智能医疗爆发增长倒计时 12股启动在即

　　华润医疗  （600055 股吧,行情,资讯,主力买卖）：整合预期较为确定 推荐

　　投资要点

　　事件:

　　万东医疗发布2010年报:报告期间，公司实现销售收入60，275万元，同比下降11.81％；归属上市公司股东的净利润为4，195万元，同比下降38.85％；扣除非经常性损益后的净利润为3，541万元，同比增长20.16％；每股收益0.19元；利润分配方案10派0.7元(含税)。

　　点评:

　　公司的业绩略低于我们的预期。

　　主业平稳，非经常性损益导致业绩下降。公司归属于上市公司股东的净利润同比下降38.85％，源于非经常损益减少带来的波动:2009年，根据公司与北京医药集团有限责任公司签订的《搬迁补偿费用协议书》，获得搬迁补偿产生的营业外收益3579.4万元，2010年没有这项收益，导致净利润大幅下降。实际上，扣除非经常性损益后的净利润同比增长20％，公司的主业依然保持平稳的增长。

　　产品结构调整导致收入下降，毛利率提升。报告期间，公司的营业收入同比下降11.8％，主要是由于外部市场发生重大变化，基层医疗设备政府采购项目大幅减少所致。公司及时调整战略，增加了中高端产品的销售，因此医疗器械的毛利率达到37.10％，同比提升5.95个百分点。

　　期间费用率明显上升。2010年公司的销售费用率为14.75％，同比提升2.2个百分点，主要原因是面向医院销售的中高端产品比重加大；管理费用率为12.86％，同比上升2个百分点，主要是销售收入下降所致，实际上公司的管理费用基本与2009年持平。

　　华润对公司的整合是重要看点。华润集团通过控股北药，成为了公司的实际控制人，我们认为华润未来对公司整合的预期比较确定:1)上海医疗器械集团有限公司是华润旗下的全资子公司，在X光机业务上与万东构成了同业竞争，为解决同业竞争问题，华润将上海医疗器械集团注入万东医疗将是大概率事件，整合预期非常强烈；2)公司过去在管理和营销上均存在一定的问题，激励措施也不到位，华润对万东的定位是医疗器械的整合平台，在华润以业绩为导向的考核体系下，公司的管理和营销都存在较大的改善空间，而且华润今后在万东医疗很可能推出有效的激励计划，对公司的业绩改善和长期发展都非常有利。至于华润对公司整合的具体时间点，我们认为可能在华润完成对北药集团的增资控股之后。

　　盈利预测。暂不考虑资产注入，我们预估公司2011-2013年的EPS分别为:0.28、0.37和0.47元，主业估值吸引力不大，但由于华润对公司的整合预期较为确定，我们维持“推荐”评级。

　　股价表现催化剂:上海医疗器械集团资产注入；激励计划推出。(兴业证券 王晞)