种业科研体制改革有望提速 10大概念股价迎升机

　　大北农:销售持续扩张，盈利逐步恢复

　　类别：公司研究 机构：中投证券 研究员：观富钦

　　近日我们走访了公司。公司积极打造“智慧大北农”的信息化服务平台，通过大北农服务网为经销商、养殖户提供有效的管理手段，让其分别更专注于客户开发及养殖事宜，以加强其对公司的粘性，藉此公司也实现了高速的销售扩张。下一阶段，公司仍将专注于销售扩张。此外，公司在生物育种方面领先于行业，未来随着相关政策的出台，有可能实现业绩及估值的双提升。总的来说，公司在养殖业及种植业皆有布局，未来成长空间巨大，强烈推荐。

　　投资要点:

　　市场空间广阔，销售扩张为当务之急。随着饲料行业服务营销模式的的深化，中小饲料企业在技术、资金及服务支持等方面均处于下风，正处于加速退出的阶段，加上饲料商品化率的提升，公司面临的市场空间巨大。而当前公司的饲料销量仅占全国销量的4~5%，因此现阶段的经营重心在于持续的销售扩张，抢占市场份额；

　　国内生猪养殖水平落后，高毛利、高费用的模式仍可持续。目前，公司主要服务100~300头母猪规模的养殖场，产品结构以高毛利的前端料(教槽料、保育料、仔猪料)为主。对于市场担心的经营模式的可持续性问题，我们认为仍可持续3~5年的时间。与国内的禽养殖技术已与国际接轨不同(对应地，禽料的同质化更明显，毛利率仅4~6%)，国内的生猪养殖水平仍落后于美国近20年。因此，行业在饲料技术、养殖技术、规划化发展上均仍有很大的提升空间，而中小企业与行业龙头之间的技术差距也仍然明显，这些都构成了公司高毛利水平得以持续的基础；

　　费用控制逐步要求，费用率预计略有下滑。当前公司的重点在于抢占市场份额，因此费用控制仍然让位于销售扩张。同时，公司采用的是授权管理，短期内费用控制的主动权更多受下属事业单元支配，预计短期内费用控制的效果并不明显。但考虑到明年的销售人员的同比扩张增速约30%，低于我们预计的业绩增速(40%以上)，因此预计费用率仍能略有下滑；

　　14年高增长确定性高。2011-13年，公司的销售人员高速扩张(5706/7551/约17500人)，对应着，收入也保持年均35%以上的增速。我们谨慎预测14年公司的毛利率及费用率保持稳定，考虑到新增销售人员在6、7个月以后将逐步释放效益以及公司股权激励计划的要求，我们预计14年的业绩增长当在30%以上；

　　生物育种领军行业，有助于公司提估值。养殖业和种植业是公司长期发展的两大方向，而种植业的核心在于育种。公司在生物育种技术上的投入以及研发能力皆领先于行业，当前已有转基因测试品种在国外试验。我们认为，生物育种作为未来的发展重点，随着相关政策的出台，公司将率先受益并有望建立长期的领先优势，对公司的业绩及估值都有明显的提振。