险资抄底万科底气何在

　　□深圳市房地产研究中心 李宇嘉

　　7月以来，前海人寿两次增持地产龙头万科的股票，时机选择可谓绝佳。7月10日前海人寿“砸下”80亿元增持5%，发生在7月6日万科管理层抛出的“百亿回购计划”之时；7月24日再次增持5%，发生在上半年楼市数据发布，统计局定调全国楼市从“企稳”转向“回升”，以及万科即将发布上半年业绩之时。

　　7月初的股市大幅震荡后，万科的估值已经降到阶段性低点，其时市盈率仅11.2倍，相比房地产行业31.83倍的平均市盈率低了6成。然而自万科2014年提出“城市配套服务商”的转型目标后，举动比较频繁，比如万物仓、幸福驿站等配套服务；通过“万万合作”，进入持有型物业；推进小股操盘、事业合伙人等内部管理上创新等。

　　但是，相比前三次转型的春风得意，万科第四次转型非常艰难，“动作大、效果小”，就连王石都抒发了“下一个倒下的可能是万科”的悲情，足见转型艰难，不得不继续通过销售物业来维持业绩。2014年是万科近十年最不得志的一年，管理人才流失严重、转型牵扯拿地和开发速度、与绿地和万达等在转型上显现差距等。这是其估值持续受到打压并创阶段性低点的主要原因。

　　2015年以后，国家对于楼市未来发展态度明确，即房地产刚性需求是长期的、促进自住性和改善型住房需求等。在此背景下，万科一方面重新重视“三好住宅”的企业定位(好房子、好服务和好邻居)，提高住宅开发和销售额业绩；另一方面，调整转型的策略。今年5月，以代建的深圳前海企业公馆为基础资产，万科联合鹏华基金发行了我国境内首只公募REITs；6月底，董事会通过《关于物业服务市场化发展及建立事业合伙人机制的议案》，加速万科物业市场化扩张、分拆上市及引入事业合伙人机制；同时，旗下参股公司——中诚投资拟登陆新三板，分享大众创业、万众创新的红利。

　　今年上半年，万科共实现签约销售额1099.6亿元，成为唯一“破千亿”的房企，而恒大和绿地等“追赶者”没有了去年底的锐气，销售额仅分别为823亿元和824亿元。特别是，4-6月份万科月销售额同比分别大幅增长39%、42%和30%，销售持续超预期，且明显好于同期全国房地产销售额0-10%的同比增速，龙头老大的地位凸显。同时，万科上半年拿地同比增长47.8%，未来业绩增长可期。

　　发行REITs和物业分拆上市，折射出万科未来转型和经营的重大战略改变，这将会大幅提升企业估值。近年来，万达、恒大等龙头分拆旗下板块(如影院、体育等)并实现上市，在提升估值和市值上，具有非常强的溢价效应。未来，预计万科的社区教育、社区配套等会相继独立出来并择机上市。

　　在7月初股市震荡过后及管理层回购的时点上，公司的NAV明显高于公司的市值，无论从股价还是估值讲，都到了险资等长线资金“抄底”的时候，而抄底的收益是显而易见的。2013年，万科拿出45亿元现金用于分红，每10股派送4.1元(含税)现金股息，股息率达5%，接近“宝类”理财产品的水平。2014年，万科股息率达到3.72%，是整个板块中股息率唯一超过银行一年期定存的上市房企。

　　作为“宝能系”的金融平台，前海人寿此次增持万科股票之前，已经对其地产投资板块进行大换仓，基本清仓深振业A、宝诚股份、天健集团等小型房企的股票投资。而之所以“弃小从大”，就在于看到了龙头房企的投资机会。由于资源稀缺及拿地门槛抬高，未来一线城市将只有龙头房企才有生存机会，龙头房企将全面抢食一线城市土地。根据德佑链家的统计，上半年，典型20家房企有13家在一线城市拿地，拿地金额合计951亿元，占全国拿地总额的53.7%，同比增加8个百分点。在“审慎拿地、严控风险”的一贯策略下，万科上半年拿地基本集中在一线城市。尽管全国楼市弱势回暖，但这是在楼市刺激不断、货币连连宽松的情况下发生的，未来楼市风险的“安全垫”、机会的“安全区”仍旧在一线城市。

　　此外，龙头并购、强者恒强是增量楼市为数不多的机会。北京和上海产权交易所网站显示，截至今年6月中旬，挂牌待转让房企及项目股权(及债权)累计达42宗，居各行业之首，其中有20家房企出售100%股权。而万科、恒大等大型房企正在加速收购，以弥补在土地市场直接拿地投资的减少。国家也鼓励龙头房企发展，比如多元化融资渠道打开，高资信的房企将进入银行间债券市场发行中期票据和公司债等，这都有利于龙头房企降低融资成本。此外，就像汽车行业盈利点，已经由卖车转向“售后”一样，我国楼市已积累了海量的存量住户，为现有住户提供增量服务(如社区O2O)未来将成为企业的主要盈利模式。但不管是物业管理、社区金融、养老、电子商务，最先探索到盈利机会的，一定是万科、万达、保利等龙头房企。

　　事实上，从2014年到现在，险资增持龙头房企股票一直没有断过，正是因为看到了龙头房企未来的发展机会。不管是战略性增持，还是财务投资，笔者认为，这对房地产未来发展都具有积极意义。一方面有利于房企获得长期的、低成本资金，改变过去高杠杆、高成本融资的野蛮生长和攫取资本增值的时代；另一方面助推企业做大做强、缓冲行业下行压力，并使其有充足的时空探索转型。