水利部出深化水利改革指导意见 三条主线布局投资机会

　　围海股份：业绩如期反转，改善势头有望延续

　　围海股份002586

　　研究机构：长江证券分析师：史恒辉，戴计辉撰写日期：2013-10-30

　　事件描述

　　围海股份于10月27日晚公布2013年三季报：前三季度，公司实现营业收入9.55亿元，同比增长15.04%；实现营业利润6152万元，同比增长13.45%；归属于上市公司股东的净利润为4120万元，同比增长3.83%，基本每股收益为0.14元；同时公司预告2013年净利增长0%~30%。

　　事件评论

　　三季度公司业绩如期反转，单季营业收入和净利润分别增长58%、59%，我们预期业绩改善的势头还将延续：1)地方政府换届完成后，浙江省各类围垦项目加快启动，公司订单爆发式增长，截至目前今年已公告大订单合计约31亿元，较去年全年增长50%，这些项目将陆续贡献业绩；2)公司区域扩张取得进展，今年已成功中标1.45亿的广西防城港市海堤建设项目，后续在江苏、山东等地也有望取得突破。

　　公司毛利率持续上升，但费用增长压制了盈利能力改善，预计明年增发完成后将使费用得到控制，盈利能力有望改善：1)前三季度公司毛利率同比上升1.08个百分点至17.35%，我们认为主要由BT业务占比上升贡献，我们估算公司当前未完工BT项目金额超过14亿元，将继续提升公司毛利率；2)但是公司加强市场开拓、调整薪酬及着手增发，使管理费用率上升0.91个百分点至4.97%；3)长期借款增加及发行3亿元公司债，导致财务费用率上升1.1个百分点至2.96%；4)最终公司净利率下降0.47个百分点至4.31%。

　　公司回款略有下降，但处于正常水平，风险可控：前三季度收现比降至76%，预付款及存货等工程投入增加，使经营活动净流出额略升至1.15亿元；BT项目推进使公司长期应收款增加至7.58亿元，公司采用滚动的方式有序开展BT项目，自2013年开始每年都有BT项目回款流入，考虑地方财政实力及已完工项目回款顺利，我们认为未来回款风险不大。

　　在发展海洋经济与保护海洋生态的平衡中，我国已从过度无序围垦逐渐进入到有计划合理围垦阶段，我们估算未来海堤建设年均投资有望超过500亿元，其中浙江省年均超过80亿元。随着浙江省规划围垦项目进入招标高峰，以及公司省外扩张取得成效，公司订单有望继续增长，业绩持续改善的趋势明确。预计公司2013~2014年EPS分别为0.36元、0.49元，对应PE分别为37倍、27倍，维持推荐评级。