流动性压力是推进 利率市场化的正常现象

　　去年是流动性偏紧的一年。今年初，货币市场和债券市场利率不断攀升，票据贴现率和真实贷款利率也不断上扬，甚至还出现了“钱荒”。受众多因素影响，2014年，流动性紧张的局面仍难有明显舒缓迹象。

　　利率上升成为趋势

　　从市场利率的角度分析：数据显示，继2013年6月20日银行间隔夜拆借利率升至13.44%的高点后，每到月末，货币市场各期限利率水平均有所上扬，利率水平出现了周期性抬头。利率上升从货币市场、债券市场已慢慢向贷款市场传导，中小企业融资成本不断抬升。利率走势起起伏伏的背后，是银行资金的周期性紧张。形成这一状况的原因众多，其中既有月末资金需求较大等因素，也有大量资金流入非标资产，资金严重错配，同业市场疯狂拆借等偶发性因素。

　　从未来趋势看，融资成本的上升又恰好与中国利率市场化不断演进，储蓄与投资缺口收敛以及外部流动性供给下降不期而遇，中国将不可避免地迈入一个利率上升的大周期。

　　从商业银行流动性管理上看：流动性问题是心理层面的恐慌更多，但是流动性紧张是未来一个大趋势。目前流动性没有问题，只是流动性成本变动，金融机构能借到钱但是成本很高。流动性问题是期限错配问题。

　　在利率市场化背景下，一方面，商业银行负债融资化，使其资金成本从传统的存款利率向同业存款利率、货币市场基金收益率水平靠拢；另一方面，商业银行在扩张资产负债规模过程中，期限错配、流动性错配风险同步增大，进而导致其对流动性的敏感性增加。

　　互联网金融来势汹汹，也成为吸纳流动性的一个重要原因。

　　从央行的角度分析：伴随利率市场化改革加速，金融机构通过各种金融创新方式、争先恐后加杠杆，导致宏观经济总体信用急剧扩张，同时暗藏监管失控的风险。观察可见，通过偏紧的货币政策、较高的资金利率水平，倒逼金融机构去杠杆，在2013年已经成为央行防范金融风险的一个重要途径。在利率市场化完成之前，金融机构加杠杆冲动难消，货币政策也难有明显放松。

　　在偏紧的货币政策条件下，今年货币市场流动性大概率将继续保持“紧平衡”状态，而叠加了利率市场化的背景之后，资金利率恐将更加面临易上难下、波动性增强的局面。

　　从海外资金的流向来看：外部流动性的变化将成为影响今年银行间市场资金宽松度的一个重要因素。去年年底美联储宣布逐渐退出量化宽松货币政策，尽管人们预期退出过程将相当温和，但毫无疑问全球流动性变化的拐点已经出现，并从资本渠道和贸易渠道对新兴市场产生冲击。从资本渠道来看，一旦美联储货币政策转向，过去多年来资本流入新兴经济体的现象很容易演变成大规模的资本外逃，触发新兴经济体的金融风险；从贸易渠道来看，主要是经常账户恶化风险。近年来，新兴市场国家的经常账户顺差逐步收窄，甚至转为逆差，加剧了货币贬值和经济减速的压力。

　　受央行货币调控“去杠杆”的开启、商业银行资产负债结构难有明显改观、外部资金大进大出等因素影响，今年银行资金的周期性紧张现象或将成为常态。但“钱荒”倒不至于再现。

　　今年“钱荒”难再演

　　央行能够掌控市场流动性。对于2014年的货币政策，中央经济工作会议的基调是稳健，即让2014年的信贷增长和货币增长回归常态或中性。去杠杆化、遏制地方政府融资平台过度扩张及防止房地产泡沫风险增加，应该是央行2014年的重要任务。为了维护资金面的总体稳定、避免出现极端性的“钱荒”事件，预计央行将会根据外部流动性变化及其影响，对货币调控手段和力度进行微调。同时要紧盯流动性风险，提高资金来源稳定性，加强同业、理财和投资业务管理，合理控制资产负债期限错配程度。

　　数据显示，2013年全年公开市场资金仅净投放1138亿元，资金投放量远低于此前几年。不过，这种紧张局面或将迎来改善，央行在2013年的最后一天重提“保持适度流动性”这一政策口号，被一些机构判断为政策预调的前兆。有了这个原则性要求，央行会灵活利用多种货币政策工具，保持合理的流动性状况，稳定市场主体预期，相信2014年不会再闹“钱荒”。

　　优化市场资源配置。影子银行创新大大削弱了央行传统工具的效力，信贷资源配置扭曲导致的挤出效应，整个社会中投机和旁氏融资的比重越大，金融系统就越脆弱。对此，央行应引入新的利率政策工具比如Shibor或逆回购，引导市场资源优化配置。

　　作为全球货币总量最多的国家，中国一再出现流动性紧张的局面，凸显了国内金融市场“有量无质”的结构性失衡，而破解这一问题的关键在于纠正扭曲的资源配置结构，实现实体经济与金融体系的再平衡。

　　银行频频靠理财产品“解渴”是不正常的，非常被动。未来银行业应该进一步加强风险控制、优化资源配置，让资金切实流向实体经济，这样才能从根本上提高流动性管理能力，也促使理财回归财富管理的本质。

　　当前，我国流动性仍不容乐观，需要多管齐下改善实体经济融资环境。比如，取消部分金融行业的制度红利，压缩实体经济融资链条；提高银行的放贷能力，适当降低法定存款准备金率，提高银行降低贷款利率的积极性；强调新资本协议中资本充足率、动态拨备率、杠杆率和流动性比率四大监管指标的作用，淡化甚至取消信贷额度和贷存比等传统监管指标。

　　加强流动性管理。出于维护金融稳定的需要，金融管理部门有必要进行科学的、符合市场规律的流动性和利率风险管理。可以通过央行资产负债表操作，针对不同机构甚至实体经济部门进行直接或间接的流动性管理。

　　流动性压力是我国加快推进利率市场化背景下的正常现象，是利率杠杆逐步发挥金融市场决定作用的具体表现，是货币政策逐步走向市场化、走向成熟的重要标志。当然这对金融机构和货币管理部门等都提出了新的要求，即要针对利率市场化的背景，加强流动性管理，稳定市场预期，保证金融市场稳健平稳运行。