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　　成商集团:同店增速放缓,商业物业经营提升利润率

　　成商集团 600828

　　研究机构：广发证券 分析师：欧亚菲 撰写日期：2014-03-10

　　春熙店收益驱动净利大幅增长

　　成商集团2013年实现营收22.12亿,同比增长3.06%,主要因为同店增速放缓以及泸州店关店、南充模范街店出租以及成都春南商场整改;归属上市公司股东净利润2.05亿,同比增长35.75%,主要因为春熙店收益大幅增长,扣除非经常损益后归属上市公司股东净利润增长15.54%。

　　净利率短期大幅拉升,收入不断向成都集中

　　(1)公司毛利率同比上升139pp至25.12%,主要因为模范街店由自营转出租和毛利率较低的泸州店关店。公司未来租赁、写字楼及酒店业态占比不断提升,毛利率将维持上升趋势。(2)销售管理费用率下降0.38pp至10.92%,预计体现部分春熙店收益,未来将回归历史中枢。综上,净利率同比大幅提升222pp至9.24%,导致本年较高净利增速,但预计未来将回归历史中枢之上。分地区观察,公司收入不断向成都集中,竞争压力将增大.

　　新店培育期预计拉长,写字楼、酒店业态拉升利润率

　　公司14、15年最大量亮点在于盐市口南区写字楼和酒店的培育情况,将明显拉升公司利润率;其次关注春熙店、盐市口南区和城南茂业中心培育情况。在竞争日益激烈的四川市场中,公司一方面将以盈利能力为导向,选择自营和租赁模式;另一方面也将积极寻找价格合适的优质物业,为公司长期发展打下基础。

　　盈利预测与投资建议

　　公司以运营效率较高、门店开拓能力强为核心优势,并积极向购物中心、写字楼和酒店业态转型。但四川日益激烈的百货业竞争与消费增速放缓导致新店培育时间延长、主力店同店增速放缓,加上公司未来门店储备较少,向成都外扩张步伐放缓,是影响公司未来增长的主要压力。调整公司14-16年EPS预测至0.39、0.45、0.51元,维持“谨慎增持”评级。

　　风险提示:门店培育不达预期,消费大幅放缓。