中国国内生鲜乳价格连续8月上涨 关注5行业龙头

　　在今日举行的中荷乳业合作社模式专家咨询会上，农业部奶业管理办公室副主任马莹透露，受到饲养成本大幅上涨等因素影响，从去年6月份以来，中国国内生鲜乳价格逐月上涨。“从去年6月的月平均价格3.2元/公斤，上涨至目前月平均价格4.2元/公斤，部分地区甚至达到4.8元/公斤”。

　　对于造成我国生鲜乳价格连续上涨的原因，马莹指出，“三聚氰胺”事件以来，我国大型乳品生产企业纷纷直接投资建设特大型的“万头奶牛牧场”，以提高牛奶质量的可控性。然而，由于一些特大型牧场的奶牛数量规模已经逼近当代世界畜牧技术的极限，由此造成了规模不经济——生产管理、畜群防疫、生态控制等各项成本越来越高，由此推动我国奶价不断上升，甚至超过同样人多地少的欧洲国家。“另一方面，由于各种社会资源纷纷向万头牧场倾斜，近年来，大批散户奶农开始退出奶牛养殖业。万头牧场又受制于巨大的投资成本和高企的运营成本，无法快速推广以弥补散户奶农退出而造成的牛奶产量缺口”。据国外机构预测，2012年，我国乳制品消费总量中的14.3%需要依靠进口，到2015年，进口率将上升到34.5%。

　　乳业重组细则月底或出台

　　近日有消息称，乳业兼并重组细则将在月底出台。这项被业界期盼已久的方案即将浮出水面，使得业界对于我国乳品行业未来的发展再次汇聚起了热情。早在去年7月份，工信部就透露了将出台相关方案促进我国乳企的兼并重组，但是这一政策却迟迟没有出台。业内专家表示，此次虽然只是透露会在月底出台相关措施，但是这将使相关上市公司和乳品行业再次获得市场的关注。

　　而对于此次项措施为何迟迟未推出，中投顾问食品行业研究员简爱华表示，2013年7月份国家工信部就已经释放出乳业兼并重组的政策导向，至今乳业兼并重组确实被社会各界期待已久。由于乳业重组的最终目的在于提振消费者对国产奶粉的信心，国家将从多方面对大中型乳制品企业进行扶持。或因为牵涉部门较多，政策制定需要较长时间才能完成。

　　据证券日报报道，根据《推动婴幼儿配方乳粉行业企业兼并重组工作方案》(报批稿)显示，2014年1月至2015年年底将是兼并重组的关键贯彻阶段，推动国内配方乳粉企业100%完成改造及认证，前10家国内品牌企业行业集中度提高至65%，原有127家配方乳粉企业总数减少40家左右，只保留87家。

　　政策红利

　　尽管成本压制业绩，但2013年全年，乳业板块公司股价仍然收获了巨大涨幅。“乳业板块去年股价的飙涨更多来自于政策预期。2013年是乳业的政策大年，尤其是下半年，国家一系列提升消费信心政策、放开单独二胎政策等，对于板块的带动作用非常明显。”业内人士表示。

　　2013年5月国务院常务会议部署加强婴幼儿配方乳粉质量安全工作；随后在6月份，国务院办公厅转发九部委关于进一步加强婴幼儿配方乳粉质量安全工作的意见。此后，工信部多次“吹风”提振奶粉行业信心，并引导和推动奶粉行业的并购重组。国家食品药品监督管理总局也分别于12月3日齐发两道关于婴幼儿奶粉的“规矩”，包括禁止以委托、贴牌、分装等方式生产婴幼儿配方乳粉，同时，明确企业应当具备自建自控奶源；12月25日食药总局再度出台堪称“史上最严细则”的《婴幼儿配方乳粉生产许可审查细则(2013版)》，严格婴幼儿配方乳粉生产企业许可条件。

　　与此同时，乳制品行业另一个政策红利是单独二胎政策的放开。2013年11月，《中共中央关于全面深化改革若干重大问题的决定》发布，提出启动实施一方是独生子女的夫妇可生育两个孩子的政策，逐步调整完善生育政策。

