民航业多项审批权下放促进行业改革 五股发威

　　南方航空:业绩弹性最大、估值最低、反腐最彻底的航空股

　　南方航空 600029

　　研究机构：国金证券 分析师：吴彦丰 撰写日期：2015-03-12

　　事件

　　高盛、EIA等机构下调国际油价预测,隔夜布伦特油价重挫近4%

　　评论

　　油价重回下降通道,公司股价空间打开:近期高盛,EIA均下调油价预期,油价重回下降通道或将创出调整以来新低,油价这一压制航空股的关键变量走弱打开了板块的上涨空间。目前国内航线燃油附加费已调至0,油价继续下跌所产生的燃油成本下降将完全由航空公司享受,业绩弹性极大。燃油附加费地大幅降低也为裸票价格上涨留出了空间,假设高端旅客裸票价格提升30元/人,相当于整体客公里收益提升1%,可以使公司业绩将再增厚15%。

　　业绩超预期,安全边际高:我们预计南航14年盈利20亿(合EPS0.2元)。基于油价60美元,人民币贬值2%,全年裸座公里收益下降1%,不考虑油价下降刺激需求增长前提下保守估计15Q1盈利12亿,15全年盈利55亿(合EPS0.55元)。对应PE仅10X,低于绝大部分周期股估值,安全边际显著。

　　佣金率下调和经济舱票价上限提高受益最大:1月7日南航下调国内航线票代佣金费率至1%,我们预计这将为公司节省1~2亿销售费用,年初发改委上调国内航线经济舱全价票基准价保守估算也将为公司贡献3亿的额外收入。由于公司国内航线比重高于国航、东航且本身盈利较薄,所以佣金率下降和票价上限提高对公司业绩弹性最大。

　　公司业绩弹性最大、估值最低、反腐最彻底、有融资压力:在航空板块中,我们首推南航。

　　业绩弹性最大:14Q4南航外线客座率上升6%,票价上升3%,远好于行业平均水平,经过4~5年的培养,南航国际化转型已经渡过阵痛期迈入收获期,效益大幅提升,公司春运客流量和效益指标也明显好于行业,加上对油价、佣金率下调和票价上限放开的高弹性,整体业绩弹性在板块中首屈一指。

　　估值最低:公司股价对应15年的PE为和PB分别为10X和1.4X,在航空股中最低。

　　反腐最彻底:据公告,在中央巡视组巡查过程中公司有4名高管落马,反腐阻断了利益输送,减少利益漏出,公司估值有提升的需求。

　　融资需求最迫切:11年以来公司负债率逐年攀升,截止14Q3的负债率高达76.3%,绝对水平高于国航,海航,上升速度也居四大航之首,我们认为公司通过再融资降低负债率的需求较其他航空公司更为迫切。

　　投资建议

　　我们认为压制航空股的利空因素已经大幅减弱,票代佣金费率下调、国际航线燃油成本下降超预期等利好因素正逐步累积,安全边际显著,公司股价将迎来快速上涨。预计公司14~16年的EPS分别为0.2元、0.56元和0.79元,对应当前股价的PE分别为29X、10X和7.2X,维持“买入”评级,目标价9元。

　　首我们重申航空股供需反转+低油价+票价改革+估值的逻辑。预计15、16年内生需求增速在10%左右,随着空出行不断大众化、未来需求弹性将提高,“新常态”下,需求增速将保持在10%以上。供给方面,15年、16年全行业运力增速分别为11%和9.5%,十三五增速降至9%。15年供需改善,16年供需将反转,17~20年年均需求增速将超过供给增速0.5%~1%,客座率和票价不断回升,配合低油价,盈利也将筑底反转。