证券行业：整体业绩不佳 投行业务贡献将提升

　　我们建议从估值或业绩方面选择投资机会：1) 估值角度，我们依旧看好互联网冲击下业态迅速发生积极转变的券商，此外，行业内的兼并收购也理应获取一定的估值溢价，但前提是能够刺激业务的整合、资产规模的快速增长以及收购价格合理。2) 业绩角度，虽然1 月份整体上市券商营收和利润较差，但IPO 重启后投行业务的收入和利润贡献显著，我们认为后续投行业务仍是上市券商极为重要的营收和净利润来源，建议积极关注后续投行项目可观且投行业务业绩弹性明显的公司。

　　业绩分析

　　股市低迷及成交下滑导致整体营收和利润较差：受制于沪深300指数低迷、日均成交量下滑及中证全债指数企稳但信用债依旧承压，1 月份19 家上市券商营业收入58.3 亿，同比降8%、环比降8.2%；净利润21 亿，同比降19%，其中大型券商净利润同比降幅较小(-13%)，小型券商净利润同比降幅较大(-33%)。

　　IPO 重启，投行业务贡献显著：受益于IPO 重启，部分券商营业收入和净利润同比改善明显，如广发证券(营收同比46%，净利润同比40%)、海通证券(营收同比28%，净利润同比4%)和招商证券(营收同比13%，净利润同比4%)，此外，我们判断中小券商中国元证券、山西证券和西南证券业绩较为抢眼多半也是受益于投行业务的贡献，其中国元首发承销6.6亿，山西证券(含中德证券)首发承销4 亿、增发承销15.6 亿，西南证券首发承销12 亿。

　　关注后续自营债券交易情况：光大证券和兴业证券单月亏损，虽然中证全债指数(利率债占比较大)企稳，但由于1 月份5 年期银行间AA 级中短期票据收益率高启，我们预计自营债券交易方面浮亏有所扩大。

　　风险提示

　　互联网冲击对行业佣金率的挤压。参考美国互联网券商引入对经纪业务冲击的经验，较大可能后续存在行业佣金率快速下滑的趋势。

　　股市低迷以及资金成本高企。