　　“单独二胎”政策的落定，给乳制品行业注入了新的“正能量”。有分析师认为，按照对于每年新生儿较2012年增长9%-19%的速度，若同时考虑奶粉喂养比例上升的因素，预计国内婴幼儿奶粉市场的增量约为10%-20%。据AC尼尔森的数据，2012年中国奶粉市场销售额约385亿元，也即每年国内婴幼儿奶粉市场扩容量约为40亿-77亿元。具有渠道下沉优势的国产奶粉品牌有望获得更多的市场蛋糕。

　　概念股：

　　分析认为，国产乳制品的行业领导者例如伊利股份  （600887 股吧,行情,资讯,主力买卖）、贝因美  （002570 股吧,行情,资讯,主力买卖）、三元股份  （600429 股吧,行情,资讯,主力买卖）、光明乳业  （600597 股吧,行情,资讯,主力买卖）、西部牧业等将有望获益。

　　食品饮料行业周报：利空释放，乳业板块迎来全面反弹

　　类别：行业研究机构：东方证券股份有限公司研究员：陈徐姗日期：2014-01-13

　　一周市场：

　　上周食品饮料板块下跌2.14%，跑赢沪深300指数1.61个百分点，在申万23个一级子行业中排名3。仅乳制品一个子版块出现上涨，酒类普遍跑输行业指数。1月10日板块市盈率15.28倍。

　　行业动态：

　　1， 玉米价格2013年暴跌39% 市场供过于求压力凸显；2，汇源证实旭日升停产分析：旭日升对于汇源像鸡肋；3，双汇国际启动赴港上市有意沿用“双币双股”IPO模式；4，蒙牛联合WhiteWave食品公司收购雅士利郑州工厂；5，市场机制推广学生奶中国奶业协会接手学生饮用奶计划；6，农业部：婴幼儿配方乳粉将重点监测奶源质量

　　重点报告

　　1。《光明乳业：2014，销售利润增速双提(深度报告)》

　　2。《涪陵榨菜：与时俱进的行业龙头，增长可期(动态跟踪)》

　　3。《金枫酒业：改革+创新，发展加速可期(首次报告)》

　　4。《承德露露：万向减持无关公司经营，销售改善有望持续(销售邮件)》

　　电话会议：

　　2014-01-08:承德露露电话会议

　　下周股东会：

　　2014-01-22:贝因美  （002570 股吧,行情,资讯,主力买卖）、惠泉啤酒  （600573 股吧,行情,资讯,主力买卖） 2014-01-23:皇氏乳业  （002329 股吧,行情,资讯,主力买卖） 投资策略与建议： 上游成本涨幅趋稳，终端需求持续旺盛，定增解禁利空得到释放，乳品版块迎来了久违的反弹。我们认为乳业仍有望成为2014年基本面最稳健的大众食品版块之一，且前期调整较多，给予建仓机会。深度报告上调光明乳业(600597，买入)目标价，维持强烈推荐。伊利股份(600887，买入)目前股价估值合理，奶粉业务恢复强劲，维持买入。

　　风险提示：食品安全问题；宏观经济的不确定性。

　　食品饮料研究月报(2014年2月)：坚定推荐区域强势白酒，提示乳业中期机会

　　类别：行业研究机构：兴业证券股份有限公司研究员：黄茂日期：2014-02-11

　　市场回顾：行业1 月继续跑输大盘，乳制品调整较大。1 月沪深300 下跌5.5%，食品饮料板块相对靠后，下跌6.9%。子行业中，白酒(-5.7%)、乳制品(-11.4%)、葡萄酒(-6.9%)、啤酒(-9.5%)、肉制品(-4.8%)均出现下跌，其中乳制品板块下跌较大，大类中白酒与肉制品相对抗跌，仅调味品板块录得上涨(1.0%).

