煤油气对外依存度去年普涨 能源安全面临新布局

　　东华能源：LPG-PP链深化打造公司高成长性

　　研究机构：天相投资分析师：马玉波 撰写日期：2013-07-31

　　本报告关注点：

　　凭借LPG贸易及码头仓储资源，公司丙烯及PP成本优势显著，公司由LPG向下游PP产业链的深化将成就高成长性；

　　LPG销售仓储等传统业务将分享国内LPG化工盛宴，进一步提升公司盈利；

　　中期丙烯产能有过剩隐忧，关注下游中高端市场开拓进展。

　　投资要点：

　　依托LPG贸易及码头仓储优势，公司向下游LPG化工领域拓展，规划252万吨丙烷脱氢制丙烯项目，一期配套80万吨PP。实现既有LPG贸易优势延伸、打造新增长点的同时，借力LPG化工大发展提升现有LPG仓储销售业务盈利。

　　以LPG采购优势为依托，东华PDH项目将具有同业较低的原料采购成本，在成本制胜的大宗商品生产中优势明显；PDH项目下游配置高牌号PP装置，一体化生产安排使产品销售压力不大。公司传统业务盈利微薄，业绩基数低，新增丙烯及PP业务对公司业绩提升空间大，同类PDH规划公司中具有最好的业绩弹性。

　　国内PDH项目批量投产将增加近千万吨LPG进口量，大部分将流入江浙地区，公司依靠港口、仓储资源和液化气国际贸易经验，扼守江浙区域的进口渠道，可以在未来华东地区不断扩大的液化气贸易中受益，提升LPG销售与仓储等传统业务盈利空间。

　　如丙烯规划产能按期投产，2013至2017年丙烯年均新投产能超过500万吨，2015年后产能过剩压力骤升；丙烷供应相对充裕有助于保持PDH核心竞争优势，在丙烯业景气下降期可稳定市场份额，竞争焦点在丙烯下游高端市场，关注公司在中高端市场的开拓进展。

　　维持“增持”评级。预计2013-2015年公司EPS分别为0.27元、0.84元和1.21元，对应动态PE为39倍、12倍和9倍。基于DCF估值方法(假设TV增长率3%，WACC为9.9%)，中性情景下每股价值11.90元。2014年起成长性将验证，目前估值相对安全，维持“增持”投资评级。