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　　中国国旅

　　公司作为一家同时经营免税和旅行社业务的中央企业，其“旅游+免税”的业务模式在资本市场是独一无二的，而且公司是旅游行业和免税行业的龙头，中免公司作为我国免税行业的龙头企业，其免税品销售的境内市场份额始终排名第一。2010年在世界品牌实验室评出的2010年中国500最具价值品牌排行榜中，公司位列第49位，品牌价值高达151.83亿元，连续七年位居旅游服务类企业品牌价值第一名。

　　中国国旅:免税业务仍是战略中心,电子商务平台稳步推进

　　研究机构：华泰证券 分析师：薛蓓蓓,程远 撰写日期：2014-02-26

　　2月18日我们与上市公司领导进行了调研交流,要点如下:

　　2014年计划投资41亿元,主要用于海棠湾、青岛等免税项目,以及信息化系统建设等领域。2014年公司计划投资总额为41.44亿元,主要使用情况如下:1、5亿元拟用于财务公司初始资本金投入;2、旅行社业务板块计划投资2.5亿元,拟用于境内外旅行社网络建设;3、免税业务板块计划投资20.28亿元,拟用于免税、有税零售网络、信息化系统的建设以及三亚海棠湾国际购物中心项目初始运营投入和物流基地建设等;4、投资业务板块计划投资13.66亿元,拟用于三亚海棠湾项目二期建设和旅游综合项目开发等。

　　免税业务仍是公司战略发展的重心,海棠湾项目进度符合市场预期。备受市场关注的海棠湾项目方面,预计将于今年8、9月份开业,而4万平米以上的免税面积,也远超目前大东海1万平米的免税面积,开店后将公司长期盈利增长形成较好支撑。根据政策“一市一店”的要求,海棠湾免税店开业后,三亚市内的大东海免税店将被关闭,目前公司与海南财政厅均争取获得一定缓冲期,但尚未得到明确答复。

　　电子商务平台将从免税和旅行社两个方面进行搭建,未来两大业务将形成较好的协同效应。2013年上半年,旅游服务收入报44.26亿元,占比56.41%,是收入的主要来源,为公司现金流形成较好支撑。但目前在线旅游市场的兴起,对传统的旅行社业务形成较大冲击,为应对这一局面,2014年旅行社业务的投资计划,将主要用于电子商务和境外签证中心投入。此外,免税业务方面也将推动电子商务平台的建设,如公司现阶段已主动参与跨境通业务,同时据海南省财政厅厅长表示,海南免税店今年有望采取“网上订购、离岛提货”的模式,也将对公司的免税业务开展产生正面影响,建议投资者可长期关注公司在免税业务电子商务平台的进展。

　　维持“增持”评级。根据最新沟通情况,我们预计公司13~15年EPS为1.30、1.58、1.91元/股,对应PE分别为28、23和19倍,股价已处于较为合理的水平,考虑到下半年海棠湾项目开业将使得公司免税业务进入一个新的增长周期,长期看点颇多,暂维持“增持”评级不变。

　　风险提示:自然因素和社会因素的风险;经济周期影响的风险;市场竞争风险;募集资金投资项目实施的风险;安全事故风险。