　　2 月投资策略：看好乳制品中期机会。我们看好乳制品的中线机会，主要基于以下原因：①14 年上半年行业兼并重组政策的出台与落实，二胎生育的政策落地，宏观环境仍然有利；②原奶价格涨幅速度减缓明显，春节后可能见顶；③行业数据显示，11-12 月行业利润增速明显回升，涨价基本消化原奶价格带来的影响；④前期股价大幅调整，未能反映上述新增变化。

　　继续看好区域强势中低端白酒。虽然近期部分白酒的年报降幅较大，低于预期，但是我们认为底部的迹象反而清晰：①行业数据上，13 年1-12 月行业收入增速比1-9 月有所回升，利润微降，这在除茅台外的中高端产品普遍大幅下降的背景下，显示中低端白酒保持了较快增长；②茅台节前的相对紧缺，市场实际销量估计增长10-20%，民间白酒消费需求正在积极承接政商务的下降；③大部分业绩大幅下滑的白酒公司，收入的降幅都较小，主要是费用上升较多，除了市场投入确实加剧的因素外，清洗13 年报表也是重要原因，这有利于确认业绩底部；④从顺鑫、古井贡和青稞酒Q4 的情况来看，区域强势中低端白酒仍然可以保持较快的增长。

　　高端白酒趋势仍需观察，维持行业整体“中性”评级。中高端白酒受政策冲击明显，整体而言仍处于下行趋势。茅台凭借其强势地位和低价走量的策略，获得了春节旺季超预期的销量增长，趋势和股价底部确立，但进一步的回升仍需观察节后一批价的变化。其他高端白酒的调整期仍未结束，并会拖累行业指数，维持行业“中性”评级。

　　重点推荐组合(调入伊利)：顺鑫农业双汇发展古井贡酒青青稞酒安琪酵母洋河股份老白干酒中炬高新沱牌舍得南方食品伊利股份。

　　重点数据。1-12 月子行业效益数据分析：白酒增速明显回升、红酒行业效益仍然未见底、乳制品提价改善收入增速，销售费用率下降提升利润增速、屠宰与肉制品保持稳定增长，猪价下行助推毛利率。

　　中国银联发布数据显示，2014 年春节期间(初一至初七)，银行卡持卡人境内外实现交易金额近2000 亿元，同比增长23%。春节七天全国餐饮类商户交易金额与去年基本持平，但平均单笔交易金额降幅超过20%，表明春节餐饮消费回归大众，家庭聚餐、朋友聚会等个人消费成为主力。

　　伊利股份2013年业绩预告点评：业绩超于预期，预计q4毛利率环比提升

　　类别：公司研究机构：东莞证券有限责任公司研究员：李一凡日期：2014-02-07

　　投资要点

　　2013年业绩预告净利润同比增长80%左右，超于预期。公司预告2013年实现归属于母公司净利润同比增长80%左右，对应EPS1.51元，扣除所得税影响，EPS为1.24元。四季度净利润约为5.71亿元，同比增长62.7%，超出我们的预期。

　　公司全年实现较快增长主要因为：1)报告期股权激励行权导致本期所得税费用减少5.66亿元，从而净利润增加5.66亿元；2)上年同期产品报废损失3.66亿元，减少上年同期净利润3.11亿元；3)通过提高收入、控制成本费用等措施使得本期净利润增加2.72亿元。

　　预计Q4毛利率环比提升，主要得益于提价与产品结构升级。公司在8月份对大部分产品进行提价，预计综合提价在8%左右，四季度继续提价3%-5%，公司通过提价转嫁成本上涨。此外，14年春节较早，春节前主要以高端产品消费为主，在成本大涨压力下，公司也主推高端产品，预计四季度公司高端产品收入增速40%左右，低端产品增速不到10%，四季度产品结构升级明显。

　　预计14年原奶大幅上涨概率小。虽然2014年原奶供需缺口还将存在，但我们认为导致13年原奶价格大涨的主要因素在14年将有明显缓解：1)随着原奶价格上升使得散户退出减缓且有补栏现象，同时规模化牧场放量将弥补散户退出份额；2)13年北方夏季高温实属异常，是小概率事件；3)海外奶粉价格已回落到正常状态，已不对国内原奶价格形成上行压力。因此我们认为2014年原奶价格大幅上涨的概率较小。

