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　　奥特迅公司2014年1月跟踪报告：2013年业绩达股权激励行权条件无悬念

　　研究机构：浙商证券日期：2014-01-27

　　投资要点

　　2013年业绩有望实现翻番式增长

　　研报预计，2013年公司实现营业收入3.5亿元左右，较上年同期增长约40%；归属于上市公司股东的净利润超过5000万元，较上年同期大幅增长110%以上。

　　在手订单充足，保障2014年业绩持续高增长

　　公司把主要资源集中在电力自动化电源、电动汽车充电站(桩)、通信电源和轨道交通四大业务领域。2013年，公司新签订单较多， 其中年初在国家电网中标过亿。 研报预计，截至2014年初，公司在手订单规模约5-6亿元，相当于2012年营业总收入的2倍以上， 公司的收入确认一般集中在下半年，尤其是第四季度对全年的利润贡献值得期待。

　　盈利能力保持较高水平

　　2013年前三季，公司综合毛利率高达39.42%，较2012年同期提升2.35个百分点，预计这一盈利能力在2014年亦将得到延续。 研报认为，公司毛利率高于竞争对手的原因不在于售价而在于成本控制能力突出，产品创新能力领先。

　　南网重启招标公司将率先受益

　　南方电网有望重启电源“集中招标”(南网公司已两年没有集中招标)，若启动集中招标，公司将率先获益，研报认为公司地处广东， 过往与南网公司合作关系密切，对南网招标启动的时间及规模会有先于行业的预判，并对获得其订单有较强的信心。 积极拓展网外市场

　　目前，国家电网采用招标的方式进行采购，投标人基本没有议价能力，此外，国网规定2012年单个公司中标比例为最高30%，2013年降至15%，这对奥特迅这样的龙头企业造成一定打击。当下，奥特迅正积极发展网外客户，尽量减少对电网的依赖，推出多类型成熟新品--包括：核电电源、充电机、通信电源、SVG等，这些产品已经度过推广试用阶段，2014年起陆续进入收获期。

　　股权激励行权条件较高

　　行权条件中，公司2013-2015年的业绩增长速度颇高(如上图)，研报认为，除原有传统市场的利润增长外，公司将更加依仗“网外市场”的拓展，这其中包括核电领域、充电站领域、通信电源领域以及轨道交通领域。

　　核电业务逐步复苏

　　目前内陆核电工程纷纷停建，但“十二五”时期仍有大量沿海地区的核电建设项目，其准入门槛有所提高，奥特迅是国内唯一具有核电1E级供应商资质的厂家，“牌照优势”不可小觑。报告期内，公司核电厂1E级(核安全级)高频开关直流充电装置销售收入近千万，同比大幅增加，研报预计，2013年全年奥特迅的核电业务与2012年相比会有一定起色，尤其表现在订单方面--为未来两年的增长奠定了基础。

　　充电设备蓄势待发

　　公司一直加大对电动汽车充电设备的研发投入，已经完成了充电产品的系列化，准备的模块从24伏至750伏不等，产品无论从技术上还是方案上都比较成熟，建立了单独的生产线，做好了产能和产量释放的准备。并可根据客户需要定制产品，公司的充电设备包含自动滤波和无功补偿方面的功能，公司产品的优势还表现在大功率直流模块充电方面(快充)，稳定性较好。

　　目前，在电动汽车充电设备领域，公司主要的竞争对手为许继电气、国电南瑞、思源电气、中恒电气等。在该领域国家电网、南方电网和中国普天等均是公司客户，公司产品广泛应用在贵州、上海、北京、合肥、云南等地区。 研报认为，电动汽车充电业务的发展受国家政策、用户需求、电池性能等多方面的影响，目前当地深圳市政府及各地仅有少量的采购，纯电动汽车也主要用在出租车及公交大巴车领域，大规模的应用尚需时日，但充电站作为行业发展的先行领域一旦规模化建设，奥特迅无疑是首先受益的企业。技术路线方面，直流充电机主要是大功率充电，充电时间较短，但对电池寿命影响较大；交流充电桩主要由电源转换系统、计费系统、安全系统等组成，电流较小，充电时间较长。根据公司过往订单，从数量上看，交流充电桩多一些；但从金额上来看，直流充电机更多。

