宣布启动合并前夕，市场中一度出现相应传闻，但彼时南北车对此予以了否认，9月5日，双双停牌的南北车曾发布公告称，公司及控股股东未就两家公司整合事宜向上级有关部门申报方案。

　　然而，南北车合并消息最终落地，亦让一条“传闻-澄清-证实”的央企整合讯息发酵路径浮出水面。

　　而在南北车合并方案逐步落地后，有关电信、石油、船舶、汽车等多行业的整合传闻亦在市场中燃起；而与之同时到来的，又是来自监管层及相关公司的澄清。

　　例如4月27日，国资委曾在其网站发布声明，以“中央企业将进行大规模兼并重组，数量或减至40家”的消息，未向国资委进行过采访或核实“为依据，对央企合并、缩减数量的传闻进行了澄清；而中国石油(601857.SH)、中国联通(600050.SH)、东风汽车(600006.SH)等涉及传闻公司亦纷纷对传闻予以否认。

　　在传闻所涉央企中，南北车的“传闻-澄清-证实”过程是否将被复制，则成为了资本市场较为关心的命题。

　　对此有卖方机构对此指出，有关部分央企合并传闻的“澄清”并未从根本上改变央企整合概念的投资逻辑主线。例如齐鲁证券就指出，由于央企整合关乎全局战略，将在较长一段时间继续引起资本市场关注。

　　“央企整合关乎新一届领导层的核心战略，具有牵动全局的作用，将受到本届政府的强力推动。”齐鲁证券认为，“根据‘十二五’规划央企数量将减少至30-50家的要求”，央企整合在今年必然会加速推动，成为贯穿全年的主题性投资机会。"

　　而另有分析人士指出，南北车的事前澄清与后来的合并发酵并不矛盾。

　　“南北车之前的否认并不算否认传闻，更接近于‘所答非所闻’，当时南北车否认的是自下而上的方案汇报的可能性，但最终南北车合并是自上而下的整体规划。”前述宏观分析师认为，“考虑到央企整合的复杂性，以及涉及企业、控股公司以及国资委在央企合并过程中所扮演的不同角色，单独某一方的澄清并不构成对整合预期的消除。”

　　不过，从部分卖方机构对于央企合并猜想的逻辑来看，如中国联通、中国电信[-2.52%]、中国石油等涉及国计民生且具有反垄断需求的行业，其短期内整合或合并的概率相对较低。

　　例如在民生证券看来，符合合并逻辑的央企往往有五大特征：一是国家鼓励走出去行业；二是具有一定技术含量的高附加值行业；三是在国际市场具有一定影响力或潜力；四是可通过合并消除同业竞争；五是非生活领域，垄断后的社会阻力较小。

　　“像联通、中石油这种央企，一方面员工众多，体量庞大，网点覆盖面广泛，技术上进行重组的难度很大，另一方面还涉及反垄断问题，毕竟之前的拆分就是为加强市场竞争，提高企业效率所产生的。”前述宏观分析师指出，“我们认为中短期内具有类似特征的央企的整合概率不大。”

　　与之相比，行业景气度、效益较差，且整合后正面效应较好的企业则被机构所预期。

　　“处于竞争性行业、产品同质化高、国际竞争激烈的央企很有可能发生集团层面的合并。”

　　申万宏源证券认为。“经济效益差的造船航运、煤炭有色，以及改革预期强烈的军工、转型需求大的房地产行业将成为央企合并的主战场。”

　　寻找预期“未透支”行业

　　值得一提的是，航运、通信等行业央企整合传闻的发酵已对资本市场部分概念股形成透支效应。

　　例如此前市场中传闻的南北船(中国船舶工业集团公司、中国船舶重工集团公司)概念为例，两家央企旗下多只上市公司曾在传闻发酵的3-4月份出现较大涨幅。

　　以中船重工旗下的两家上市公司中国重工(601989.SH)、风帆股份(600482.SH)为例，交易数据显示，两家公司3-4月份期间的累计涨幅最高时一度分别高达78.74%和63.91%；但在到达高点后，其股价又各自出现18.07%和3.97%调整。

　　无独有偶，一度被传闻将同中国电信进行整合的中国联通仅在四月后半月期间，累计涨幅就已高达52.56%，但其随后也出现了累计达11.86%的调整。

　　在业内人士看来，部分央企重组概念已遭到二级市场预期的透支和过度炒作。

　　“市场炒作被传闻央企和炒作南北车的逻辑是相似的，都从效益改善预期变成了题材股的炒作，”北京一家中型券商策略分析师认为，“但目前部分央企公司股价已被推高。”

　　而在其看来，部分央企合并或重组事件在方式、时间、决策等维度均存在不确定性，这亦成为当前炒作央企重组概念的风险点。

　　“不排除部分央企的整合难度较大、被市场过度预期或者时间表尚未确定的情况，两种情况叠加可能已造成部分央企公司股价被预期所透支的情况。”前述策略分析师认为，对于央企整合概念的关注，可在部分符合重组逻辑和逻辑，但未在市场传闻端发酵，如钢铁、煤炭等低估值领域寻找机会。(21.世.纪.经.济.报.道.李.维. )