　　展望未来。我们认为公司高端液态奶金典推出“有机奶”系列后快速增长的趋势仍将延续，液态奶产品结构持续升级，在全年原奶价格维持在高位情况下，公司13年毛利率同比有望小幅改善。国内最大竞争对手蒙牛随着其战略调整对公司竞争压力减弱，同时广告宣传费用占收入比例仍有进一步下降空间，预计公司销售费用率呈下降趋势。长期看好：受益于经济转型与政策红利；定向增发解决产能瓶颈，将推动公司进入增长快车道；股权激励完成后大大提高管理层控制力，高管利益与投资者趋于一致。

　　盈利预测与投资建议。我们暂时不调整盈利预测，预计伊利股份2013-2015年实现归属于上市公司净利润28.91亿元、34.38亿元、42.94亿元，同比增长68.34%、18.98%、24.89%；对应EPS为1.42元、1.68元、2.10元。维持“推荐”评级。

　　风险提示：食品安全问题，原奶价格大幅上升的风险。

　　贝因美14年展望：前低后高，向婴幼儿食品拓展

　　机构：瑞银证券有限责任公司研究员：赵琳，王鹏，何淼日期：2014-02-19

　　14年行业展望：政策落地年，行业增速前低后高

　　我们认为，婴幼儿奶粉行业自13年8月份“肉毒杆菌”事件后，行业客单价有所回落，且行业政策14年年初出台后，小品牌在退出前应会进行大量促销清理库存，导致优势企业规模效应短期不明显。然而，我们认为随着5月份生产许可证换证等一系列政策落地，行业收购兼有望开始加速。

　　行业竞争依然激烈费用率大幅下降空间有限

　　行业目前已经进入顶端竞争时代，前十大企业(除了13年新西兰肉毒杆菌涉事企业，如多美滋)份额差距并没有拉开。我们预计，14年各品牌将继续推出高端新品，并加大在渠道上的投入，整体费用率下降空间有限。

　　贝因美：14年上半年需修炼内功，看好公司向婴幼儿食品拓展的发展方向

　　贝因美13年三季度做了大量买赠活动，导致渠道库存压力较大，我们预计14年上半年一级出货量增速将下降。我们认为，公司14年上半年应通过系统升级提升库存管理水平，推出新产品丰富渠道利润。我们看好公司完善SBU(分渠道分产品)管理体系后，逐步向其他婴幼儿食品拓展的发展方向。

　　估值：下调13-15年EPS，维持“买入”评级

　　虽然我们看好公司对长期战略转型，但由于13年下半年公司费用投入超出我们预计，且短期渠道压力较大，我们将13-15年EPS 由1.17/1.60/1.96元下调至1.10/1.31/1.61元，基于瑞银VCAM 现金流贴现模型(WACC9.3%)，将12个月目标价从50元下调至36元，对应13/14/15年PE 分别为33/27/22倍，维持“买入”评级。

　　三元股份：资产注入预期及奶粉扩张，有望带来业绩高弹性

　　类别：公司研究机构：民生证券股份有限公司研究员：王永锋日期：2013-10-24

　　一、事件概述

　　公司公布三季报，前三季度实现收入27.65亿元，同比增长3.28%，归属于上市公司股东的净利润-8658.18万元，同比增长-261.27%，实现每股收益-0.0978元。

