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　　 中化国际：转型定位精细化工龙头增持评级

　　2013-11-20类别：公司研究机构：方正证券研究员：齐可孙灿

　　[摘要]

　　投资要点：

　　※贸易业务收缩，着力向生产实业发展，未来定位精细化工龙头公司是从事物流、分销、贸易等国际化经营的大型国有控股公司，产品涉及化工、农化和冶金能源等行业；公司近年明确战略，大力发展实体产业，向上游已延伸至天然橡胶种植和加工，精细化工等领域，未来将着力发展精细化工产业。

　　※天然橡胶业务持续扩张，行业底部拐点提供业绩弹性公司判断当前天胶行业已进入行业底部，公司未来将以GMG为平台，大力收购成熟橡胶园和橡胶加工产能，提高自产胶在销售量中所占比例，进一步夯实在全球天胶生产和贸易的领先地位。目前橡胶销售能力约80万吨，未来将达到100万吨左右。

　　※农化全产业链一体化塑造竞争优势公司持股扬农集团40.5%、间接持股扬农化工14.7%、持股南通江山股份29.2%，受益于转基因作物面积持续增长和环保标准提高推升行业准入，草甘膦景气带动农化业绩大幅好转，未来麦草畏作为草甘膦后的又一潜力品种，前景广阔；公司中化农化业务在研发、生产、品牌营销、国际化拓展和合作等方面具备明显优势，是国内唯一一家覆盖全产品线、全产业链的国际化运营商，积极拓展东南亚和澳洲等海外营销渠道，已形成上下游一体化优势。

　　※未来定位精细化工龙头，内外生扩张预期强烈公司于去年11月并购61%股权的江苏圣奥是全球最大的专业橡胶防老剂，6PPD、IPPD以及中间体RT培司生产企业，是PPD产品全球市场的领导者，国内市场份额绝对第一，防老剂的核心技术和成本优势明显。

　　公司精细化工产业已初具雏形，当前的两块业务主要是扬农集团的化工新材料和江苏圣奥的橡胶助剂。公司计划以扬农集团为生产和研发平台，通过国际合作和并购，全力做大做强精细化工业务。

　　※盈利预测与估值我们预计公司2013-2015年，可实现营业收入为502.93、578.97和667.75亿元；净利润7.31、10.42和12.56亿元；公司EPS分别为0.51、0.73和0.87元(未考虑近期增发摊薄)，对应PE为13.5倍、9.4倍和7.8倍。

　　公司未来定位精细化工龙头，传统贸易业务稳中有缩，物流和天胶业务周期底部大概率向上，提供业绩弹性。公司正处在关键转型期，精细化工业务门槛高盈利好，且存在强烈的内外生扩张预期，我们认为公司业务结构调整转型应当带来估值的重新评价，我们给予公司“增持”评级。

　　※风险提示天胶和草甘膦价格大幅度波动，世界贸易活跃低于预期，天胶和精细化工业务扩张低于预期。