中国油田服务行业：海上油服工程行业寒意渐深

　　中海油资本开支 15 年下降 26%-35%

　　中海油公布 15 年资本开支计划，我们认为公司为应对低油价，将加强项目成本控制。公司宣布国内资本开支下降 26%-35%，其中勘探将减少 29%-38%，开发将下降 23%-33%。与我们之前对行业的预期一致，即 15 年中国海上油服和海洋工程行业市场需求将下降，或将导致油公司压低作业费率，降低船只设备利用率，企业收入和毛利率双降。(详见 14 年 12 月的报告)

　　3 年滚动产量目标或将改变 5 年计划周期病

　　中海油提出 3 年滚动产量目标， 15 和 16 年的产量增长分别为 43-63Mboe 和14-34Mboe，大于 14 增产的 21Mboe。我们认为， 3 年滚动开发计划有利于服务和工程公司最大化产能利用率，过去的 5 年规划的弊病在于期间内工作量大幅波动， 5 年期的初期需求不足，产能利用偏低，最后 2 年赶工情况严重，降低了全周期的资产利用率。

　　中海油服  （601808 股吧,行情,资讯,主力买卖）：利用率和费率恐面临压力

　　我们预计公司钻井、物探费率和利用率 15 年都将出现下降，降幅可能超出市场预期，虽然船舶板块盈利有望回升，但无法抵消负面影响。我们基于瑞银VCAM 贴现现金流模型( WACC8.5%)得到目标价 21.2 元，给予中性评级。

　　海油工程  （600583 股吧,行情,资讯,主力买卖）：海外项目有望部分抵消国内需求不振

　　我们预计公司 15 年的国内需求下降幅度可能接近或者小于中海油的总体资本开支下降，因为 16 年的新增产量项目可能提前在 15 年进行和结算，且海外大项目规模有望抵消国内项目下降。我们基于瑞银 VCAM 贴现现金流模型( WACC 7.9%)得到目标价 11 元，给予买入评级。