证券业年内将密集发布22项新政 11股望借势井喷

　　西南证券:定增大幅提升杠杆率空间,投行业务实现全方位增长

　　西南证券600369 银行和金融服务

　　研究机构：中国银河 分析师：黄斌辉 撰写日期：2014-04-25

　　1.事件

　　公司发布了2014 年一季度报告。

　　2.我们的分析与判断

　　1) 业绩增幅符合预期,净资本增加大幅提升杠杆率空间。

　　2014Q1, 公司实现营业收入7.87 亿元,同比增加91.53%;归属于上市公司股东净利润2.72 元,同比增加104.12%;EPS0.11 元,同比增加83.33%,符合市场预期。公司ROE 同比稳步上升1.22 个百分点,达到2.49%。今年2 月公司完成非公开增发,募集资金净额41.5 亿元,大幅增加了公司净资本。目前,公司总资产杠杆率为2.06,剔除客户资产后的杠杆率为1.75,较年初大幅下降24.8%,存在明显提升空间。

　　2)投行业务收入同比增长2.63 倍是业绩增长的主要因素。

　　公司一季度投行业务净收入达到3.56 亿元,同比增幅达到2.63 倍,占一季度营业收入的比例高达45.19%,是业绩增长的最主要因素。据Wind 统计数据,公司报告期内共完成IPO2 单,增发3 单,债券主承销4单(联主1 单),合计保荐承销收入约为1.27 亿元,由此判断公司一季度财务顾问业务净收入约在2.3 亿元左右,表现同样优异。目前公司有效IPO 在会项目22 个,其中预披露2 家。

　　3)经纪业务市占率稳中有升,公允价值变动收益扭亏为盈。

　　公司一季度股基交易市占率约为0.80%,较上年底的0.73%稳步提升。

　　此外受益于今年以来市场交易活跃度的同比进一步提升,公司一季度经纪业务净收入同比增长12.15%。自营业务方面,公允价值变动收益同比扭亏为盈,达到0.79 亿元,我们判断主要是一季度利率回落导致固定收益类资产公允价值回升。

　　4)利息净收入大幅减少但无需过虑,资本中介型业务潜力待释放。

　　公司一季度利息净收入为-0.08 亿元,同比大幅度减少。这主要是由于报告期内公司累计发行了30 亿元短期融资券,同时兑付4 期短期融资券,累计兑付本息34.51 亿元。我们判断,公司在完成增发之后净资本实力明显提升,因此在快速增加杠杆率的短期内利息支出大幅攀升是正常现象。此外公司两融余额较年初稳步增长 28.4%,达到28.6 亿元。预计随着公司在未来一段时间内杠杆率的稳步增加,两融、约定购回及股票质押回购业务规模及收入将有较大幅度增长。

　　3.投资建议。

　　我们认为,公司在定增之后目前存在明显的加杠杠空间,资本中介型业务具有较大潜力。此外,公司投行业务有望持续回暖,经纪及自营业务表现稳定。首次评级为“推荐”,给予2014/2015 年EPS0.33/0.43 元。