习近平：对南疆发展从国家层面进行顶层设计(附股)

　　西部建设:毛利率下滑拖累一季度亏损扩大

　　西部建设 002302

　　研究机构：中金公司 分析师：柴伟,丁玥 撰写日期：2014-04-30

　　2014 一季度净亏损1.3 亿元

　　西部建设2014 年一季度实现营业收入14.5 亿元,增长33.3%;归属于上市公司股东净亏损1.3 亿元,每股亏损0.26 元,同比扩大114%,符合前期业绩预告。公司同时预告上半年净利润同比下滑40%-90%,对应二季度净利润同比增长-15%~+15%。

　　收入快速增长,毛利率有所下滑。一季度收入实现30%以上的快速增长,显示规模扩张的步伐依然在快速进行。毛利率同比下滑1.8 个百分点至2.3%,主要是水泥价格同比上升所致,由于混凝土业务多为闭口合同,原料价格的上涨短期内对毛利率有负面影响,预计下半年毛利率的负面影响可减缓或逐渐消除。

　　费用率小幅上升,资产减值损失有所扩大。销售费用率同比持平,与收入增速保持一致;管理费用率提高0.3 个百分点主要是规模扩张且研发费用有所上升;借款规模同比扩大导致财务费用率提高0.2 个百分点。本期应收账款增长迅速,导致计提的坏账大幅上升。

　　经营现金净流出额小幅改善,净负债率有所提升但依然较低。一季度经营现金净流出4.1 亿元,较去年同期改善15%;同时一季度现金净流出亦造成净负债率较期初提高14 个百分点至29%,不过依然处于较低水平,财务状况较为良好。

　　发展趋势

　　中西部需求和中建平台依然是成长的双引擎。稳增长措施对中西部投资的提振和公司在中西部70%的产能布局,以及凭借中国建筑的全国业务布局带来的向外扩张,是公司成长的双引擎。

　　盈利预测调整

　　暂维持盈利预测,对应14/15 年每股收益1.00 元/1.26 元,同比增速26.2%/26.5%。

　　估值与建议

　　在中西部城镇化、新一轮援疆政策以及短期稳增长措施增加西部投资的背景下,公司收入伴随需求的扩张依然具有较好的成长性;尽管上半年水泥价格同比上升拖累毛利率下滑,但这一趋势在下半年将缓解,从而业绩增速在下半年重拾升势。当前股价下,西部建设对应14/15 年的P/E 为11.5x/9.1x,我们维持“审慎推荐”的评级和13 元的目标价。

　　风险:政策不达预期;流动性收紧致投资下滑,坏账计提增加。