　　二、分析与判断

　　单季度收入利润均下滑，销售费用率提升较快

　　1、经营性净现金流同比增长79.01%。前三季度公司销售商品、提供劳务收到的现金为29.97亿元，同比提升2.41%；经营性净现金流为7116.00万元，同比增长79.01%。主要是因为去年同期基数较低所致。2、第三季度单季度营业收入与净利润同比均下滑。第三季度单季度公司实现营业收入9.14亿元，同比减少7.17%，净利润-6133.99万元，同比减少346.53%。3、毛利率较上年同期基本持平。前三季度公司毛利率为22.03%，较上年同期下降0.03个百分点。4、期间费用率上升2.43个百分点。公司前三季度期间费用率为27.04%，较上年同期上升2.43个百分点，其中销售费用率上升1.91个百分点至20.88%，管理费用率上升0.72个百分点至4.84%，财务费用率下降0.20个百分点至1.32%。5、扣除非经常损益后净利润下滑897.72%。公司前三季度扣除非经常损益后净利润-8843.99万元，同比下降897.72%。由于本期存货跌价准备计提较上期减少，公司前三季度资产减值损失同比减少90.21%，最终实现净利润-8658.18万元，同比下降261.27%。6、预测全年净利润较大亏损。公司预计全年累计净利润可能会有较大亏损。

　　资产注入预期以及奶粉业务扩张未来有望带来业绩高弹性

　　1、未来绿荷等上游资产有望注入，这将直接提升公司盈利能力。首农在公司2009年非公开发行时承诺，未来将其下属的绿荷等乳品公司整合，最终其下属所有乳制品业务均在三元股份的平台上展开。目前绿荷占公司原料供应70-80%，原奶成本较高，导致公司产品毛利率仅为22.03%，国内伊利、光明等以液态奶为主业的乳品公司毛利率均在30%以上，上游资产注入将直接提升公司盈利能力。2、奶粉业务扩张有望带来业绩高弹性。公司计划建设5万吨乳粉产能，按照公司小包奶粉83元/公斤，销售额有望达40多亿元。公司小包奶粉平均毛利率约为40%，期间费用率约为26%，假设公司奶粉全国化期间费用率上涨至30%，营业利润率约为10%，所得税率25%，推算出净利率约为7.5%，该项目将贡献大约3亿净利润，业绩弹性较大。

　　三、盈利预测与投资建议

　　由于公司属于拐点型公司，未来成长性较高，我们按照3倍PS和2014年43.22亿元收入进行估算，合理市值为130亿元，对应股价为15元，维持强烈推荐评级。

　　四、风险提示：原奶供应不足限制奶粉业务扩张

　　光明乳业：引入战略投资者，加快上游布局

　　类别：公司研究机构：齐鲁证券有限公司研究员：谢刚，王颖华日期：2014-02-14

　　投资要点

　　公司公告：公司董事会审议通过了《关于控股子公司上海光明荷斯坦牧业有限公司拟引进战略投资者的议案》，董事会授权管理层与上海光明荷斯坦牧业有限公司、RRJcapital商定原则性框架协议，待公司股东大会批准本项目后，视项目进度情况正式签订投资协议、合资合同、章程等报批法律文件。

　　公司拟以控股子公司荷斯坦牧业为平台，整合公司现有的全部奶牛场及其他牧场相关业务(包括由荷斯坦牧业托管的上海奶牛育种中心)以及全部在建和计划建设的奶牛场，引入战略投资者RRJ.RRJ将以现金方式向荷斯坦牧业增资相当于15.25亿人民币的美元。增资完成后，荷斯坦牧业将变更为中外合资公司，光明乳业将持有合资公司55%的股权，RRJ将持有合资公司45%的股权。增资资金将用于荷坦牧业投资牧场建设、经营牧场及相关业务。

　　在RRJ增资前，光明乳业会先受让光明集团持有的荷斯坦牧业的20%股权，在持有荷斯坦牧业100%股权的基础上，本公司将持有的武汉光明生态示范奶牛场有限公司100%的股权、富裕光明生态示范奶牛养殖有限公司100%的股权、德州光明生态示范奶牛场有限公司100%的股权以及上海奶牛育种中心有限公司51%的股权按不低于评估值的价格注入荷斯坦牧业。