　　报告期内，公司电动汽车快速充电设备的毛利率高达50%以上，如果今后实现规模化生产，盈利空间将进一步扩大。

　　通信电源业务处起步阶段，但增长可期

　　通信电源市场容量巨大，奥特迅在发展网外业务的过程中逐步向该领域延伸，目前尚处于市场拓展阶段，江苏、武汉、广州客户都已经在试用公司产品，反应良好，产品有望取代常规UPS。此外，该产品客户主要为三大运营商，均集中采购，单个订单规模较大，可为公司节省大量销售费用。

　　目前，通信电源行业的市场格局较稳定，主要企业均有较长的供货服务记录与畅通的营销渠道，奥特迅作为新进入者面临较大的竞争压力。 但是，从行业特点来看，电力系统对电源的安全及质量可靠性要求高于通信领域，作为电力系统电源的优质供应商更加容易被通信市场所接收。

　　盈利预测及估值

　　研报预计，2013年公司每股收益0.49元，目前股价对应动态市盈率约为64倍。 考虑到公司未来较高的成长性，研报维持奥特迅  （002227 股吧,行情,资讯,主力买卖）“买入”的投资评级。关注国际电动车市场变化对公司股价的催化作用。

　　风险因素

　　公司在未来几年的发展中所面临的风险可能包括但不限于以下几个方面：

　　1、国内电动汽车市场发展滞后影响充电设备出货量

　　2、铅酸蓄电池等原材料价格出现大幅波动

　　3、电网投资大幅下降或中标比例降低

　　4、核电市场中标情况低于预期

　　5、通信电源市场拓展进度低于预期

　　江苏国泰：业绩低于预期，电解液龙头将受益于新能源汽车启动

　　类别：公司研究日期：2014-04-08

　　报告关键要素：

　　2013年，公司业绩略低于预期。公司营收增长主要受益于贸易行业增长，化工行业营收下滑主要与电解液价格下降相关；公司化工行业盈利水平持续稳步提升，成本提升致贸易行业毛利率回落。14年我国新能源汽车有望实质启动，公司作为电解液龙头将受益。预测公司2013-14年全面摊薄后EPS分别为0.58元与0.74元，按3月18日15.60元收盘价计算，对应的PE分别为27倍与21倍。目前估值相对锂电板块水平合理，维持“增持”投资评级。

　　事件：

　　江苏国泰  （002091 股吧,行情,资讯,主力买卖）公布2013年报。2013年，公司实现营业收入56.08亿元，同比增长16.21%；实现营业利润2.21亿元，同比下降9.52%；实现归属于上市公司股东的净利润1.69亿元，同比下降11.60，其中实现归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润1.49亿元，同比下降13.18%，基本每股收益0.47元；利润分配预案为每10股派发现金红利1.20元(含税).

　　点评：

　　业绩增长主要源自贸易行业。13年公司营收56.08亿元，同比增长16.12%，营收增长主要来自贸易行业。公司季度业绩显示：第三、第四季度一般为公司业绩高点，而13年第四季度营收为12.44亿元，同比下降19.33%，第四季度净利润1226万元，同比大幅下滑66.09%，创近年来新低。13年投资净收益345万元，较12年的1113万元大幅下降69%，主要是12年处臵交易性金融资产取得888万元投资收益；营业外收入2464万元，同比下降19.56%；资产减值损失1031万元，而12年仅为30万元。营业外收入410万元，同比大幅下降53.78%，主要是固定资产处臵利得减少和政府补助减少所致。

