传统汽车巨头争相发力纯电动车 九股腾飞在即

　　上汽集团:从DDM模型和历史估值波动看上汽股价

　　上汽集团600104

　　研究机构：国金证券分析师：吴文钊 撰写日期：2014-06-23

　　投资逻辑

　　维持高分红具有可靠保障,DDM 模型适用于上汽:汽车行业未来成长空间仍然较大,至少5-10 年内有望维持正增长。上汽业绩主要源于上海大众和上海通用,稳健增长更具保障。上汽历史上分红比例一直很高(06 年以来平均在27%左右),且上交所政策和公司内部章程对分红比例均有严格规定。综合判断,上汽未来维持30%以上的分红比例具有可靠保障,且不排除达到50%左右的分红比例,DDM 绝对估值模型适用于上汽。

　　从DDM 模型估值结果来看,13-18 元是上汽合理价格:我们按照不同分红比例和不同利润增长率(乐观、中性、悲观)进行了合理假设,对上汽DDM 模型进行计算,并得出相应的敏感性分析结果。基于详尽的数据分析结果,且综合考虑较大概率的情形之后,我们认为,上汽绝对估值的最低值应为13 元,合理估值应为18 元左右。

　　从相对估值角度判断,上汽当前估值也具有足够安全边际:从PB 角度来看,上汽08 年曾破净,累计破净时间为28 天,平均PB 约0.93 倍。但我们认为,08 年上汽PB 破净仅为极端情况,即宏观经济和公司基本面均出现严重恶化,我们认为,0.9 倍PB 基本可以看作公司估值底部。从PE 角度来看,上汽PE 近年来显著下降,5 倍为其底部极端值。与国际同行对比来看,上汽PE 明显偏低,PB 属于合理范围(国际汽车巨头14 年平均PE约10 倍,PB 约1.3 倍)。

　　个股期权推出在即,有望成公司未来估值提升的契机:我国个股期权即将推出,上汽有望成为首批标的。个股期权的推出对相应正股交易度活跃和价格上涨都有显著作用,这也将成为上汽估值提升的一大契机。

　　投资建议

　　无论从绝对估值还是相对估值角度,上汽当前股价都具有足够安全边际,且向上空间远大于向下空间,未来个股期权的推出也有望成为公司估值提升的有力催化剂。我们认为公司已具有突出的长期投资价值,是A 股中难得的真正可以长期持有的价值投资标的,上调公司评级至“买入”,建议可继续积极买入!

　　风险

　　汽车行业增速超预期下降;宏观经济出现严重恶化;公司未来分红比例大幅低于预期。 责任编辑：暗白