　　RRJCapital是一家以投资亚洲消费品尤其是食品领域的投资公司，成立于2011年，以财务投资为主。RRJ的董事长一行早于2013年1月就与光明集团有所接洽。本次向荷斯坦牧业增资还是基于对奶牛养殖行业的看好。而对光明乳业来说，15.25亿人民币能够缓解新建牧场带来的资金压力，加快对上游奶牛养殖的布局。乳制品企业向上游产业链延伸是加强食品安全保障的关键，同时在乳制品行业结构升级过程中也是保障优质奶源的前提，能够掌握上游优质高端奶源的企业将不断实现产品结构升级，驱动盈利的提升。注入到荷斯坦牧业的所有资产中：原上海光明荷斯坦牧业有限公司2012年资产规模6.588亿，实现收入7.72亿，净利1990万；2013年上半年资产规模7.123亿，实现收入4.617亿，净利2848万；而武汉、富裕、德州的生态示范奶牛场的初始投资金额分别为1.34亿、2.48亿和2亿，合计投资金额5.82亿。注入资产后的荷斯坦牧业约14-15亿资产规模。RRJ以15.25亿的价格拿下45%股权相当于给出了33.88亿的估值。我们认为估值合理。

　　我们认为公司的产品创新能力及改善的渠道能力将使公司保持快速成长，向上游产业链的布局保障产品品质及升级趋势。预计公司2013-2015年实现销售收入160亿、191亿、226亿元；实现归属母公司净利润4.78亿、7.84亿、11.5亿，同比增长54%、64%、46%，实现EPS0.39、0.64、0.94元。给予2014年35-40我们给予目标估值区间22.4-25.6元，维持“增持”评级。

　　风险提示：食品安全问题；行业竞争加剧；原奶价格大幅上涨。

　　西部牧业：三季度业绩平淡多个积极因素出现

　　类别：公司研究机构：方正证券股份有限公司研究员：张保平日期：2013-10-25

　　10月24日公司发布三季报：公司1-9月份实现营业收入、归属于上市公司股东净利润分别为3.97亿、2810万元，同比分别增长12.4%、2.2%；其中7-9月份分别为1.17亿、1192万元，增长3.4%、0.3%。

　　点评

　　三季报业绩符合预期：三季度营业收入增长12.4%主要缘自石河子花园乳业液态奶收入增长以及自产生鲜乳增加；净利润增速低于收入增速，在于财务成本增长所致(财务费用1484万元，同比增长570万元，增幅62.4%)，而财务费用增长缘自养殖规模扩大致使流动资金需求增加短期借款增加；我们认为目前生鲜乳价格增速较快，并将维持高位，奶牛养殖盈利能力大幅提升，扩大养殖规模将会为公司带来良好的回报。

　　生鲜乳产量进入快速增长期：经过前两年奶牛养殖规模扩大，预计从13年开始，产奶牛大量增加，生鲜乳产量进入释放期；2013年产奶牛将达到7000头左右，2014年将达到7500头左右，按均头产奶7.5吨计，2014年生鲜乳产量将达到5.6万吨，比2012年增长一倍多。

　　婴幼儿乳粉投产上市，公司进军高毛利产品：公司原有业务毛利率普遍较低，目前婴幼儿配方乳粉投产并顺利上市，这是公司开拓高毛利产品的重大进展，政府对婴幼儿配方乳粉治理力度空前加大，进口产品也屡屡爆出质量问题，这是国产配方乳粉企业加快发展的黄金时机，预期该业务将为公司贡献大量利润。

　　牛肉供给紧张，肉牛业务或将成为公司新的业绩增长点：自2012年8月以来牛肉价格快速增长，目前价格相对于2012年初涨幅达50%，肉牛养殖盈利能力大幅提升，公司肉牛出栏能力(包括淘汰奶牛)大幅增长，2012年大约1000头，2013-1014年预计将分别达到3500和5000头，公司未来长远目标是年出栏达1万头。

　　盈利预测与评级：我们认为我国生鲜乳供应短时间内紧张形势无法改观，公司多重积极因素将有力促进业绩增长，预计公司2013-2015年EPS为0.32、0.42、0.48元，对应PE为60.0、45.5、39.3倍，考虑到国家对乳制品行业的治理及扶植政策，预期整个行业继续向好，维持公司“增持”评级。

　　风险提示：动物疫情风险；食品安全风险。