　　贸易营收稳步增长14年谨慎乐观。13年公司进出口贸易实现营收49.95亿元，同比增长14.07%，增长一方面受益于我国进出口贸易行业增长，13年我国出口、进口贸易总额分别为22096和19504亿美元，同比增长7.85%和7.26%；第二是公司贸易行业以纺织品服装业务为主，公司在该领域具备一定行业地位，13年位居中国纺织品服装出口企业第7位，全年纺织品服装出口额达38547万美元，同比增长18.23%，增速高于贸易行业全年增速水平，其中对美国出口纺织品服装31602万美元，位居中国对美国纺织品服装出口第一名。随着全球各国宏观政策力度加大，欧债危机略有缓和，美国经济复苏有望趋稳，2014年全球经济发展环境可能有所改善，同时各国产业竞争日益加剧，进出口贸易形势依然较为严峻，研报对公司进出口贸易总体谨慎乐观。

　　价格下滑致化工行业业绩略降。2013年公司化工行业营收4.57亿元，同比下降3.22%，而净利润1.08亿元，同比增长17.42%，且12年以来化工行业利润占比持续提升，13年占比28.32%；而上半年化工行业营收2.29亿元，同比略增1.22%，显示业绩下滑主要在下半年。公司化工产品包括锂电池电解液和硅烷偶联剂，其中电解液营收占比约90%，13年化工产品合计销量7420吨，同比增加4.59%，增量主要源自电解液销量增长，而化工行业下半年业绩下滑主要是电解液产品价格下降，而价格下降则受两方面因素影响：一是电解液关键原料六氟磷酸锂国产化率大幅提升，目前国产六氟磷酸锂价格约11万元/吨，公司化工行业原材料成本下降进一步验证上述观点，如12年化工行业原材料成本为91.52%，13年则降至90.59%；其次是电解液行业产能过剩现象较为突出，行业竞争加剧所致。

　　14年新能源汽车有望实质启动电解液龙头将受益。2013年，我国新能源汽车合计销量17642辆，同比增长37.93%，且纯电动销量14604辆，预计14年我国新能源汽车将实质启动，主要基于如下逻辑：首先我国与美国新能源汽车销量差距关键因素之一在于充电站基础设施建设落后，14年我国在充电桩基础设施建设领域实质启动；其次我国地方保护主义逐渐破冰，如北京和上海公布的新能源汽车推广车企和车型中，外地车企均有入围；第三，我国继续推行节能与新能源汽车示范推广应用工程，二批合计城市达80余个，且至15年试点城市申报新能源汽车合计在30万辆以上；第四是我国雾霾显现持续加剧，环保压力成为推广新能源汽车的又一动力；第五美国特斯拉效应将持续发酵，并在全球树立良好的示范效应。目前公司电解液产能达10000吨，同时作为国内锂电池电解液行业先入者，在研发、生产、销售方面具有一定优势，且销量连续多年稳居国内第一，并位居全球第三。总体而言，公司锂电池电解液具备规模、技术和客户优势，预计14年将受益于新能源汽车实质启动。

　　贸易行业毛利率下降致公司毛利率回落14年将企稳。2013年，公司销售毛利率为11.89%，较12年的12.34%回落0.44个百分点。公司分行业毛利率显示：进出口贸易毛利率为9.07%，同比回落0.20个百分点，主要是成本上升和人民币升值；化工行业毛利率自12年以来持续稳定提升，13年达40.92%，较12的33.56%大幅提升7.36%，主要是高附加值电解液产品占比增加。公司电解液具备技术、规模与客户优势，随着高附加值电解液营收占比增加，预计公司毛利率将企稳。

　　销售费用大幅增长预计14年期间费用率维稳。13年公司三费合计支出4.33亿元，同比大幅增长22.76%，对应期间费用率为7.72%，同比提升0.42个百分点，其中销售费用支出2.93亿元，同比大幅增长27.91%，主要是工资和运输费用增加；管理费用1.28亿元，同比增长15.33%。同时单季度费用率显示：第四季度为销售费用支出高点。研报认为公司营运能力稳健，预计14年费用率基本持平。

　　维持公司“增持”投资评级。预测公司2014年、2015年全面摊薄后EPS分别为0.58元与0.74元，按3月18日15.60元收盘价计算，对应的PE分别为27.03倍与21.07倍。目前估值相对锂电板块水平合理，维持“增持”投资评级。

　　风险提示：全球经济下滑超预期；新能源汽车进展低于预期；汇率大幅波动；行业竞争加剧。