资金利率中枢难上亦难下

　　周二，央行在公开市场开展了1500亿元14天逆回购操作，扣除到期的750亿元逆回购之后，单日净投放750亿元。当日银行间市场1个月以内资金利率全线上行，显示流动性依旧偏紧。分析人士指出，考虑到央行还有SLF、SLO等流动性释放工具，资金面平稳过节并无大碍，不过，上周二以来央行例行公开市场操作的单日净投放规模逐级下降，反映出央行近期政策微调旨在防止货币市场利率剧烈波动，货币政策中性偏紧方向未变，未来利率中枢高位震荡格局难以打破。

　　单日净投放低于预期

　　隔夜回购利率创年内新高

　　央行公告显示，央行本周二(1月28日)以利率招标方式开展了1500亿元逆回购操作，期限14天，中标利率持平于上期(2013年11月28日)的4.30%。由于有750亿元逆回购到期，当日实际净投放750亿元。

　　本周一，春节备付需求继续施压银行体系，银行间市场资金利率全线小幅上行，市场一致预期央行将在周二公开市场操作中再次投放资金。而从最终操作情况看，虽然央行如期放水，但规模低于市场预期。

　　在此背景下，昨日银行间市场资金面继续趋紧，1个月及以内期限资金利率全线上行。

　　数据显示，昨日银行间质押式回购市场上，主流交易品种隔夜回购加权平均利率上行24BP至4.87%，再创2014年以来新高；7天回购加权利率上行20BP至5.16%，但因期限尴尬(春节假期内到期)成交寥寥；跨节品种中，14天品种成交活跃，加权利率上涨34BP至6.97%的年初以来高点，21天、1个月品种则分别上行36BP、29BP至7.11%、7.56%的1月次高水平。

　　据统计，2013年春节前两周，央行在公开市场累计净投放7210亿元，而今年春节前两周截至目前仅净投放了4500亿元。不过，市场人士表示，虽然今年例行公开市场投放规模不如去年，但今年央行新增了SLF(常备借贷便利)和SLO(短期流动性调节工具)两项流动性调控手段，加上本周四仍为公开市场操作日，而且商业银行现金备付伴随春节临近趋于尾声，预计节前剩余几日的资金面保持稳定已无大碍。

　　公开市场投放适可而止

　　节后利率中枢或高位企稳

　　统计显示，上周二以来，央行在例行的三次公开市场操作中分别单日净投放2550亿元、1200亿元、750亿元。分析人士认为，公开市场投放力度逐级下降，是央行根据资金面情况适度调整的结果，进一步印证了央行近期包括扩大SLF试点在内的货币政策微调，目的旨在设定货币市场利率波动上限，以维护货币市场运行的总体稳定，而并非货币政策转向宽松的节奏。

　　展望节后市场资金面，节后大量现金回流银行体系、外汇占款有望继续保持正增长，均对资金面有利；但另一方面，央行货币政策大概率将维持中性偏紧基调，节后至少4500亿元的逆回购到期，2月份财政存款通常会季节性增加，美联储可能进一步削减QE并削弱我国外汇占款增长，再加上利率市场化背景下金融机构竞争加剧、流动性结构性矛盾突出，种种因素均指向货币市场利率中枢难以出现明显下行。当然，考虑到利率中枢持续上移可能会影响到实体经济，且1月份以来央行调控已经明确透露出维护货币市场稳定运行的态度，未来资金利率中枢继续上行的空间也或有限。

　　数据显示，截至28日，1月份以来7天回购利率的均值为4.73%，较去年12月份的5.33%回落60BP。市场人士表示，考虑到去年12月的年末因素和今年1月的春节因素扰动，预计2月份7天回购利率中枢或小幅下移至4.50%附近高位企稳。